10月份经济数据点评：疫情影响，经济增速回落

结论 10月份，产需双双体现出疫情的扰动，增速出现不同程度回落。我们依然强调前度观点，疫情反复冲击消费，当前房地产是扩大内需的核心之一。目前“优化防疫二十条”等一系列措施执行效果有待持续跟踪，房地产市场刺激力度可能仍需加大，我们认为年底前仍可能降息降准。 数据 10月份社会消费品零售总额同比为-0.5%，前值2.5%；工业增加值增速为5%，前值6.3%。 1-10月份固定资产投资完成额累计同比为5.8%，前9月为5.9%；其中制造业投资累计增速为9.7%，前9月为10.1%；基础建设投资（不含电热气水）累计增速为8.7%，前9月为8.6%。 1—10月份商品房销售面积累计同比下降-22.3%，前9月为-22.2%；房地产开发投资累计增速为-8.8%，前9月为-8.0%。 要点 10月份，与PMI预示的产需双双回落一致，经济数据也体现出疫情的扰动。 社会消费品零售总额同比转负，不仅汽车销售遇冷，疫情多地散发，居民出行转弱，线下消费受阻，商品份销售降幅也重新扩大。投资增速维持平稳，但基建投资的增速提高幅度小于制造业和房地产投资增速的下降幅度。工业生产同比再次回落，生产季节性回落再叠加国内疫情多点散发，对物流与生产形成一定制约，另外10月份出口明显转弱，对工业增加值的拉动作用减缓。 10月份，长城证券GDP跟踪指数月度值比三季度均值进一步下滑，显示出10月份国内经济下行压力较大。当前国内经济面临外需回落、内需收缩，预期转弱重重压力，扩大内需依然是促进经济合理增长的主要抓手。今年商品房销售打破了传统“金九银十”的规律，11月商品房销售可能降幅仍扩大，9月底财政部、央行等部门推出的“组合政策”效果至今并不明显，越发显示出进一步刺激地产的紧迫性。 我们依然强调前度观点，疫情反复冲击消费，当前房地产是扩大内需的核心之一。目前“优化防疫二十条”等一系列措施执行效果有待持续跟踪，房地产市场刺激力度可能仍需加大，我们认为年底前仍可能降息降准。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；新冠疫情再次爆发。 1.社零消费增速转负 10月份社会消费品零售总额同比为-0.5%，比9月（2.5%）增速回落3个百分点，低于我们在《四季度宏观经济展望》中预测的5.5%，主要是我们低估了疫情对消费的冲击力度。我们在20221107周报中已提示，消费端，汽车零售、地铁客运量、商品房同比均走弱，我们对社消同比的模型拟合值为0.5%，显示消费复苏仍慢。分细项来看： 图1：社会消费品零售总额同比与模型拟合值接近 图2：社会消费品零售总额单月值（亿元） 1.1十月份汽车销售遇冷 10月乘联会口径乘用车零售为184.0万辆，环比下降4.3%，同比增长7.3%（9月为21%），增速下滑13.7个百分点。这是2013年以来首次出现“金九银十”的环比下降特征。与乘联会统计一致，统计局10月份汽车类销售额为3695亿元，同比涨幅仅3.9%，增速比上个月下降10.3个百分点。10月份汽车类销售额占社零总额的9.2%，比重较9月份下降2个百分点，对社零拉动作用减弱。11月份至今，乘用车销售仍未转暖。乘联会数据显示，11月6日当周乘用车日均零售3.6万辆，同比增速为-9%。往后看，我们认为汽车销售增速上升的高点已过。一方面考虑到5月底出台的600亿车购税减税政策效果逐渐减弱； 另一方面经济复苏不及预期，10月信贷、社融明显下滑，领先指标预示汽车零售增速可能见顶。 图3：汽车销量单月值（乘联会口径，万辆） 图4：社融指标预示汽车销售高点或已经过去 1.2疫情扰动，汽车外消费增速转负 10月份扣除汽车以外消费品零售额同比仅为-0.9%，增速比9月份（1.2%）下滑2.1个百分点。疫情多地散发，居民出行转弱，线下消费受阻。同花顺数据显示10月份，9城地铁客运量日均为3731.9万人次，环比减少284.9万人次，同比降幅继续扩大4.3个百分点至-18.9%。