贵金属周报：核心CPI见顶回落，金银上涨趋势渐明朗

研究咨询部 核心CPI见顶回落 金银上涨趋势渐明朗 ——国信期货贵金属周报 2022年11月13日 研究咨询部 1行情回顾 目录 CONTENTS 2基本面分析 3库存及持仓 4高频数据更新 5后市展望 研究咨询部 Part1 第一部分 行情回顾 研究咨询部 1.1行情概览 11月7日-11月11日，内外盘贵金属价格大幅上涨，主要受通胀超预期降温提振。 美国10月CPI同比升7.7%，核心CPI同比升6.3%，均低于预期。分项来看，除租金环比涨幅再度扩大外，其余核心服务项缓和迹象明显。继CPI年中见顶后，本次核心CPI见顶基本也被确认。预计中性情形下，年底核心CPI将回落到6-6.5%附近，CPI将回落到7%附近，明年年中核心CPI将回落到5%和4%附近。那么尽管美联储仍在“更高更久”的加息过程中，但紧缩斜率最强的时候基本确认过去。不过我们也不能忽视，在市场预期好转的情况下，通胀二次抬头，导致美联储政策调整的可能。市场普遍预期12月加息50bp而不是75bp，而市场对本轮美联储加息终点也自5-5.25%回落至4.75-5%。 货币政策方面，美联储11月会议加息75bp，鲍威尔暗示了未来会议会放缓加息节奏，美联储转向“小步慢跑”，预计加息终点将更高持续更久。经济数据方面，美国10月PMI数据显示制造业商品内外需疲软服务业需求高位略有回落，招工难问题再次凸显，涨价问题依然存在。10月非农就业报告显示，失业率自历史低位回升至3.7%，劳动参与率仍低迷，薪资环比涨幅扩大，劳动力市场供需持续紧俏。9月职位空缺数亦回升，但结构上看招聘人数下滑明显，就业市场仍在缓慢降温过程中。 就黄金本身供需而言，世界黄金协会月初公布的数据显示，2022年三季度全球黄金需求同比增28%至1181吨，黄金ETF显著减持，消费需求趋于稳定，但央行购金量的明显增加抵消了ETF的降幅。世界黄金协会估计三季度购金量会逼近400吨，创近十年来单季增持幅度的历史新高。 在美联储紧缩程度见顶，衰退预期面临加剧的条件下，贵金属上涨趋势渐明朗。另外历史复盘，10年-3个月利差倒挂阶段黄金有较好上涨表现，目前10年-3个月期限利差已连续倒挂，若持续倒挂或将是黄金拐点出现的重要信号。技术上看，美元指数跌破109，下破今年以来的上涨趋势线，预计前期的强势表现将被削弱。外盘黄金在1700美元以上运行，黄金底部支撑强。白银在光伏需求提振下，则因低库存受到更多商品属性的支撑。不过，欧元区的弱势仍将支持美元在高位震荡，当下通胀回落对加息预期的压制也已较为充分，故贵金属仍以谨慎追多，逢低买入为主。关注黄金1680美元/盎司和白银19.8美元/盎司附近支撑的逢低买入机会。 1.2内外盘黄金价格走势 研究咨询部 11月7日-11月11日，内外盘黄金价格均显著上涨：沪金主力2212合约最低点在390.24元，最高点触及435.28元，收于 406.96元，上涨4.34%。COMEX黄金期货最低点在1667.1美元，最高点触及1775.6美元，收于1774.2美元，上涨 5.82%。 数据来源：WIND国信期货 1.3内外盘白银价格走势 研究咨询部 11月7日-11月11日，内外盘白银价格均显著上涨：沪银主力2212合约最低点在4688元，最高点触及5033元，收于 4934元，上涨7.61%。COMEX白银期货最低点在20.435美元，最高点触及22.160美元，收于21.795美元，上涨 4.86%。 数据来源：WIND国信期货 研究咨询部 Part2 第二部分 基本面分析 2.1核心CPI见顶回落，金银上涨趋势渐明朗 研究咨询部 周四晚间，美国CPI公布不及预期，美元指数创2009年来单日最大跌幅，贵金属、美股、商品价格均大幅上涨。继CPI年中见顶后，本次核心CPI见顶也被确认，那么紧缩斜率最强的时候亦基本确认过去。在美联储紧缩程度见顶，衰退预期面临加剧的条件下，贵金属上涨趋势渐明朗。 