聚酯产业链PX专题：PXN价差持续高位运行，为何PX负荷不见恢复

期货研究报告|商品研究 专题报告 聚酯产业链PX专题 2022年11月10日 PXN价差持续高位运行，为何PX负荷不见恢复 对二甲苯价格走势图 资料来源：WIND，招商期货 相关报告 研究员：安婧 0755-82763159 anjing@cmschina.com.cnF3035271 Z0014623 微信公众号：招商期货研究所 2022年5月受美国调油需求影响，PX亚美价差大幅扩大，在亚洲PX流动性紧张的情况下PXN价差大幅扩大，最高涨至667美元/吨，是2012年以来PX扩张后的最高水平，随后受制于美国汽油需求走弱，PXN价差回落，但总体维持在300美元以上运行，PX工厂利润同比大幅改善。 在PXN价差高企的同时，PX负荷却不见提升，其原因有二：一是装置的意外检修增加导致一部分供应缺失，更核心的原因则是短流程效益大幅亏损下装置停掉短流程工艺所带来的负荷下降。 主要结论： PX负荷提升的关键在于短流程的效益即PX-MX价差，而这又关系到上游炼厂开工及汽柴油的利润尤其是美国汽柴油的利润，国内炼厂开工直接影响供给，而美国汽柴油利润则影响MX的出口。我们认为在美国汽柴油利润回落之前，美国仍然会缺乏高辛烷值调油料，国内MX的出口需求仍将维系，国内PX负荷则难有大幅提升。 敬请阅读末页的重要声明 一、PXN价差持续高位运行 2022年5月以来PXN价差持续高位运行，5-10月PXN价差最高667美元/吨，最低245美元/吨附近，PXN平均价差约为375美元/吨，是自2019年PX进入新一轮扩产周期以来的最高利润水平。 图1：PXN价差季节图 2016201720182019202020212022 800 700 600 500 400 300 200 1月1日 1月9日 1月17日 1月25日 2月2日 2月10日 2月18日 2月26日 3月5日 3月13日 3月21日 3月29日 4月6日 4月14日 4月22日 4月30日 5月8日 5月16日 5月24日 6月1日 6月9日 6月17日 6月25日 7月3日 7月11日 7月19日 7月27日 8月4日 8月12日 8月20日 8月28日 9月5日 9月13日 9月21日 9月29日 10月7日 10月15日 10月23日 10月31日 11月8日 11月16日 11月24日 12月2日 12月10日 12月18日 12月26日 100 资料来源：WIND，招商期货 5-7月PXN价差波动较大，一度涨至5年内高点且突破同期历史区间，这主要是PX供需紧张的基本面叠加当时美国旺盛汽油需求带动混芳的调油需求大幅增加共振下的作用。 回顾PX平衡表可以看到，自2022年1月开始国内PX整体处于去库状态，1-7月共去库78万吨，除3月累库14万吨以外，其余月份基本面均呈现程度不同的去库，现货流动性在去库及疫情影响物流的背景下愈发趋紧。在这样的背景下，美国汽油需求旺盛，汽油利润持续走高，同时缺乏高辛烷值低RVP调油料，而混合芳烃作为经济性高的高辛烷值低RVP调油料，美国对此需求量大幅提升，亚美混芳包括甲苯、二甲苯、对二甲苯等价差快速拉升，刺激亚洲价格大幅上涨。进入6月以后汽油需求受高价抑制，同时汽油需求接近旺季尾声，汽油利润下滑，亚美价差收窄后PXN价差随之回落。PXN在短暂回落后，PX流动性紧缺的格局未得到改变，PXN价差快速反弹，整体仍维持在历史高位运行。 