首次覆盖报告：内稳外热，高端工业母机稳步前进

内稳外热高端工业母机稳步前进 ——海天精工（601882.SH）首次覆盖报告机械设备/通用设备 公司研 究 首次覆盖报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 公司总览：稳健发展的高端数控机床龙头：1）海天精工是我国高端数控机床龙头企业之一，主要产品加工中心是自动化程度更高的数控机床产品，其中龙 门加工中心营收占比稳定在50%以上。2）公司近年来营收及利润水平稳步提升，凭借良好的费用管控净利率增长迅速，由2019的6.6%稳步提升至2022Q1-3的16.5%。2022年前三季度合同负债同比增长35%，公司在手订单充裕。同时海外布局不断外延，覆盖范围持续扩大，盈利可观。 行业层面：高端进口替代提供广阔空间：1）中国高端数控机床国产替代空间广阔。我国是全球最大的机床生产及消费国，但高端产品仍依赖进口，2021年机床进口额达到479亿元，2018年高端数控机床国产化率仅6%，进口替代 空间广阔。即使在2022年至今金切机床产量同比下滑的情况下，高端数控机床需求韧性依旧。2）进口依赖降低，国产替代加速，多优势助力公司打开市场。为解决高端数控机床“卡脖子”限制高端制造业发展的问题，政策持续发 力，工业母机重要性突出，我国机床数控系统在国际标准领域也实现“零”的突破，国产替代加速。2018-2021年我国进口机床占机床消费比例逐年下滑，由33%降低至27%，显示我国对进口数控机床依赖程度降低。公司作为国内 高端数控机床龙头企业之一，有望以优质的服务、良好的产品性能及高性价比在进口替代中取得优势。 下游需求：紧跟市场切入景气下游：1）航空航天：军费预算增长与国产大飞机有望持续带动航空航天制造业高速发展，然而航空航天领域高端数控机床设备大量依赖进口，我们测算行业高端数控机床需求为1-2万台，规模达到百亿。公司航空航天领域营收占比达到20%，五轴联动机床已批量进入航空航天 零件加工领域，体现公司高端产品竞争力，有望持续受益于进口替代及行业景气。2）新能源汽车快速发展，以三电系统为代表的零部件均需定制化开发机 床进行加工，将新增大量机床需求。公司自2020年即布局研发针对新能源汽车的机床产品，已推出适用于新能源汽车零部件的一站式解决方案，助推公司在新能源汽车领域赢得更大的竞争优势。3）其他下游稳健增长，提供助力。 未来发展：多元内生动力稳定增长：1）产品线拓宽+产能提升支持营收增长：数控机床行业竞争格局分散，公司2021年产量市占率仅为1.8%。公司根据市场需求不断完善产品系列，利用在大型机床领域取得的竞争优势开发中小型机床市场，拓宽产品应用领域。同时公司已于2022年发布产能扩张计划，未来有望支持公司营收持续提升。2）积累深厚持续研发提升核心零部件自供：制造业注重积累，公司深耕数控机床行业20余年，行业积累及客户资源丰富。公司近年来持续提升研发投入，电主轴核心零部件已实现量产，多项核心零部件取得专利。3）受益集团产业链协同加码“一体化压铸”：公司立足海天集 团，享有集团子公司海天金属在新能源汽车“一体化压铸”方面经验及技术共享优势，在“一体化压铸”技术推广的关键时期，有望获得更多竞争优势。 盈利预测与投资建议：预计海天精工2022-2024年归母净利润分别为5.33亿元、6.32亿元、7.89亿元，对应EPS分别为1.02元、1.21元、1.51元。我 们测算海天精工2022年目标市值171亿元，对应目标价格32.7元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新冠疫情及外部环境带来的不确定性风险，业务扩张不及预期，买方信贷结算方式发生连带担保赔偿的风险。 