国债期货周报：债市剧烈波动，期债大幅调整

国债期货周报 国元期货研究咨询部2022年11月20日 投资咨询业务资格： 京证监许可【2012】76号 许雯 电话：010-84555101 邮箱xuwen@guoyuanqh.com 期货从业资格号F3023704 投资咨询资格号Z0012103 债市剧烈波动期债大幅调整 【策略观点】 央行本周公开市场净投放2180亿，资金面波动较大拖累短端债券市场表现。8月以来期债处于高位震荡行情之中。主要是因为下半年以来国内疫情有所反复，经济恢复过程缓慢，基本面预期对期债价格有支撑。另一方面市场担忧持续宽松局面难以延续，普遍认为期债上行空间有限。因此基本面与市场预期的矛盾形成了高位震荡的行情。11月上旬市场基本面逻辑发生变化，外部方面市场开始考虑美联储加息周期或接近拐点，外部流动性预期边际好转。国内方面地产政策继续放松，优化疫情防控措施公布，经济企稳回升预期走强，债市对稳增长、宽信用的预期转向。技术上，本月11日以 来期债破位急跌，10年前国债现券收益率尚未突破2.85%的年内高点。但由于构成前期债市运行逻辑的关键要素出现强烈变化信号，市场预期转向，后市期债承压。建议逢高做空。 【目录】 一、行情回顾1 （一）期货市场1 （二）现券市场1 （三）行业要闻2 二、资金面分析2 三、综合分析3 四、技术分析及建议4 一、行情回顾 （一）期货市场 本周国债期货大幅下挫。资金波动加大，期债短端承压。本周初由于资金面继续收敛，短券调整剧烈，收益率日内上行一度接近20BP，市场情绪遭到打压，长端跟随短端调整幅度超过10BP。央行与银保监会联合发文出台十六条措施支持房地产市场平稳健康发展，宽信用的预期走强。债市调整导致理财等产品净值回撤，机构被动调仓与套保需求增加也加剧期债在本周的剧烈波动幅度。后市由于债市预期发生了变化，期债后市承压。 表1国债期货行情 合约 收盘价 日涨跌 周涨跌 成交量 持仓量 日增仓 周增仓 TS2212 100.620 -0.02% -0.32% 29091 33032 1349 13,616 TF2212 100.585 -0.12% -0.69% 83941 80730 9178 41,931 T2212 99.560 -0.27% -0.92% 137959 131501 14775 72,007 （二）现券市场 数据来源：Wind、国元期货 本周国债现券收益率大幅上行，其中受流动性影响短端上行幅度相对较大，曲线走平。短端：国债到期收益率曲线2年期收益率2.35%，较上日-0.9BP，较上周+14.8BP；中期：5年期国债收益率2.63%，较上日-1.0BP，较上周+9.3BP；长端：10年期国债收益率2.83%，较上日+3.3BP，较上周+3.3BP。本周由于流动性波动以及市场预期变化引发了债市大幅调整，利率债和信用债的调整幅度均较大。在市场情况发生变化时机构主动与被动地调仓加剧了市场波幅。由经济数据来看，我国经济继续回升，总体呈现恢复态势，近期的防疫政策优化与地产金融支持增强也强化了基本面好转预期。但也观察到由于各种内外部因素的影响，经济修复的过程偏缓慢。因此货币政策目标中稳增长的重要性仍高，货币环境保持平稳宽松，但随着经济企稳，流动性最宽松的阶段或已经过去。流动性对中短端国债的支撑较为关键，流动性边际收敛对债市有实质与心理上的双重影响，本周资金波动加大，现券短端承压明显。10年期国债收益率运行在2.80-2.85%区间。当前债市的预期转向，看空情绪增强。后市重点关注央行货币政策方向。 表2：银行间国债到期收益率 期限 利率(%) 日涨跌(bp) 周涨跌(bp) 3M 2.10 -7.0 29.0 1Y 2.17 0.0 21.0 2Y 2.35 -0.9 14.8 3Y 2.48 -0.4 11.5 5Y 2.63 -1.0 9.3 7Y 2.83 1.5 8.3 10Y 2.83 2.2 9.0 30Y 3.22 1.0 8.5 数据来源：Wind、国元期货 （三）行业要闻 1.央行发布第三季度中国货币政策执行报告表示，加大稳健货币政策实施力度，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持。综合运用多种货币政策工具，为巩固经济回稳向上态势、做好年末经济工作提供适宜的流动性环境。高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化，做好妥善应对，保持物价水平基本稳定。密切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的溢出影响，以我为主兼顾内外平衡。 2.财政部：1-10月，全国一般公共预算收入173397亿元，按自然口径计算下降4.5%。全国一般公共预算支出206334亿元，同比增长6.4%。证券交易印花税2355亿元，同比下降3.7%。 3.银保监会等三部门：发布商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知，允许商业银行按市场化、法治化原则，在充分评估房地产企业信用风险、财务状况、声誉风险等的基础上进行自主决策，与优质房地产企业开展保函置换预售监管资金业务。保函置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的30%。置换后的监管资金不得低于监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的70%。 4.银保监会：发布《关于印发商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法的通知》。可以开办个人养老金业务，主要包括6家大型银行、12家股份制银行、5家城市商业银行和11家理财公司。