表1：国内PX平衡表 PX 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 产量 182.55 190.38 206.00 184.11 205.03 221.19 218.07 205.12 207.09 213.85 PX进口量 120 94 115 91 82 71 62 79 93 87 PX当月供应量 303 284 321 275 287 292 280 284 300 301 PX当月需求量 310 299 307 292 302 302 309 284 283 301 库存变化 -7 -15 14 -17 -14 -10 -29 0 17 0 资料来源：招商期货 图2：成品油裂解价差 nymex柴油-WTI汽油-WTI柴油-Brent 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2020年4月2020年8月2020年12月2021年4月2021年8月2021年12月2022年4月2022年8月 资料来源：彭博，招商期货 图3：MX区域套利图4：PX区域套利 2500 2000 1500 1000 500 0 美国MX价格韩国MX价格亚美MX价差 0 -100 -200 -300 -400 -500 -600 -700 -800 -900 200 100 0 -100 -200 -300 -400 -500 -600 -700 -800 亚美PX价差运输成本运输成本 2020-02-112021-02-112022-02-11 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 二、短流程原料缺失是压制PX负荷的主要原因 1、为何PXN高位运行，国内PX负荷却不见提升 上面我们提到自今年5月份以来，PXN价差持续在历史高位运行，PXN平均价差回到扩产周期前的水平，但是在如此高利润情况下，国内PX工厂负荷却迟迟不见回升。在5月份PXN价差大幅走阔后，PX工厂开工率跟随价差大幅上升，价差回落时PX开工率跟随下降，但在随后PXN价差维持在300美元上方运行时，PX开工率却持续低位运行，是何原因在PXN价差持续高位时压制PX开工负荷的上涨？ 图5：PX价差与开工率图6：国内PX开工率季节图 700 600 500 400 300 200 100 PXN价差PX开工率 8595 8090 7585 80 7075 6570 65 60 20182019202020212022 1月1日 1月18日 2月4日 2月21日 3月10日 3月27日 4月13日 4月30日 5月17日 6月3日 6月20日 7月7日 7月24日 8月10日 8月27日 9月13日 9月30日 10月17日 11月3日 11月20日 12月7日 12月24日 资料来源：WIND，CCF，招商期货资料来源：CCF，招商期货 2、装置意外检修增加 其中一个原因是PX装置的意外检修增加，除去计划内检修的福化集团、镇海炼化及海南炼化外，上海石化6月因爆炸停车检修，福佳大化在7月底因故降负，8月底意外停 车，青岛丽东因意外原因降负，辽阳石化70万吨也因故检修，意外检修产能涉及340万吨，占检修产能的33%，占总产能超过10%。在PX装置陆续重启过程中，装置意外检修是PX开工负荷提不起来的原因之一。 表2：国内PX装置检修表 装置 产能 地区 检修情况 上海石化 100 上海 70万吨因意外在6.18停车，8.10投料重启，8.12已出产品，另外30万吨长停中 福化集团 160 福建 一条80万吨线6月14日停车，另外一条6/30日停车，检修两个月，其中一条80万吨9.14出产品 中金石化 160 浙江 8月3日检修，8.11重启，10月下旬降负荷 福佳大化 140 辽宁 7.28因故降负荷至8成附近，8.30意外停车，9月5日重启 镇海炼化 75 浙江 8.29降负中，日内停车进行计划内检修，检修时长90天左右，同时产能将会扩大至80万吨附近。 青岛丽东 100 山东 8.24附近负荷自90%附近降至65%附近，国庆假日期间提升至 90-95% 天津石化 39 天津 9.1下午按计划降负检修，预计检修25天 海南炼化 166 海南 66万9/20-10/14停车检修；100万吨10/11日停车重启待定。 辽阳石化 100 辽宁 70万吨10月26日故障停车，预计一周左右。 