情绪面缓和后，利率震荡中枢上移

周度报告-国债期货 情绪面缓和后，利率震荡中枢上移 走势评级：国债：震荡 报告日期：2022年11月20日 徐颖资深分析师（宏观策略） 从业资格号：F3022608 ★一周复盘：期债大跌 本周（11.14-11.20）期债大跌。周一，上周的悲观情绪继续发酵，期债大幅下跌。周二，10月经济数据不及市场预期，央行缩量续作MLF，债市震荡略偏强。周三，资金面偏紧，且大跌引发了“投资者赎回-基金抛售-债市继续走弱”的负反馈，期债进一步下跌。周四，央行增加货币净投放规模，市场悲观情绪得到一定缓和。周五，受今明两年经济增速达到5%的言论影响，期债继续下跌。截至11月18日收盘，两年、五年和十 国年国债期货2303合约结算价分别为100.60、100.540和99.535 债元，分别较上周末变动-0.340、-0.735和-0.945元。 期★经济数据简评：疫情散发，经济数据走弱 货10月各项经济指标普遍较9月回落，当前经济的修复仍较为乏力。供给端：疫情冲击之下，10月工增同比由6.3%回落至5.0%，低于市场预期的5.3%。需求侧：1）10月房企仍未走出融资困境，筹集的有限资金主要用于后端的施工以及竣工，拿地以及新开工表现较差，地产开发投资延续走弱0.8个百分点至-8.8%；2）由于众多省会城市因疫情采取了较为严格的行政管控政策，10月社零增速由前值2.5%回落至-0.5%，结构上可选及社交经济类消费均恶化；3）需求疲弱、利润承压拖累制造业投资增速下行；4）基建投资虽有韧性，但独木难支。 ★下周观点：债市震荡偏弱 稳经济政策升级、资金面收敛以及基金、理财赎回压力增加等因素共同导致了本周债市大幅走弱。央行表明呵护市场流动性态度后，悲观情绪初步缓解。待情绪面完全缓和后，债市将重新博弈基本面、政策面和资金面的边际变化。由于稳经济政策不断推出、货币端难有增量利好、资金面整体收敛，10Y国债收益率波动区间可能由2.65%-2.75%逐渐上移至2.75%-2.90%。 ★风险提示： 货币政策超预期。 投资咨询号：Z0013609Tel：63325888-1610 Email：ying.xu@orientfutures.com 联系人： 张粲东分析师（宏观策略） 从业资格号：F3085356Tel：63325888-1610 Email：candong.zhang@orientfutures.com 主力合约行情走势图 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：期债大跌5 1.2经济数据简评：疫情散发，经济数据走弱5 1.3下周观点：债市震荡偏弱7 2、利率债周度观察8 2.1一级市场8 2.2二级市场9 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR12 3.3跨期价差13 3.4跨品种价差，收益率曲线13 4、资金面周度观察14 5、海外周度观察16 6、通胀高频数据周度观察17 7、投资建议17 8、风险提示17 2期货研究报告 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：10月经济数据一览（%）6 图表3：本周利率债净融资额1252.57亿元8 图表4：本周地方债净融资额小幅回落8 图表5：本周同业存单净融资额小幅回落8 图表6：本周国债收益率普遍上行8 图表7：国债各期限利差普遍收窄9 图表8：隐含税率小幅回升9 图表9：国债期货下跌10 图表10：国债期货总成交量10 图表11：期货总持仓量10 图表12：国债期货总成交/总持仓10 图表13：T2212前5大席位净持仓变化11 图表14：TF2212前5大席位净持仓变化11 图表15：TS2212前5大席位净持仓变化11 图表16：T2303前5大席位净持仓变化11 图表17：TF2303前5大席位净持仓变化12 图表18：TS2303前5大席位净持仓变化12 图表19：国债期货CTD券IRR走势12 图表20：国债期货CTD券基差走势12 图表21：国债期货CTD券净基差走势13 图表22：国债期货跨期价差整体走阔13 图表23：TS*4-T价差收窄13 图表24：TS*2-TF价差走阔13 图表25：TF*2-T价差收窄14 图表26：央行逆回购净投放3680亿元14 图表27：DR007和R007略有下行14 图表28：SHIBOR隔夜和1周利率略有下行15 图表29：银行间市场质押式回购成交量小幅回升15 图表30：同业存单到期收益率上行15 图表31：股份行同业存单发行利率上行15 图表32：城商行同业存单发行利率上行16 图表33：农商行同业存单发行利率上行16 图表34：美元指数震荡走强16 图表35：美国十年期国债利率震荡下行16 图表36：工业品价格涨跌互现17 图表37：农产品价格普跌17 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：期债大跌 本周（11.14-11.20）期债大跌。周一，由于周末央行公布了稳地产的16条政策，悲观情绪继续发酵，期债大幅下跌。周二，10月经济数据不及市场预期，央行缩量续作MLF，债市震荡略偏强。周三，资金面偏紧，且大跌引发了“投资者赎回-基金抛售-债市继续走弱”的负反馈，期债进一步下跌。周四，央行增加货币净投放规模，市场悲观情绪得到一定缓和。周五，受今明两年经济增速达到5%的言论影响，期债继续下跌。截至11月18日收盘，两年、五年和十年国债期货2303合约结算价分别为100.60、 时间 事件 主要内容 11月15日 10月经济数据 工增当月同比：现值5.0%，前值6.3%，预期5.3% 固投累计同比：现值5.8%，前值5.9%，预期5.9%社零当月同比：现值-0.5%，前值2.5%，预期1.7% 100.540和99.535元，分别较上周末变动-0.340、-0.735和-0.945元。