参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000元，不允许超额缴费。对于有进一步养老产品投资需求的个人，可通过其他账户自行购商业养老金融产品。 5.证券日报：截至11月16日，房地产债务展期规模已达1505亿元，涉及相关房企40 家；此外，约有17家企业计划推出债务重组方案。业内称，当前多数出险房企首先选择对到期债券进行展期，延后兑付压力，为解决流动性问题争取时间。 6.每经网：截至11月16日，34364只理财产品里，有10954款产品在最新净值公布日期的最近一周的回报为负，占比达到了31.88%；25627只处于存续状态的固收理财产品中，1118只产品净值低于1。银行固收类理财多为债券打底，一般来讲占比超过80%，而近期债市回撤较大，这也导致部分理财净值出现回撤。 7.中证报：2023年地方债“提前批”额度已下达，且比上年下达的时间更早。福建省财政厅日前披露，财政部已提前下达该省2023年新增政府债务限额1034亿元。同时，多地 表示正积极筹备2023年项目申请，以发挥专项债资金拉动投资的作用。 二、资金面分析 本周央行公开市场累计开展了4010亿7天逆回购和8500亿元MLF操作，本周共有330亿逆回购和1万亿元MLF到期，因此本周全口径净投放2180亿。资金面波动较大，受税期与央行资金投放影响周初收敛周末好转。受银行超储率偏低等因素影响，资金价格偏高，同业存单利率较高。 本周资金利率大幅波动，周初上涨突破2%，在公开市场增加净投放之后大幅回落。主要 货币市场利率，周五7天回购定盘利率1.81%，较上日-14BP，较上周-4BP；SHIBOR7天报1.79%，较上日-7.2BP，较上周-9.7BP；银行间隔夜质押式回购加权平均利率1.41%，较上日-33.6BP，较上周-34.3BP。资金利率全线回落，隔夜利率较上周下行30BP左右。 表3：主要货币市场利率 期限 利率(%) 日涨跌(bp) 周涨跌(bp) FR001 1.40 -33.0 -35.0 FR007 1.81 -14.0 -4.0 FR014 2.15 5.0 25.0 ShiborO/N 1.36 -33.5 -34.0 Shibor1W 1.79 -7.2 -9.7 Shibor2W 2.04 5.6 21.2 R001 1.41 -33.6 -34.3 R007 1.82 -29.1 -2.5 数据来源：Wind、国元期货 三、综合分析 央行本周公开市场净投放2180亿，周内资金面波动较大，资金价格波动对短端影响较大。 8月降息之后债市冲高，现券收益率创下年内新低，之后9月债市下跌现券收益率回到了7月底8月初的水平。10月份权益市场超预期调整，市场风偏下降，期债再次上行，形成了一个宽幅震荡区间。经济数据上来看我国经济已经见底，但底部回升过程仍有较多的不确定风险，虽然经济修复过程偏缓慢，但市场目前对年内的经济形势尚不悲观，经济修复过程中经历波折亦属常态。基本面偏弱支撑期债价格运行在高位，但稳增长政策保持强势，经济由弱转强的预期又使得期债承压。 基本面上，经济指标总体改善，由于一些内外部因素造成经济恢复的过程偏缓慢，但恢复的势头较为稳健。生产端偏强，需求端偏弱。生产方面，工业生产持续增长，规模以上工业增加值增速回落。1-10月中国规模以上工业增加值同比增长4%，较1-9月回升0.1个百分点。10月份单月规模以上工业增加值同比增长5%，较9月份下降升1.3个百分点。投资方面，固定资产投资增速回落。1-10月中国固定资产投资47.1万亿元，同比增长5.8%，增速较1-9 月回落0.1个百分点。投资主要构成中房地产开发投资收缩、制造业投资增速高位回落、基建投资小幅提高。消费方面，2022年1-10月社会消费品零售总额36.1万亿，同比增长0.6%，增速较1-9月下降0.1个百分点。10月单月社销总额4.03万亿，同比下降0.5%，较9月下 滑3个百分点。消费延续恢复态势，但速度不及市场预期，整体表现偏弱。 10月份金融数据弱于市场预期。2022年10月社会融资规模存量341.42万亿，同比增长 10.3%；M2余额261.29万亿，同比增长11.8%；人民币贷款余额211.37万亿，同比增长11.1%。社融、M2、信贷增速小幅回落，政府债券融资、票据融资增速下降较多。在8、9月份金融数据表现强势之后10月份回落，符合季末冲高季初回落的节奏，但走弱幅度超出季节性特征。 主要是10月份受疫情影响经济景气有所下降，融资需求回落。总体来看，虽然经济恢复势头不改，但需求偏弱经济下行压力仍存，经济恢复过程中依然面临诸多风险，因此货币政策大概率继续保持宽松助力内需走稳。 图1、社会融资规模 400 350 300 250 200 150 100 社会融资规模 16 14 12 10 8 6 4 2 0 社会融资规模存量:期末值社会融资规模存量:期末同比 数据来源：Wind、国元期货 2022年10月价格指标下行，CPI回落超预期，PPI同比转负。10月CPI同比增长2.1%，环比上涨0.1%；PPI同比下降1.3%，环比上涨0.2%，由于PPI下降速度更快，CPI-PPI剪刀差继续上升。CPI方面，10月消费品价格同比涨幅回落，核心CPI增速平稳，能源与食品价格表现转弱，服务与可选消费表现延续弱势。10月份受疫情影响，服务业景气有所下降，服务与可选消费价格继续走弱。工业品价格茅盾由供应端转向需求端，依据当前供需形势工业品价格继续走弱依旧是大概率趋势。 图2、CPI-PPI CPI-PPI 10.0 5.0 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 0.0 (5.0) (10.0) (15.0) CPI-PPI 数据来源：Wind、国元期货 外部环境来看，欧美经济由盛转衰，欧美等主要经济体经济数据走弱。本周公布的美国10月CPI显示通胀压力也开始回落，美