面向全球的辅料龙头，大客户战略前景广阔

投资要点 推荐逻辑：1）公司作为国内辅料龙头，2021年营收达33.6亿元，同比增长34.4%，业绩亮眼；2022年前三季度实现营收28.2亿元，同比提升18.9%，增长稳健； 2）辅料市场空间大但集中度较低，根据我们测算，2021年国内辅料市场规模达863.7亿元，而截止2020年CR3仅约8.8%，未来在行业高端化+功能服饰兴起+环保政策收紧等多因素催化下，龙头市占率有望持续提升；3）展望来看，公司通过聚焦研发+推行智能制造实现降本增效+全球营销网络布局，支撑“大客户”战略，市场份额有望持续提升。 拉链钮扣双轮驱动，辅料龙头经营稳健。公司作为国内辅料龙头，2017-2021年营收GAGR达6.3%，归母净利润2017-2021年GAGR达5.3%；2022年前三季度实现营收/归母净利润28.2亿元/5.2亿元，分别同比增长18.9%/30.3%。盈利能力方面，受高毛利率产品金属拉链需求下滑、销售占比下降影响，2017年以来公司毛利率有所下降，但2019年来已维持稳定，截至2022年三季度末公司毛利率为40.5%，公司净利率为18.5%，同比增加1.6pp，盈利水平较为稳健。 市场空间大，国产龙头份额提升。据测算，2021年全球/国内辅料行业规模分别达319.5亿美元/863.7亿元，预计到2025年全球/国内辅料市场规模分别会提升至324.2亿美元/978.6亿元。辅料行业竞争格局较为分散，2020年中国辅料市场CR3测算仅8.8%，其中以伟星、浔兴为代表的国产品牌市场份额持续提升，截止2021年伟星/浔兴市场份额分别为2.8%/1.6%，分别较2016年提升0.5pp/0.3pp。预计未来在在行业高端化+功能服饰兴起+环保政策收紧等多因素催化下，龙头市占率有望持续提升。 多重优势驱动，大客户战略收效显著。公司核心竞争优势体现在：1）研发力度强，产品认可度高。公司研发费用率持续高于浔兴及YKK，在高研发投入支撑下，公司产品获多项重要奖项，业界认可度高；2）智能制造持续推进，促进降本增效（2021年人均产出同比+21.5%，截止22H1拉链钮扣存货周转天数平均减少5.7天）；3）营销网络遍及全球，不断发掘全球客户。公司已在全球设立20多家销售公司50多个网点，有利于公司实施大客户战略，发掘全球客户。在多重优势的驱动下，公司坚持“大客户战略”，纵深推进大客户服务保障机制，收效明显。考虑到公司目前在核心客户份额占比仍有较大提升空间，前景可期。 盈利预测与估值：预计22-24年公司EPS分别为0.54元、0.64元和0.77元，对应PE分别为18倍、15倍和13倍。考虑到公司深耕辅料行业数十年，在研发、交货期、服务等方面优势稳固，同时公司积极推进智能制造实现降本增效，并通过全球营销网络布局支撑大客户战略，未来市场份额有望持续提升，维持“持有”评级。 风险提示：疫情影响产能释放的风险；原材料价格大幅上涨的风险；新客户增长不及预期的风险；汇率波动的风险。 指标/年度 1公司概况：拉链与钮扣双轮驱动，辅料龙头扶摇直上 1.1国内辅料龙头，深耕拉链钮扣四十余载 伟星股份成立于1988年，主营中高档服饰及箱包辅料产品的研发、制造与销售，包括钮扣、拉链、金属制品等。公司以成为“全球化、创新型的时尚辅料王国”为愿景，旗下“SAB”品牌在业内享有盛誉，是中国服饰辅料的领军品牌，与全球众多知名服装品牌达成战略合作协议，包括NIKE、优衣库、安踏、ZARA等。目前公司在国内外建有8大工业基地，现已形成年产钮扣116亿粒、拉链8.5亿米的生产能力，是国内综合规模最大、品类最为齐全的服饰辅料企业。 图1：公司主要产品 回顾公司发展历程，可大致分为四个阶段： 起步阶段（1976-2000年 ）：1976年伟星集团初创奠定公司基本雏形，为后续辅料业务发展奠定基础，1988年公司前身伟星塑料制品有限公司设立，1994年公司进行经营体制改革，成为股份制企业，2000年伟星股份正式成立。 