同样的，餐饮收入进一步深度负增，为-8.1%，降幅扩大6.4个百分点，拉低整体社零。除餐饮收入同比负增，服装鞋帽针织品和化妆品类消费同比降幅也纷纷进一步扩大，同比下降7.5%和3.7%。 图5：除汽车外社会消费品零售增速回落 图6：10月地铁客运量同比降幅扩大 往后看，随着“防疫二十条优化措施”出台，各地陆续成立整治“层层加码”工作专班，加强对于“一刀切”和“层层加码”问题的整治力度。优化防疫措施如果得到有效执行，将有利于最大限制减少管控人员，恢复居民正常出行、生产与消费。11月12日当周出行数据暂无明显好转，后续优化防疫措施执行效果有待持续跟踪。 1.3十月份商品房销售降幅重新扩大 1-10月份商品房销售累计同比-22.3%，降幅扩大0.1个百分点，低于我们在《四季度宏观经济展望》中预期的-17.8%；10月份单月商品房销售面积同比为-23.2%，降幅再度扩大7.1个百分点。房地产下游商品销售同比降幅多数扩大，也体现商品房销售回暖并不明显。 如家具类销售额同比-6.6%，降幅未明显缩窄；家电音像制品类和建筑装潢类零售同比分别是-14.1%和-8.7%，降幅较9月份分别扩大8和0.6个百分点。其中家电音像制品单月降幅是今年最高，仅次于2020年2月水平。 “金九银十”原本是中国传统的商品房销售旺季，但今年的九月、十月表现惨淡。进入11月，30大中城市商品房销售面积同比增速连续两周环比下降，同比降幅再度扩大。今年以来刺激地产需求政策节奏不断加快，力度不断加强，9月底财政部、央行等部门推出的“组合政策”（允许对部分城市调整住房信贷政策、下调首套房公积金贷款利率、出售住房退税等）效果至今并不明显，越发显示出进一步刺激地产的紧迫性。 我们再次强调《20221011本轮房地产组合政策效果如何》一文的观点，从利率角度来看，或许并不是利率下降对商品房销售面积没有效果，而是下降的幅度仍然不够。10月份CPI居住同比负增，预示市场利率有下降趋势，并且房地产市场刺激力度可能仍需加大，我们认为年底前仍可能降息降准。 图7：10月商品房销售同比降幅进一步收窄 图8：11月商品房销售增速向下拐头 2.投资增速维持平稳 1-10月份，固定资产投资累计同比增长5.8%，比前9月下滑0.1个百分点，略低于我们在《四季度宏观经济展望》中预测的6.0%。其中制造业投资累计增速下降0.4个百分点至9.7%，基建（不含电力）投资累计增速小幅上升0.1个百分点至8.7%，房地产投资同比降幅扩大0.8个百分点至-8.8%，拖累整体固定资产投资。可以看出，基建投资的增速提高幅度小于制造业和房地产投资增速的下降幅度，其他领域的投资也在加快。比如1-10月份卫生和社会工作投资增速为29.1%，仍然保持较快增长势头。 图9：固定资产投资累计增速 图10：卫生和社会工作投资增势较强 2.1制造业投资增速明显下降 1-10月份制造业投资累计增速为9.7%，10月单月增速为6.9%，较9月明显下滑3.8个百分点。这与10月金融数据折射出的企业信贷走弱表现较为一致。我们在《10月金融数据点评》提到，10月份企业中长期贷款大幅回落，可能主要是由于前期更新设备贷款、国务院给予国开行等政策性银行的8000亿信贷额度，以及两次3000亿用于项目资本金过桥的政策性金融工具等优惠政策已经结束，后期政策暂未有效接续。 10月份PPI同比进入通缩区间，制造业企业利润累计同比持续负增，可能一定程度上抑制制造业投资增速持续上升。我们预计11月、12月制造业投资增速仍将回落。值得一提的是，10月份部分高技术制造行业投资增速仍在抬升，计算机、通信和其他电子设备、电气机械和器材等行业同比增速分别上升0.9和0.2个百分点，增速远超制造业整体投资增速。 图11：高技术制造业投资增速高于制造业整体增速 2.2基建投资高增速或在筑顶 1-10月份，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.7%，比上月小幅上升0.1个百分点，上升方向符合我们的预判。