投资策略周报：A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势

2022年11月20日 策略研究团队 A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势 ——投资策略周报 相关研究报告 《看好A股反转行情，“政策市”或将转向基本面策略》-2022.11.12 张弛（分析师） zhangchi1@kysec.cn 证书编号：S0790522020002 A股或将震荡向上，不悲观不妄喜 国内经济结构表现分化，或仍处于弱复苏态势。（1）消费依旧疲弱。从工业增加值来看，增速下滑较为明显的行业集中在下游消费品行业；（2）房地产投资进一步下滑。即便2023H1房地产销售面积回暖，其投资增速或仍将继续探底；（3）制造业驱动力或仍处于上行通道。10月在长假叠加疫情频发影响下，拟合工业 用电仍取得约3.6%累计增长，为7月低点以来连续3个月回升。 风险偏好或将阶段性维持较低水平。展望A股市场，我们判断虽然反转行情或将持续，但基本面、剩余流动性复苏偏弱，叠加情绪面波动较大或掣肘A股，呈现出：震荡向上的态势。一方面，参考越南、新加坡等国家，我国或正面临疫情 政策调整、感染病症爬升的严峻考验；另一方面，美国经济仍具备韧性，通胀或有反复可能。唯有静待情绪面波动下降、剩余流动性及基本面复苏逐步增强，A股市场或方可以走出更为明显的上涨行情。 A股或拾级而上，以“中证1000”为代表的中小盘成长或更具弹性 我们复盘了沪深300与中证1000的历史表现，市场反转期间均演绎上涨行情的 共计5次；从年化涨幅来看，中证1000的年化收益高达152.0%，明显好于沪深 300的收益水平。然而，中证1000与沪深300也并非每次都同步上涨，历次沪 《10月社融：经济复苏确定性增强，深300上涨而中证1000下跌多源于贴现率快速上行背景下的估值调整。不过， 继续紧握结构性投资机会—投资策略点评》-2022.11.10 我们预计本轮中证1000不会面临估值约束，并有望与沪深300同步开启反转行 情。一方面，无论是估值本身亦是估值历史分位数，中证1000均较为便宜；另一方面，我们判断10年期国债收益率（贴现率）不会过快上行，原因包括：（1）本轮经济复苏或是“弱复苏”，预计实际利率上行速率将偏缓和；（2）地产风险 持续存在，预计利率水平将持续维持低位。这意味着，在本轮A股反转行情中，以中证1000为代表的中小盘成长将有望表现出更高的弹性。 配置建议：（一）成长风格或仍将是市场主线，包括：（1）高端制造：电力设备 （储能、光伏）、新能源汽车（电池、电机电控、能源金属）、机械（通用、专用设备、仪器仪表）和军工。（2）既有“政策底”又具有基本面逻辑自主可控方向：计算机（金融与电力相关的信创）、半导体设备及医疗器械。（二）宽基指数重点关注中证1000。（三）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（四）左侧逢低布局出现基本面回暖迹象的消费行业，包括：社会服务、医药生物（医药商业+医疗服务）、黑色家电、商贸零售（互联网电商 +饰品）、食品饮料（食品加工+白酒）及房地产服务。（五）重视大周期趋势，看好黄金和船舶。 风险提示：（1）海外通胀超预期；（2）国内疫情反复；（3）工业用电明显下滑； （4）地产风险加剧。 策略研究 投资策略周报 开源证券 证券研究报 告 目录 1、策略观点及投资建议4 1.1、A股或将震荡向上，不悲观不妄喜4 1.2、A股或拾级而上，以“中证1000”为代表的中小盘成长或更具弹性6 2、市场表现回顾9 2.1、市场回顾：经济基本面修复逻辑加强，市场进一步修复9 2.2、市场估值：A股主要宽基指数估值多数上行11 2.3、盈利预期：主要指数盈利预期大多小幅下调13 3、中观景气度回顾与关注15 4、市场流动性回顾16 4.1、对“价”的跟踪：国内流动性延续宽松，海外流动性依旧趋于收紧16 4.2、对“量”的跟踪：内外资交易情绪分化17 5、下周经济数据及重要事件展望19 6、附录：海内外市场主要指标全景图20 6.1、国内市场主要指标跟踪20 6.2、海外市场主要指标跟踪23 7、风险提示24 图表目录 图1：已披露的数据显示，中上游工业增加值增速较高4 图2：固定资产投资中地产投资是主要拖累项错误!