评级增持（首次） 2022年11月14日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 交易数据时间2022.11.14 总市值/流通市值（亿元）150/150 总股本（万股）52,200 资产负债率（%）58.48 每股净资产（元）3.55 收盘价（元）28.8 一年内最低价/最高价（元）13.95/32.59 公司股价表现走势图 20%海天精工 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 沪深300 资料来源：Wind，申港证券研究所 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,632 2,730 3,268 3,944 4,874 增长率（%） 40.1% 67.3% 19.7% 20.7% 23.6% 归母净利润（百万元） 138 371 533 632 789 增长率（%） 80.2% 168.5% 43.8% 18.5% 24.8% 净资产收益率（%） 9.9% 22.6% 25.5% 23.8% 23.7% 每股收益(元) 0.26 0.71 1.02 1.21 1.51 PE 110.77 40.56 28.18 23.78 19.06 PB 10.75 9.14 7.17 5.67 4.51 资料来源：Wind、申港证券研究所 内容目录 1.公司总览：稳健发展的高端数控机床龙头5 1.1高端数控机床龙头企业产品线丰富5 1.2经营稳健营收与利润水平稳步提升6 1.3海外布局持续拓宽盈利可观8 2.行业层面：高端进口替代提供广阔空间9 2.1中国高端数控机床进口替代空间广阔9 2.2进口依赖降低国产替代加速11 2.3多优势助力公司替代进口13 3.下游需求：紧跟市场切入景气下游13 3.1高端产品受益航空航天广阔空间及未来景气14 3.2提前布局抢占新能源汽车增量市场16 3.3模具、机械制造等下游稳健发展18 4.发展优势：多元内生动力稳定增长19 4.1产品线拓宽+产能提升支持市占增长19 4.2积累深厚持续研发提升核心零部件自供21 4.3受益集团产业链协同加码“一体化压铸”23 5.盈利预测25 5.1公司收入及成本预测25 5.2可比公司估值26 6.风险提示27 图表目录 图1：2020-2021年机床行业前十大上市公司机床业务收入与机床台均价格对比6 图2：公司营业收入与同比增速6 图3：公司净利润与同比增速6 图4：公司近年毛利率与净利率变化情况7 图5：公司近年费用占营收比例变化情况7 图6：公司分产品收入来源7 图7：公司合同负债情况7 图8：公司主营业务分区域营收情况8 图9：公司主营业务分区域毛利率情况9 图10：2021年全球机床生产分布9 图11：2021年全球机床消费分布9 图12：2018年各国机床数控化率对比10 图13：中国金属切削机床数控化率10 图14：2021年我国数控机床进出口单价对比10 图15：我国不同档次数控机床国产化率10 图16：中国金属切削机床产量增速情况（%）11 图17：日本对中国机床出口订单11 图18：2018-2021年中国机床消费结构12 图19：2021年公司龙门加工中心单价与进口龙门加工中心单价对比13 图20：公司产品应用于航空零部件客户工厂15 图21：中国军费预算16 图22：中国民航业运输飞机在册架数及预测16 图23：中国汽车产量同比增速17 图24：中国新能源汽车产量情况17 图25：公司新能源汽车零部件一站式解决方案17 图26：中国模具行业总产值18 图27：下游固定资产投资完成额累计同比情况18 图28：2021年数控机床市场竞争格局19 图29：公司各类产品营收情况20 图30：公司分业务毛利率变化（%）20 图31：公司加工中心产品单价情况20 图32：中国数控机床面临的主要问题22 图33：2018-2022Q1-3可比公司研发费用对比（百万元）22 图34：2018-2021可比公司研发人数对比（人）22 图35：2015-2017年公司电主轴年产量23 图36：公司电主轴产品23 图37：公司获专利技术的核心零部件23 图38：海天集团产业架构及下辖五大公司24 