图表1：当周下周国内重点数据一览 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2经济数据简评：疫情散发，经济数据走弱 10月各项经济指标普遍较9月回落，当前经济的修复仍较为乏力。结构上看，供给端数据回落的幅度相对较小。 供给端：疫情冲击之下，工业生产受到了一定冲击，10月工增同比由6.3%回落至5.0%，低于市场预期的5.3%。分行业来看，采矿业、制造业和电力、热力、燃气及水生产和供应业工增同比分别为4.0%、5.2%和4.0%，分别较前值变化-3.2、-1.2和+1.1个百分点，制造业生产增速的回落或是工增同比恶化的主因。细分制造业生产，可以发现以下特征：1）化学原料、有色金属等高能耗行业的工增同比仍然较高，除基数偏低外，低价带来的出口替代效应可能是主因；2）低基数效应叠加基建需求好转使得黑色金属冶炼及压延加工业工增延续高速增长；3）汽车制造业工增为18.7%，较前值小幅回落，这可能与疫情冲击、销售不畅相关，但增速仍然为各子行业最高者，新能源汽车生产情况仍然较好；4）高技术产业工增同比为10.6%，较前值上升1.3个百分点，政策鼓励技术升级，高技术产业生产延续高速增长态势。 需求侧：地产仍未走出困境。虽然施工、竣工方面出现了一定起色，但地产相关指标仍然处于大幅负增长的状态之中。拿地端：土地购置面积同比下降-53%，前值-65.0%，当前民营房企资金更多用于保交楼，叠加财政部发文禁止城投非市场化拿地，土地购置面积仍然大幅下降。销售端：商品房销售额同比增速为-23.7%，前值-14.2%，10月30大中城市商品房销售面积再度明显走弱，居民中长贷也大幅同比少增，指向疫情散发、市场预期承压背景下，居民举债购房意愿较弱。施工端：新开工、施工和竣工面积同比分别为-35.1%、-32.6%和-9.4%，分别较前值变动+9.3、+10.6和-3.4个百分点。由于低基数的影响，新开工增速有所好转，但无论是从拿地这一领先指标，还是从房企优先 “保交楼”的逻辑来看，短期内前端的新开工都很难明显好转。资金来源方面：1-10月房地产开发资金增速为-24.7%，与前值基本持平。结构上，自筹资金和银行贷款略有好转，但定金及预收款和个人按揭继续恶化。综合来看，10月市场预期仍未改善，地产未走出融资困境，房企筹集的有限资金主要用于后端的施工以及竣工，拿地以及新开工表现较差，地产开发投资延续走弱。 图表2：10月经济数据一览（%） 类别 指标 预期 较前值 变化 10月 9月 8月 7月 6月 5月 生产 工业增加值：累计 -- +0.1 4.0 3.9 3.6 3.5 3.4 3.3 工业增加值：当月 5.3 -1.3 5.0 6.3 4.2 3.8 3.9 0.7 服务业生产指数：当月 -- -1.2 0.1 1.3 1.8 0.6 1.3 -5.1 投资 固定资产投资：累计 5.9 -0.1 5.8 5.9 5.8 5.7 6.1 6.2 制造业：累计 -- -0.4 9.7 10.1 10.0 9.9 10.4 10.6 制造业：当月 -- -3.8 6.9 10.7 10.6 7.5 9.9 7.1 基建：累计 -- +0.2 11.4 11.2 10.4 9.6 9.3 8.2 基建：当月 -- -3.5 12.8 16.3 15.4 11.5 12.0 7.9 房地产：累计 -- -0.8 -8.8 -8.0 -7.4 -6.4 -5.4 -4.0 消费 社零：当月 1.7 -3.0 -0.5 2.5 5.4 2.7 3.1 -6.7 进出口 出口金额（美元）：当月 3.4 -6.0 -0.3 5.7 7.1 18.0 17.9 16.9 进口金额（美元）：当月 0.3 -1.0 -0.7 0.3 0.3 2.3 1.0 4.1 就业 城镇调查失业率 -- +0.0 5.5 5.5 5.3 5.4 5.5 5.9 31个大城市城镇调查失业率 -- +0.2 6.0 5.8 5.4 5.6 5.8 6.9 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 制造业投资增速下降。1-10月制造业投资同比增速为9.7%，前值10.1%，当月增速更是由10.7%大幅下降至6.9%。内需不振、外需转弱以及工企利润增速负增长可能是制造业投资增速下降的主因。从结构上看：1）中下游装备制造业投资增速普遍回落，专用、通用设备制造业累计同比分别为13.4%和14.6%，分别较前值下降1.6和2.1个百分点。2）下游纺服、食品等行业投资增速延续小幅回落走势，或与消费承压有关。3）高技术制造业增速较为稳定，1-10月的累计增速为23.6%，较前值小幅上升0.2个百分点。展望未来，虽然市场预期在边际好转，但短期内工企利润难以快速修复，预计年内制造业投资仍将维持稳中有降的走势。 基建仍然高速增长。1-10月基建累计同比由11.2%小幅上升至11.4%。但基建增速较前期略有放缓，当月增速有3.5个百分点的回落。疫情可能导致部分基建项目开工、施工受阻，近期沥青开工率等高频数据也在边际走弱。从结构上看，1-10月交通运输、仓储和邮政业、水利、环境和公共设施管理业和电力、热力、燃气及水的生产、供应业累计投资增速分别为6.3%、12.6%和18.9%，分别较前值变化+0.3、-0.2和+1.1个百分点，各行业增速整体和前几个月变化不大。 消费负增长。由于众多省会城市因疫情采取了较为严格的行政管控政策，10月社零增速由前值2.5%回落至-0.5%。从结构上看：1）社交经济类商品社零增速大幅走弱，石油及制品、服装鞋帽分项增速分别较前值下降9.3和7.0个百分点，从经验上看，疫