快速发展阶段（2001-2010年）：随着我国加入WTO，服装行业迎发展红利期，带动辅料需求快速扩张。公司于2001年确立实施“大辅料”战略，并于2004年在深交所挂牌上市，成为国内辅料行业首家上市公司。上市后公司先后成立了江南工业区、大洋工业区等生产基地，提升产能规模。2006年公司又提出“一站式服饰辅料供应”模式，致力于为客户带来更加便捷高效的服务，并正式启动SAB品牌战略。2009年公司获得CNAS实验室认证，成为国内服饰辅料行业首个国家实验室。在这一时期，公司营收/归母净利润复合增速分别为31.1%/38.1%，业绩亮眼。 调整阶段（2011-2015年）：在环保政策收紧、劳动力成本上升叠加行业下游需求放缓的背景下，公司通过优化生产经营结构，剥离光学镜片、卫星导航等业务，实现对钮扣、拉链两大主业的聚焦，带来经营效率提升，一定程度上对冲了行业景气度下行的冲击。在这一时期公司营收/归母净利润复合增速分别为-0.8%/6.1%。 转型升级阶段（2016-至今）：2016年公司拉链业务营收超越浔兴，成为国内拉链/钮扣双料龙头，前期聚焦主业策略成效显现。公司在这一时期一方面加大研发及营销投入，推动产品和品牌升级，向中高端市场迈进。另一方面推动国际化战略，在海外建立生产基地和营销网络，发掘国外品牌客户。2015-2019年公司营收CAGR达9.9%，增速有所回升；2020年受疫情冲击业绩下滑，但随着疫情缓和，2021年营收达33.6亿元，同比增加34.4%，2022Q1-Q3公司业绩持续修复，营收达28.2亿元，同比增加18.9%，经营重回稳定增长轨道。 图2：公司发展历程 图3：公司2001年~2021营收及同比增速 1.2业绩增长稳健，盈利能力优秀 营业收入稳健增长，盈利能力较强。2021年公司营收达33.6亿元，同比增长34.4%，2017-2021年复合增速达6.3%，主要受益于公司加大研发营销投入，不断推进产品和品牌转型升级，叠加海外市场开拓顺利带来业绩兑现。2022Q1-Q3公司实现营收28.2亿元，同比增长18.9%，高增长态势延续。2021年公司实现净利润4.5亿元，同比增长13.4%； 2017-2021年归母净利润增速为5.3%，盈利能力较强；2022Q1-Q3公司净利润实现5.2亿元，同比增加30.3%，业绩亮眼。随着公司不断推进国际化和智能制造战略，业绩有望实现进一步提升。 图4：2017-2022Q3公司营业收入及增速 图5：2017-2022Q3公司归母净利润及增速 拉链、钮扣贡献营收主力，国内外均快速发展。分产品来看，2022H1公司拉链/钮扣业务分别实现营收10.4/7.1亿元，同比分别增长29.2%/13.1%，占比分别达到57.1%/38.7%，两大业务贡献营收主力。虽然公司对拉链业务的布局晚于钮扣业务，但由于公司拉链产品定位中高端，叠加拉链应用范围更广，市场空间更大，因此拉链业务营收规模实现了对钮扣业务的赶超，营收占比从2017年的38.2%上升至57.1%。 分区域来看，公司主要业务集中于境内市场，境外销售以欧美市场为中心，东南亚国家和地区为重点。2022H1，公司境内和境外收入规模分别为13亿元/5.3亿元，分别同比增加18.6%/36.8%，均保持良好增长态势。2016-2022H1，境内销售收入占总营收的比例稳定维持在75%左右。在坚持以国内为主要销售区域的原则下，公司同时也加强了国际市场业务的开拓力度。近年来，公司国际竞争力不断提升，海外业务订单实现大幅增长，2021年境外收入同比增长49.9%。未来，公司将全力把握后疫情时代带来的机遇，在维持境内市场优势基础上，积极加大境外市场拓展力度，实现国内国际业务双发展。 图6：2017-2022H1分产品营业收入（亿元） 图7：2017-2022H1分地区营业收入（亿元） 图8：2017-2022H1主要产品营业收入同比增长率 图9：2017-2022H1分地区营业收入同比增长率 量价齐升，拉链与钮扣成长空间广阔。