图39：海天金属8800T压铸机25 表1：公司发展历程5 表2：金属切削机床分类及公司产品覆盖5 表3：公司海外布局时间线8 表4：数控机床档次划分11 表5：支持高端数控机床发展文件/会议梳理11 表6：海天精工与日本大隈机床产品对比13 表7：高端数控机床的主要应用14 表8：公司新能源汽车零部件一站式解决方案具体机型及参数17 表9：加工中心分类及应用范围19 表10：公司制造基地情况21 表11：全球主要大型压铸机生产厂商24 表12：公司销售量及收入预测26 表13：可比公司估值27 表14：公司盈利预测表28 1.公司总览：稳健发展的高端数控机床龙头 1.1高端数控机床龙头企业产品线丰富 公司是国内高端数控机床龙头企业之一。海天精工成立于2002年，总部位于宁波。公司自成立以来即定位于高端数控机床，从事高端数控机床的研发、生产及销售，主要与日本、德国等海外成熟机床厂家竞争以实现进口替代。公司2021年营收达 到27.3亿元，是国内高端数控机床龙头企业之一。 表1：公司发展历程 时间重要事件 2002海天精工成立 2003海天精工第一台加工中心HTM-850G试制成功 2007数控机床实现批量化、规模化生产 2008海天精工堰山制造基地10万平方恒温厂房投入运营 2009首台大型龙门五面加工中心35GEx125交付客户 2012海天精工大连制造基地11.2万平方厂房投入运营 2013机床行业公布海天精工销售收入首次位列前十 2016海天精工上海证交所上市 2022公司公告拟投资建设高端数控机床智能化生产基地项目，产能有望进一步扩充 资料来源：公司官网，公司公告，申港证券研究所 公司产品结构逐步完善，主要产品数控加工中心是自动化程度更高的数控机床产品，适用于复杂的加工场景。 公司产品以金属切削机床为主。金属加工机床按照加工工艺可以分为金属切削机床及金属成形机床。金属切削机床是指用切削、特种加工等方法主要用于加工金属工件，使之获得所要求的集合形状、尺寸精度和表面之类的机器；而金属成形机床则是锻压设备，通过对金属施加压力使之成形的机床。 公司由大型龙门加工中心起家，深耕行业进行多元化发展，目前产品系列已经涵盖数控龙门、卧式、立式加工中心及多种类型数控机床产品。数控机床产品技术含量及产品附加值高，公司主要依靠良好的性价比及优质服务抢占市场。 表2：金属切削机床分类及公司产品覆盖 金属切削机床分类功能主要种类公司覆盖产品 普通金属切削机床 普通数控机床 数控机床 加工中心 用切削、特种加工等方法主要用于加工金属工件，使之获得所要求的集合形状、尺寸精度和表面之类的机器 按加工要求预先编制的程序，由控制系统发出数字信息指令对工件进行加工的机床。 一种数控机床，具有两种或两种以上加工方式（如铣削、镗削、钻削），通过加工程序能从刀库或类似存储单元进行自动换刀。 铣床、车床、钻床、镗床、磨床、齿轮加工机床、螺纹加工机床、刨床、拉床、电加工机床、切断机床、其他机床等 数控车床、数控钻床等√ 数控龙门加工中心、数控立式加工中 √ 心、数控卧式加工中心等 资料来源：公司公告，纽威数控招股说明书，申港证券研究所 公司定位高端，大型加工中心产品拉升价格，机床均价位于头部企业前列。 根据纽威数控招股说明书，我国2020年机床行业上市公司前十名（按机床业务收入规模）分别为创世纪、秦川机床、海天精工、亚威股份、沈阳机床、华中数控、日发精机、国盛智科、华东重机及浙海德曼。我们基于纽威数控招股说明书披露的2020年的公司名单及台均价格计算方式，以2021年数据对机床行业上市公司进行了重新梳理。 通过对所选公司的机床单价进行对比，我们发现公司机床均价位于头部企业前列，2021年公司机床平均单价达到61.5万元/台，主要源于公司的高端定位及以大型机床为主的产品结构。 图1：2020-2021年机床行业前十大上市公司机床业务收入与机床台均价格对比 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0