美国10月CPI同比升7.7%，前值8.2%，低于预期的7.9%。核心CPI同比升6.3%，前值6.6%，低于预期的6.5%，自四十年来历史高点回落。CPI环比升0.4%，核心CPI环比升0.3%，均低于市场预期。隔夜市场对12月加息75bp预期概率降至14%，市场开始普遍预期12月加息50bp，而市场对本轮美联储加息终点也自5-5.25%回落至4.75-5%。 分项来看，除租金环比涨幅再度扩大外，其余核心服务项缓和迹象明显，但能源涨价抬头值得注意。本次对CPI环比贡献最大的还是房租，环比上涨0.8%，拉动CPI约0.3%。但Zillow市场调查的房租环比增速已回落、当前CPI中房租项的居高不下，更多体现为统计方法带来的滞后，预计房租项环比增速明年初将出现下降。其余核心服务项中，医疗服务、交通运输环比涨幅均降温。不过能源项环比上涨1.8%，拉动CPI约0.2%，主要受汽油涨价影响，需关注在市场预期好转后，通胀预期回升后，能源价格反弹的风险。 向后估算，基数效应影响下，去年四季度的高基数，有利于缓解CPI同比上行的压力。预计中性情形下，年底核心CPI将回落到6-6.5%附近，CPI将回落到7%附近，明年年中核心CPI将回落到5%和4%附近。继CPI年中见顶后，本次核心CPI见顶基本也被确认。那么尽管美联储仍在“更高更久”的加息过程中，但紧缩斜率最强的时候基本确认过去。不过我们也不能忽视，在市场预期好转的情况下，通胀二次抬头，导致美联储政策调整的可能。 对贵金属而言，在美联储紧缩程度见顶，衰退预期面临加剧的条件下，贵金属上涨趋势明朗。技术上看，美元指数跌破109，已下破今年以来的上涨趋势线，预计前期的强势表现将被削弱。外盘黄金在1700美元以上运行，黄金底部支撑强。白银在光伏需求提振下，则因低库存受到 更多商品属性的支撑。不过，欧元区的弱势仍将支持美元在高位震荡，当下通胀回落对加息预期的压制也已较为充分，故贵金属仍以谨慎追多，逢低买入为主。关注黄金1680美元/盎司和白银19.8美元/盎司附近支撑的逢低买入机会。 2.1核心CPI见顶回落，金银上涨趋势渐明朗 研究咨询部 10.0 美国:核P心I:C季P调I::季当调月:当同月比同%比% 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 2018-012018-112019-092020-072021-052022-03 预测范围CPI同比，若环比0.2% Zillow房租同比 Zillow房租环比右轴 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2022-10 2022-09 2022-08 食品 0.6 0.8 0.8 家庭食品 0.4 0.7 0.7 非家用食品 0.9 0.9 0.9 能源 1.8 -2.1 -5.0 能源类商品 4.4 -4.7 -10.1 汽油(所有种类） 4.0 -2.8 -2.4 燃油 19.8 -4.8 -10.5 能源服务 -1.2 1.1 2.1 电力 0.1 0.4 1.5 2018-012018-112019-092020-072021-052022-03 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% 10% 8% 6% 4% 2% 0% CPI同比，若环比0.4%CPI同比，若环比0.5% -4.6 2.9 3.5 所有项目,不含食品、收容所和能源 0.3 0.6 0.6 商品,不含食品和能源类商品 -0.4 0.0 0.5 新交通工具 0.4 0.7 0.8 二手汽车和卡车 -2.4 -1.1 -0.1 服装 -0.7 -0.3 0.2 医疗护理商品 0.0 -0.1 0.2 服务,不含能源服务 0.5 0.8 0.6 住宅 0.8 0.7 0.7 运输服务 0.8 1.9 0.5 医疗保健 -0.6 1.0 0.8 公共事业(管道)燃气服务 2020-012020-082021-032021-102022-052022-12 2.2市场加息预期曲线下移，加息终点降至4.75-5% 研究咨询部 对12月会议，市场普遍预期再加息50bp较前预期的75bp大幅回落，明年2月和3月分别加息25bp。