国债日报：资金面持续宽松，短端利率下行

期货研究报告|国债日报2022-11-23 资金面持续宽松，短端利率下行 研究院FICC组 研究员 蔡劭立 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 孙玉龙 0755-23887993 sunyulong@htfc.com从业资格号：F3083038投资咨询号：Z0016257 联系人 汪雅航 0755-23887993 wangyahang@htfc.com从业资格号：F3099648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 政策强预期和银行赎回潮引发债熊超预期降临，但经济弱现实仍可支撑国内央行维持稳健宽松的货币政策基调，降准降息再度可期；随着央行公开市场操作逐渐转为净投放，资金利率见顶回落。当前资金面、经济面重新对期债有支撑，银行理财赎回压力导致债券抛售压力有所缓解，建议期债维持谨慎偏多态度。 核心观点 ■市场分析 利率市场，主要期限国债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.13%、2.45%、2.62%、2.83%和2.82%，主要期限国债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为69bp、 37bp、21bp、70bp和38bp,国债利率上行为主,国债利差总体扩大。主要期限国开债利率 1y、3y、5y、7y和10y分别为2.31%、2.58%、2.79%、2.95%和2.93%，主要期限国开债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为62bp、34bp、14bp、65bp和37bp,国开债利率上行为主,国开债利差总体扩大。 资金市场，主要期限回购利率1d、7d、14d、21d和1m分别为1.0%、1.82%、2.16%、2.09%和2.22%，主要期限回购利差1m-1d、1m-7d、1m-14d、21d-1d和21d-7d分别为 121bp、40bp、5bp、109bp和28bp,回购利率下行为主,回购利差总体收窄。主要期限拆借利率1d、7d、14d、1m和3m分别为0.87%、1.66%、2.1%、1.95%和2.25%，主要期限拆借利差3m-1d、3m-7d、3m-14d、1m-1d和1m-7d分别为138bp、58bp、15bp、108bp和28bp,拆借利率上行为主,拆借利差总体扩大。 期债市场，TS、TF和T主力合约的日涨跌幅分别为0.07%、0.05%和-0.02%，期债上涨为主；4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T的日涨跌幅分别为0.26元、0.1元和0.1元，期货隐含利差扩大；TS、TF和T主力合约的净基差均值分别为0.0598元、0.2889元和0.4761元,净基差多为正。 ■重点指标 从狭义流动性角度看，资金利率下行，货币净投放减少，反映流动性趋松的背景下，央行收紧货币。从广义流动性角度看，最新的融资指标多数下行，信用边际转紧。从持仓角度看，前5大席位净多持仓倾向上行，反映期债的做多力量在增强。从债市杠杆角度看，债市杠杆率上升，做多现券的力量在增强。从债对股的性价比角度看，债对股的性价比降低。 ■策略建议 昨日期债震荡为主，短端利率下行更加显著。央行加大净投放的效果逐渐显现，资金面全面宽松，我们认为，赎回压力基本清除，债市定价望重回基本面。 近期公布的第三季度央行货币政策执行报告中，央行高度重视通胀升温的潜在可能性，强调坚持不将地产作为短期刺激经济的手段，总体释放的基调并未表达进一步宽松的意味。我们认为，对此不应过度解读为货币政策已转向，央行操作或更值得关注，目前对于流动性的呵护意图更强。11月LPR利率持平前值，在前期一系列宽松政策�台后，央行并未调整LPR利率实属情理之中。 目前市场对于经济的看法是“弱现实，强预期”，10月经济数据全面走弱，疫情压制下，消费回落3个百分点转为-0.5%，投资回落1.6个百分点至5%，工业增加值回落1.3个 百分点至5%，同时地产销售跌幅继续扩大，但在防疫20条和楼市16条的重磅政策�台预期下，未来经济复苏仍有一定期待。 海外方面，美国经济数据再次彰显韧性，零售数据超�市场预期，带来利率呈现企稳回升的迹象。同时，2Y/10Y利率倒挂程度进一步加深至70bp，加息预期虽有回落，但经济悲观预期有增无减，关注近期全球风险偏好回升的持续性。 政策强预期和银行赎回潮引发债熊超预期降临，但经济弱现实仍可支撑国内央行维持稳健宽松的货币政策基调，降准降息再度可期；随着央行公开市场操作逐渐转为净投放，资金利率见顶回落。当前资金面、经济面重新对期债有支撑，银行理财赎回压力导致债券抛售压力有所缓解，建议期债维持谨慎偏多态度。 ■风险 经济超预期；流动性收紧。 图1：央行公开市场净投放量图2：R007利率 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图3：社融增速图4：BCI企业融资指数 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图5：债市杠杆率图6：债对股的性价比 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图7：国债利率日变动图8：国债利差日变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图9：国开债利率日变动图10：国开债利差日变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图11：回购利率日变动图12：回购利差日变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图13：拆借利率日变动图14：拆借利差日变动 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图15：近60个交易日主连合约价格图16：近60个交易日近月合约价格 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图17：近60个交易日主连合约的跨品种价差图18：近60个交易日近月合约的跨品种价差 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图19：近60个交易日主连的CTD券基差图20：近60个交易日近月的CTD券基差 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图21：近60个交易日主连的CTD券IRR图22：近60个交易日近月的CTD券IRR 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图23：近60个交易日主连的CTD券净基差图24：近60个交易日近月的CTD券净基差 图25：T主连合约价格与前5大净持仓图26：TF主连合约价格与前5大净持仓 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图27：TS主连合约价格与前5大净持仓图28：4TS-T与前5大净持仓之差：TS-T 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图29：2TF-T与前5大净持仓之差：TF-T图30：T跨期价差与前5大净持仓之差：T当季-次季 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发�与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发 �通知的情形下做�修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明�处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com