资料来源：招商期货 3、核心原因在于短流程原料的紧缺 PX负荷不见提升一部分原因在于装置意外检修增加，更核心的因素是短流程原料紧缺导致短流程效益大幅压缩，装置负荷无法开满。 首先科普一下PX产品的生产工艺，一般分为长流程和短流程，其中长流程是由石脑油通过连续重整、芳烃抽提等流程最终获得PX，短流程相对简单，主要是混合芳烃中的甲苯及混二甲苯通过甲苯歧化，二甲苯异构化工艺获得PX。我国PX行业发展相对较晚，大多数为长流程工艺装置，现存装置中仅海南炼化二期是完全短流程工艺，但是很多装置仍需外购甲苯、MX等才能够开满负荷。 图7：PXN价差季节图 资料来源：招商期货 从上面的装置检修表可以看到，在进入8月份后前期检修装置陆续重启，在8月同时检 修装置仅上海石化、福化集团共260万吨，9-10月同时检修装置有镇海炼化、天津石化以及海南炼化等也仅在300万吨附近，检修涉及产能对应的产量仅占产量损失的一小部分，更多的是来自于装置降负运行带来的产量损失。从下图可以看到，装置检修带来的产量损失占比较小，最高占比是10月份也仅43%，不过超过一半，说明装置检修并非是PX负荷提不上来的主要原因，更多是装置未开满负荷所带来的产量损失。 前面我们提到PX的生产分为长流程工艺和短流程工艺，很多PX装置需要外购甲苯、MX等才能满负荷运行，从下图PX-MX价差季节图可以看到，尽管在今年5月以后PXN价差持续高位运行，但PX-MX的价差却始终维持在历史最低位，自5月以来PXN平均价差约为42美元/吨，最高113.5美元/吨，最低在5、6月份时一度接近-40美元/吨。一般而言，PX-MX价差在80美元/吨以上时企业有生产利润，所以今年短流程工艺始终处于大幅亏损状态，企业不愿外采MX生产PX，因此大部分装置处于未满负荷的状态运行。 图8：PX国产产量图9：PX-MX价差季节图 300 250 200 150 100 50 0 满负荷产量实际产量 检修量检修产量损失占比 7月8月9月10月 50% 40% 30% 20% 10% 0% 500 400 300 200 100 0 -100 2016201720182019 202020212022 1月1日 1月19日 2月6日 2月24日 3月13日 3月31日 4月18日 5月6日 5月24日 6月11日 6月29日 7月17日 8月4日 8月22日 9月9日 9月27日 10月15日 11月2日 11月20日 12月8日 12月26日 资料来源：招商期货资料来源：WIND，招商期货 PX-MX效益亏损的核心原因在于短流程原料MX的紧缺。原材料MX主要来源于炼厂的副产品，炼厂在生产汽柴油过程中，通过芳烃抽提工艺所得到，所以炼厂的开工与MX的供应是息息相关的。从下图国内炼厂开工率我们可以看到，在今年5月份以来主营炼厂持续处于历史低位运行，地炼整体的开工负荷也处于历史低位，尽管近期有较明显的反弹，但从MX的供应商是以主营炼厂为主，供应增量较为有限。从MX华东及华南的总库存水平来看也反映出MX紧张的供需基本面。MX的总库存从5月份亚美MX价差走阔后便处于持续去库的阶段，库存水平创近五年历史新低。在国内混合芳烃供应及流动性处于历史低位的同时，由于亚美价差处于高位，套利空间打开，甲苯、MX的出口大幅增加。甲苯的出口量从今年二季度开始便同比大幅增加，二三季度甲苯出口量是去年同期的11.5倍，MX的出口则在7月和9月大幅增加，7月同比增长634倍，9月同比增长更是上千倍达1500多倍，甲苯、二甲苯出口的大幅增加也进一步加剧了PX短流程原料的短缺。 故而，PX负荷提升的关键在于短流程的效益即PX-MX价差，而这又关系到上游炼厂开工及汽柴油的利润尤其是美国汽柴油的利润，国内炼厂开工直接影响供给，而美国汽柴油利润则影响MX的出口。我们认为在美国汽柴油利润回落之前，美国仍然会缺乏高辛烷值调油料，国内MX的出口需求仍将维系，国内PX负荷则难有大幅提升。 图10：国内炼厂开工率图11：MX华东华南总库存 地炼开工率主营开工率