对本轮加息终点降至4.75-5.00%，预计这一峰值将在明年3月达到，并保持至明年9月。 •12月：市场预期加息50bp概率升至83%，预期加息75bp概率降至17%。 •加息终点：与会议前相比，市场对加息终点利率预期大幅下移，11月美联储会议后市场对升至5.00-5.5%，预计利率峰值的达到时间，自明年3-6月提前至明年3月，预计的首次降息时点自明年12月提前至明年9月。 更新于2022年11月11日 2.3美联储转向“小步慢跑”加息终点更高持续更久 研究咨询部 北京时间11月3日周四凌晨，美联储11月会议落地。本次会议加息75bp与市场预期一致，但市场关注焦点主要在未来加息节奏能否放缓。鲍威尔确实暗示了未来会议放缓加息节奏，在声明中增加对货币政策立场的描述，加息节奏将考虑累积的紧缩政策影响，货币政策滞后效应，及经济和金融发展三个方面。会议后，市场对12月加息75bp的预期出现降温。 但放缓加息节奏并不意味着美联储紧缩预期的回落。降息仍遥遥无期。鲍威尔在记者会问答发言中指出，现在考虑暂停加息非常不成熟，预计将在12月会议上提高政策利率预测。12月点阵图预计将再次上移，政策利率上限的最高水平的中位数水平可能从9月的4.75%，上移到5.25%。鲍威尔表示现在联储考虑的风险，主要是紧缩程度不足和过早宽松，这反映美联储的鹰派立场仍未改变。 紧缩政策的关注点自速度，转移向高度和持续时间，美联储转向“小步慢跑”。鲍威尔暗示利率高点将更高（gotohigher），且在高位停留更久（highforlonger）。提及紧缩政策要素，包括howfast（多快），howhigh（多高）和howlong（多久），鲍威尔表示关注重点不应该放在howfast上，而是howhigh和howlong。预计加息终点将更高持续更久。 另外本次决议获得所有成员的一致通过反映美联储内部，对于更高更久的加息路径分歧不大，暂时仍未看到美联储转向的迹象。 2.4Q3央行购金量，创近十年来单季增持幅度新高 研究咨询部 世界黄金协会数据显示，2022年三季度，全球黄金需求同比增28%至1181吨。黄金ETF显著减持，消费需求趋于稳定，但央行购金量的明显增加抵消了ETF的降幅。预计三季度购金量会逼近400吨，创单季增持幅度的新高。 600 400 200 0 -200 -400 -600 金各国条央和行金币及总其需他求机量构科ET技F及用类金似产品 总需求 500 400 300 200 100 0 -100 各国央行及其他机构 2018年第1季度2019年第1季度2020年第1季度2021年第1季度2022年第1季度2011年第1季度2013年第3季度2016年第1季度2018年第3季度2021年第1季度 2.5失业率回升但劳动力市场仍紧俏 研究咨询部 10月非农就业报告显示，新增就业人数26.1万人高于市场预期，失业率自历史低位回升至3.7%。劳动参与率仍低迷，服务业仍是就业新增的主导。薪资环比涨幅扩大，劳动力市场供需持续紧俏。9月职位空缺数亦回升，但结构上看招聘人数下滑明显，就业市场仍在从高温缓慢降温过程中，对市场的紧缩预期影响有限。 •10月非农新增就业人数26.1万人，略高于市场预期的20.5万人，前值自26.3万人上修至31.5万人。过去3月平均增加就业28.9万人，增幅继续回落。 •10月失业率脱离历史低位，升至3.7%，高于市场预期的3.5%，失业人数增加30.6万人，就业人数减少32.8万人。劳动参与小幅回落至62.2%，劳动力人口降2.2万人。失业人数数据和非农新增就业人数数据发生分化为调查方式不同，失业率采