未定义书签。 图3：社零消费数据低迷主要受到了线下消费的拖累5 图4：10月工业用电数据小幅下滑5 图5：2005年至今，中证1000与沪深300共同上涨的行情共有5段7 图6：中证1000与沪深300表现分化多发生在中证1000的相对估值过高时8 图7：贴现率的快速上行造成中证1000的估值调整8 图8：目前中证1000估值较为便宜8 图9：万得全AERP水平处于历史均值以上12 图10：沪深300ERP水平高于均值以上一倍标准差12 图11：本周（11.14-11.18）融资占成交量比重回升18 图12：本周（11.14-11.18）陆股通近30日合计处于净流出状态18 图13：本周（11.14-11.18）场内基金近30日滚动净流入额小幅下降19 图14：上证指数PE接近均值以下一倍标准差20 图15：上证指数ERP水平接近“1倍标准差上限”附近20 图16：深证成指PE略低于均值20 图17：深证成指ERP水平略低于均值20 图18：上证50PE低于均值以下一倍标准差20 图19：上证50ERP水平接近均值以上一倍标准差20 图20：沪深300PE略低于历史均值21 图21：沪深300ERP水平接近均值以上一倍标准差21 图22：中证500PE接近“1倍标准差下限”21 图23：中证500ERP水平跌落回“1倍标准差上限”21 图24：中证1000PE位于“1倍标准差下限”附近21 图25：中证1000ERP水平低于“2倍标准差上限”21 图26：科创50PE略低于“1倍标准差下限”22 图27：科创50ERP水平低于“2倍标准差上限”22 图28：创业板指PE略高于“1倍标准差下限”22 图29：创业板指ERP水平高于“1倍标准差上限”22 图30：SPX500指数PE略低于均值23 图31：纳斯达克指数PE低于均值23 图32：恒生指数PE低于均值23 图33：恒生指数ERP水平略高于均值23 图34：AH溢价指数高于“1倍标准差上限”23 图35：美股市场恐慌情绪小幅回升23 表1：中证1000和沪深300共同上涨阶段中证1000弹性更佳7 表2：本周（11.14-11.18）国内权益市场大多上涨，海外权益市场大多下跌，大宗商品价格跌多涨少10 表3：本周（11.14-11.18）医药生物、传媒、计算机、电子领涨11 表4：本周（11.14-11.18）国内权益市场指数估值多数上涨，海外市场指数涨跌不一12 表5：本周（11.14-11.18）估值上涨的行业居多13 表6：本周（11.14-11.18）宽基指数的盈利预期均有所下调13 表7：本周（11.14-11.18）社会服务、钢铁、房地产行业盈利预期下调最多14 表8：本周（11.14-11.18）中观行业核心观点和重要信息一览15 表9：本周（11.14-11.18）国内流动性延续宽松，海外流动性持续收紧16 表10：本周（11.14-11.18）市场整体交易情绪分化17 表11：下周全球主要国家核心经济数据一览19 表12：下周全球主要国家重要事件一览19 表13：本周（11.14-11.18）美股估值涨跌不一24 表14：本周（11.11-11.18）港股估值多数上涨24 1、策略观点及投资建议 1.1、A股或将震荡向上，不悲观不妄喜 国内经济结构表现分化，或仍处于弱复苏态势。（1）消费依旧疲弱。从工业增加值来看，下游消费品相关行业增速下滑较为明显。事实上，10月社零同比增速为 -0.5%，较9月同比增速回落3pct。主要还是因为我们持续强调的消费能力、消费信心仍旧疲弱影响，叠加10月全国各地疫情频繁，消费场景亦受到制约。（2）房地产 投资进一步下滑。10月房地产投资累计同比增速为-7.3%，创下2020年3月以来新 低。考虑到房地产投资对于其销售滞后约6个月以上，意味着即便2023H1房地产销售面积回暖，其投资增速或仍将继续探底。