除去2020年由于疫情因素扰动生产，近几年拉链和钮扣的量价均保持正增长。拉链方面，2017-2021年公司拉链销量分别为3.6亿米/3.6亿米/3.8亿米/ 3.6亿米/ 4.6亿米，期间内销量GAGR达6.5%；2017-2021年拉链单价分别为3.75元/米、3.89元/米、3.68元/米、3.65元/米、3.96元/米，期间内提升了0.21元/米。钮扣方面，2017-2021年公司钮扣销量分别为72.9亿粒/75.9亿粒/89.2亿粒/79.2亿粒/91.4亿粒，期间内销量GAGR达5.8%；2017-2020年钮扣单价均维持在0.14元/粒左右，2021年提升至0.15元/粒。 图10：2017-2021年公司拉链、钮扣销量及增速 图11：2017-2021年公司钮扣及拉链单价 毛利率总体趋于稳定，钮扣盈利能力更强，盈利空间有望进一步打开。2017-2021年公司毛利率由42.6%下降至38%，其中2017-2019年毛利率降幅明显（-4pp），主要是因为市场流行趋势改变，导致公司毛利率更高的金属拉链需求下降。2020年以来公司毛利率较为稳定，2022前三季度毛利率为40.5%，同比减少0.1pp。分产品来看，公司各品类毛利率整体平稳，现阶段略有小幅下滑。2022H1，公司拉链/钮扣毛利率分别为40.3%/41.7%，分别同比增加1.5/1.3pp，主要系原材料价格上涨，疫情下国际运费大幅提升所致。随着2022年后续原材料价格和运费的回落，成本端压力有望释放，盈利能力预期得到进一步改善。 图12：2017-2022Q3公司毛利率/净利率 图13：2017-2022H1年公司分产品毛利率 费用率整体有所下降，研发投入高增长。2022年前三季度公司总费率为18.7%，同比下降1.8pp。具体来看2022年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为6.8%/9.2%/4%/-1.3%，分别同比变动-0.6pp/+0.5pp/-0.1pp/-1.6pp。近年来，除去2020年由于疫情扰动公司研发投入有所下滑，2017-2021年公司研发投入整体维持上升趋势，2021年研发投入达1.4亿元，较2017年增加27%，持续高研发投入，为公司提升研发实力提供有力支撑。 图14：2017-2022Q3年公司各项费用率 图15：2017-2022Q3公司研发费用（亿元）及增速 ROE稳中有升，受资产周转率影响有所波动。纵向来看，2017-2021公司ROE整体呈增长态势，从2017年15.6%提升至2021年16.9%，增加1.2pp；分拆来看，21年扣非后销售净利率为13.1%，较2017年略降0.6pp，21年公司资产周转率为0.9，与2017年持平； 21年公司权益乘数为1.4，较2017年提升0.2，与规模扩张一致。横向对比来看，公司ROE自2021年超过浔兴，截止2022年9月，公司ROE较浔兴股份高9.2pp。 图16：2017-2022Q3公司ROE及其组成部分 图17：2017-2022Q3年伟星与浔兴ROE对比 1.3股权结构稳定，高管激励充分 股权结构稳定，截止2022年9月，伟星集团为公司第一大股东，持股比例达29.2%。 公司现任董事章卡鹏及张三云（为章卡鹏一致行动人）分别直接持有公司6.4%、4.2%的股份，并通过伟星集团间接持有公司4.7%、3.2%的股份，合计持股18.5%。 图18：伟星股份股权结构 高管经验丰富。公司董事长蔡礼永、副董事长兼总经理郑阳、副总经理张祖兴、洪波等人，普遍拥有三十年左右的纺织行业工作经验，在公司工作时间长，熟悉公司经营。其中公司董事长蔡礼永先生亦担任中国服装协会第五届服装关联产业专业委员会副主任委员、中国服装协会第七届理事会理事、中国五金制品协会第六届理事会常务理事;副董事长兼总经理郑阳亦担任中国日用杂