双十一数据亮眼，以价换量成效初现

1.双十一数据亮眼，以价换量成效初现 大促刚过，科沃斯在本次双十一中交出亮眼答卷，双十一期间科沃斯机器人成交18.9亿，同比+20%，添可成交18.3亿，同比+26%，合计成交37.2亿，同比+24%。 其中基站类扫地机成交台数同比+49%，洗地机成交台数同比+28%，T10 omni扫地机和芙万2.0系列洗地机分别在各自品类成交额排名第一。从双十一成交结构看，公司呈现由量增带动成交增长的态势。 今年以来公司通过功能选配补全自身产品价格带，满足更多消费者需求。除通过新品补全价格带外，公司也尝试通过老品的降价完善产品矩阵，提升产品销量和市占率。X1omni和T10omni在降价后市占率环比都有显著的上升。这也可以从侧面看出全能型扫地机并非需求饱和，通过适当的降价可以释放这部分购买力，有效提升产品销量。 2.价格带呈现一定分化，市场集中度继续提升 随着定价偏高端的自清洁和全能型新品的推出，22年行业呈现由价格带动增长的情况。价格带呈现分化，3000-4000元价格带放量显现。从销额的价格带分布看，3000元以上价格段占比同比有所提升，主要由自清洁产品带动；其中3000元+价格带产品呈现分化，3000-4000元价格带与4500元+销额占比提升。我们认为，一方面最高端的产品销额占比仍在不断提升，另一方面部分品牌已开始尝试将价格带拉低至3000-4000元，并且取得了一定的放量效果。市场格局方面，集中度继续提升（CR5 91.38%），头部品牌竞争仍集中于科沃斯、石头和云鲸。 3.盈利预测与估值 基于公司今年双十一的亮眼表现，我们假设科沃斯扫地机和添可的收入逐步实现由量带动增长，毛利率逐渐有所下降。费用方面，由于公司股权激励取消后股本支付费用相应减少，销售费用率和管理费用率同比下降。基于该假设，得到22-24归母净利润为19.5/22.8/25.1亿元，同比-3.2%/17.24%/10.10%。同时基于可比公司的情况以及考虑部分高科技企业的溢价，可以考虑适当上调估值区间，因此我们给予公司合理估值区间为2023年20-25倍PE，对应2023年456-570亿元市值，对应目标价为79.6-99.5元/股。 投资建议：公司此次双十一成交数据亮眼，预计将有力贡献Q4的营收增长。行业方面，清洁电器长期成长空间较大，渗透率提升有望使头部公司优先受益，我们看好公司长期的发展。根据公司大促期间的表现以及近期采取的行业策略，我们略上调了公司的营收增速，同时略下调了公司Q4的毛利率水平和23-24年销售费用率水平，预计22-24年的归母净利润为19.5/22.8/25.1亿元（22-24年前值为20.4/21.7/23.5亿元），对应动态估值分别为20.3x/17.3x/15.8x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，清洁电器市场渗透率增长不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅波动等。 财务数据和估值 1.双十一数据亮眼，以价换量成效初现 大促刚过，科沃斯在本次双十一中交出亮眼答卷，双十一期间科沃斯机器人成交18.9亿，同比+20%，添可智能生活电器成交18.3亿，同比+26%，合计成交37.2亿，同比+24%。其中基站类扫地机成交台数同比+49%，洗地机成交台数同比+28%，T10 omni扫地机和芙万2.0系列洗地机分别在各自品类成交额排名第一。从双十一成交结构看，公司呈现由量增带动成交增长的态势。 从产品价格看，公司在双十一期间降价幅度较大，其中T10 omni与其他主要扫地机竞品相比，属于自清洁+自集尘全能型产品中价格降幅最大，具有很强性价比的选择。公司此次在双十一期间的以价换量的策略成功带动整体的成交上升。 图1：扫地机主要品牌双十一价格降幅对比（元） 公司通过功能选配补全自身产品价格带，满足更多消费者需求。自21年公司推出了5999元的X1omni全能型产品后，22年以来公司顺应行业趋势，推出的新品更加注重价格带的补全，新品通过功能的增减将价格定在4000-6000元之间。上半年推出的T10omni在导航避障模块上由X1omni的dToF导航+AI结构光避障改为dToF导航+AI视觉避障，功能上银离子除菌变为选配，同时在主机机身上去掉了水箱，价格较X1omni下降了千元左右。 双十一之前推出的X1proomni则是较X1omni升级了吸力，提升了AI的功能，并且可以选配自动上下水模块，但价格略低于X1omni。公司通过不同价格带的布局，补全自身产品矩阵，满足不同消费者的需求。 表1：22年主要全能型扫地机对比 除通过新品补全价格带外，公司也尝试通过老品的降价完善产品矩阵，提升产品销量和市 占率。从X1omni的销量市占率变化看，22年6月产品均价下降后，当月销量市占率环比 有所上升。此外，上半年推出的T10 omni在8月降价后市占率环比有显著的上升。