这也与PMI土木工程建筑业商务活动指数持续两个月位于60%以上高景气区间释放信号一致。近期出台的盘活专项债、政策性开发性金融工具等多项刺激政策助力，基础设施建设施工进度稳步推进，生产活动扩张加快。 基建投资分行业看，水利及公共设施管理业拉动作用减弱，道路运输业投资增速上升。 1-10月水利管理业投资增长14.8%，增速下滑0.7个百分点；1-10月道路运输业投资同比增速上升0.5个百分点至3%。整体来说，当前基建投资增速可能正在筑顶。10月26日国常会指出，财政金融政策工具支持重大项目建设、设备更新改造，要在四季度形成更多实物工作量，但从领先指标政府债发行增速来看，年底基建投资增速上升空间可能有限。 图12：政府债券投资增速预示基建投资增速或见顶 图13：基建投资及其分项增速 2.3房地产投资降速再次加快 1-10月份房地产开发投资完成额同比下降8.8%，比前9月降幅扩大0.8个百分点。从房地产开发资金来源看，贷款资金累计同比降幅继续收窄0.6个百分点至-26.6%，自筹资金累计同比降幅继续扩大0.7个百分点至-14.8%。往后看，一方面土地市场企稳，一方面房地产融资环境逐步改善，房地产投资累计同比降幅可能有望在今年年底或明年年初见底。 当前土地市场或在磨底期，10月份土地成交价款累计同比-46.9%，降幅进一步扩大0.7个百分点；100大中城市土地成交面积8763.97万方，单月同比增长27.1%，已连续四个月同比正增长。 进入11月，多举措促进房地产融资环境改善。继8日银行间交易商协会“推进并扩大民营企业债券融资支持工具(即“第二支箭”)，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资”后，中债信用增进公司又于9日发布《关于接收民营企业债券融资支持工具房企增信业务材料的通知》，以实际举措支持民营房企发债融资。11日，央行和银保监会联合发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，包含十六项具体举措，涉及开发贷、信托贷款、并购贷、保交楼、房企纾困、贷款展期、建筑企业贷款、租赁融资、个人房贷和征信等房地产上下游多方面的融资。可以说是从供需两端全面支持房地产市场平稳健康发展，政策力度空前。 不过房地产投资回暖最终仍要依靠需求端拉动。我们在《11月14日周报》中提示，在融资环境得到改善后，下一步更重要的是要促进市场销售企稳，唯有企业销售回款得到明显改善，才能使房地产行业真正恢复平稳健康发展。 图14：土地成交预示房地产投资或在明年年初见底 图15：房屋在建面积累计同比降幅仍在扩大 房屋开工与竣工方面，1-10月份房屋竣工面积累计同比降幅继续小幅收窄1.2个百分点至-18.7%，近期各地方政府与企业在保交楼方面措施可能仍在延续。不过当前商品房销售面积增速筑底，开发商信心不足，房屋新开工与施工面积同比仍无明显回升。1-10月房屋新开工与施工面积累计降幅速分别为-37.8%和-5.7%，以房屋新开工面积+施工面积-竣工面积作为房屋在建面积，房屋在建面积累计同比降幅仍在扩大。 3.工业增加值同比再次回落 10月份规上工业增加值同比增长5%，较上月(6.3%)下滑1.3个百分点。这一回落在《10月PMI点评》里早有预判。制造业PMI生产指数回落至49.6%（9月为51.5%），预示制造业生产受到扰动。10月份生产季节性回落再叠加国内疫情多点散发，对生产造成一定拖累；同时部分地区物流仍存在堵点，全国公路通行量环比下滑，供应商交货时间仍然在变慢，也给工业生产形成一定制约。另外10月份出口明显转弱，对工业增加值的拉动作用减缓，出口交货值同比增速较9月份继续下滑2.5个百分点至2.5%。 分行业看，统计局数据显示制造业增加值同比增长5.2%，增速较上月回落1.2个百分点，其中高技术制造业增加值同比增长10.6%，增速提高1.3个百分点。10月份多个行业开工率环比、同比均走弱，跟踪的五大行业（焦化企业、唐山钢厂高炉、螺纹钢、