（3）制造业驱动力或仍处于上行通道。10月在长假叠加疫情频发影响下，拟合工业用电仍取得约4.8%同比增长，累计增速 3.6%，为7月低点以来连续3个月回升。显然国内经济运行仍处于结构性弱复苏态势。 风险偏好或将阶段性维持较低水平。展望A股市场，我们判断虽然反转行情或将持续，但基本面、剩余流动性复苏偏弱，叠加情绪面波动较大或掣肘A股，呈现出：震荡向上的态势。一方面，鉴于越南、新加坡疫情政策逐步放开的过程，感染病例或在短期内出现小高峰，导致经济、市场均出现阶段性波动；而事实上，我们当前正面临上述考验。另一方面，美国核心CPI虽有所回落，但主要受到二手车单一因子价格下降影响，而物价上涨扩散度则依然在上升，叠加美国零售销售数据超预期，美国经济韧性不免让投资者继续担忧未来通胀或出现反复的可能。我们认为解决当前困局的情形有三：一是当前国内多地区感染疫情的状况得到改善；二是12月政府经济工作会议召开指明方向，强化基本面复苏信心；三是美国通胀呈现趋势 性放缓，前提恐怕需要等待美国经济衰退迹象逐步显现，方可打消市场对于通胀反复的担忧。综上，唯有静待情绪面波动下降、剩余流动性及基本面复苏逐步增强，A股市场或方可以走出更为明显的上涨行情。 图1：已披露的数据显示，下游消费品相关行业增速下滑较为明显 10月工业增加值 9月工业增加值 10月增加幅度 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 纺织服装、服饰家具制造 文教、工美、体育和娱乐用皮革、毛皮、羽毛及其制品纺织 非金属矿采选金属制品 石油、煤炭及其他燃料加工其他制造 木材加工及木、竹、藤、…有色金属矿采选 农副食品加工 印刷和记录媒介的复制橡胶和塑料制品 造纸及纸制品电子信息制造食品制造 运输设备制造 酒、饮料和精制茶制造医药制造 通用设备制造煤炭开采和洗选专用设备制造非金属矿物制品燃气生产和供应水的生产和供应 电力、热力的生产和供应烟草制品 石油和天然气开采 有色金属冶炼及压延加工化学纤维制造 仪器仪表制造 计算机、通信和其他电子设化学原料及化学制品制造黑色金属冶炼及压延加工金属制品、机械和设备修理电气机械及器材制造 黑色金属矿采选 开采专业及辅助性活汽车制造 废弃资源综合利用其他采矿 -15 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 数据来源：Wind、开源证券研究所 图2：固定资产投资中地产投资是主要拖累项图3：房地产投资对于其销售滞后约6个月以上 固定资产投资完成额:房地产业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比 50固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 2022-10-01 2022-02-01 2021-06-01 2020-10-01 2020-02-01 2019-06-01 2018-10-01 2018-02-01 2017-06-01 2016-10-01 2016-02-01 2015-06-01 2014-10-01 2014-02-01 2013-06-01 2012-10-01 2012-02-01 2011-06-01 2010-10-01 2010-02-01 -30 60 40 20 0 -20 -40 -60 商品房销售面积:累计同比（%） 房地产开发投资完成额:累计同比（%，右） 40 30 20 10 0 -10 2022/06 2021/10 2021/02 2020/06 2019/10 2019/02 2018/06 2017/10 2017/02 2016/06 2015/10 2015/02 2014/06 2013/10 2013/02 2012/06 2011/10 2011/02 -20 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：W