这也 可以从侧面看出全能型扫地机并非需求饱和，通过适当的降价可以释放这部分购买力，有 效提升产品销量。 图2：X1omni销量市占率&均价变化（%，元） 图3：T10omni销量市占率&均价变化（%，元） 2.价格带呈现一定分化，市场集中度继续提升 随着定价偏高端的自清洁和全能型新品的推出，22年行业呈现由价格带动增长的情况。 根据奥维数据显示，22年（累积至9月）扫地机行业线上销额62.71亿元，同比+2.43%， 销额呈现缓慢增长。从量价拆分看，其中销量为202.74万台，同比-28.4%，均价为3093 元，同比+931元，行业均价同比显著提升，但销量下滑较为明显，行业呈现出由价增带 动增长的趋势。 图4：扫地机行业销额增长缓慢（万元，%） 图5：均价提升带动行业增长（台，元） 价格带呈现分化，3000-4000元价格带放量显现。从销额的价格带分布看，3000元以上 价格段占比同比有所提升，主要由自清洁产品带动；其中3000元+价格带产品呈现分化， 3000-4000元价格带合计销额占比42.5%，同比+8.28pct，4500元+销额占比合计29.91%， 同比+26.21pct。我们认为，一方面最高端的产品销额占比仍在不断提升，另一方面部分品 牌已开始尝试将价格带拉低至3000-4000元，表现为该价格带已经显示出一定的放量效果。 市场集中度继续提升（CR5 91.38%），头部品牌竞争仍集中于科沃斯、石头和云鲸，其中 石头表现亮眼，凭借G10S系列扫地机在国内迅速提升市场份额，销额市占率已达到22%， 缩小了与科沃斯的差距。此外，TOP5中追觅表现也较为优秀，销额市占率同比+5.14pct。 除头部品牌外，其他品牌表现较弱。 图6：22年年初至今（截止至22/10/31）价格带销额市占率分布情况（%） 图7：22年年初至今（截止至22/10/31）分品牌销额市占率和均价变化（%，元） 在市场集中度进一步提升，行业均价分化显现的情况下，根据公司X1 omni和T10 omni 降价的情况，我们认为科沃斯采取了以价换量的策略，将使公司在市场上具有先发优势， 首先看到量增带动销额增长的成效，短期内提升公司市占率水平，长期有望打开扫地机行 业的增长空间。 3.盈利预测与估值 基于公司今年双十一的亮眼表现，我们在主要的分业务收入增速上进行了以下假设： 服务机器人：公司服务机器人业务主要由扫地机贡献营收增速，假设公司收入在明年变为 由量驱动的收入增长，参考公司中报分业务的收入增速，我们给予22-24年的收入增速分 别为25%/20%/15%，毛利率随之逐步有所下降，分别为45.6%/45.1%/44.3%。 添可：由于洗地机行业增速比扫地机更快，结合公司中报分业务的收入增速，我们给予 22-24年添可部分的收入增速为31%/25%/23%；由于洗地机行业也存在降价现象，以及今 年双十一公司热销的产品为去年出的降价后的芙万2.0，我们预计公司未来的毛利率水平 也会有所下降，分别为59%/58.5%/57.7%。 清洁电器代工：公司代工业务今年有所下滑，我们预计未来公司将重点发展自有品牌业务， 代工收入将逐渐减少，给予22-24年该业务收入增速为-45%/-30%/-30%。 表2：公司分业务营收情况（亿元） 公司销售费用率和管理费用率同比22年下降主要由于公司22年的股权激励取消使这部分 股本支付费用对应取消，带来23年费用率的下降。研发费用率同比上升主要考虑到公司 未来做新品研发长期有望仍需费用投入。财务费用率同比上升主要由于22年汇兑受益带 来财务费用率的下降，23年假设财务费用率逐步趋于正常。对应22-24归母净利润为 19.5/22.8/25.1亿元，同比-3.2%/17.24%/10.10%。 表3：公司利润水平的假设 由于公司属于小家电行业中的清洁电器子赛道，我们选取业务与公司近似的标的进行比较。 综合考虑公司业绩增速以及公司为高科技企业的属性，可以考虑适当上调估值区间，因此 我们给予公司合理估值区间为2023年20-25倍PE，对应2023年456-570亿元市值，对 应目标价为79.6-99.5元/股。 表4：可比公司估值水平 预测数据选自wind一致预期，日期截至2022年11月15日 4.投资建议 公司此次双十一成交数据亮眼，预计将有力贡献Q4的营收增长。行业方面，清洁电器长 期成长空间较大，渗透率提升有望使头部公司优先受益，我们看好公司长期的发展。根据 公司大促期间的表现以及近期采取的行业策略，我们略上调了公司的营收增速，同时略下 调了公司Q4的毛利率水平和23-24年销售费用率水平，预计22-24年的归母净利润为 19.5/22.8/25.1亿元 （22-24年前值为20.4/21.7/23.5亿元 ）， 对应动态估值分别为 20.3x/17.3x/15.8x，维持“买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期，清洁电器市场渗透率增长不及预期，行业竞争加剧，原材 料价格大幅波动等。