中国水务(0855.HK)预计2023年财年上半年增长放缓(评级：买入；目标价：9.70港元)

香港股市|公用事业|供水 中国水务（855HK） 预计2023年财年上半年增长放缓 下调盈利预测目标价，维持“买入”评级 经过近期审视后，我们预计公司2023年财年(年结：3月31日)上半年增长放缓，涉及短期宏观及行业原因：(一)人民币贬值拉低盈利；(二)财务支出额外增加；(三)项目建设在疫情防控下放缓。我们分别下调2023-25年财年股东净利润预测12.9%、9.9%、5.5%(见图表1)，并相应将贴现现金流(DCF)分析推算的目标价由12.10港元下降至9.70港元(见图表 2及3)，这对应6.9倍2024年财年市盈率和64.4%上升空间。重申“买入”。人民币贬值拉低盈利，并增加实际财务负担 由于供货/服务商及客户皆位于内地及采用人民币结算，人民币贬值虽不会影响公司日常运营，但会拉低公司财务报表以港元结算的盈利。此外，由于公司贷款以外币(美元)为主，人民币贬值增加公司的实际财务负担。截至2022年3月底，以港元计算，53.1%的公司借贷为美元贷款，达到116.0亿港元。其余3.6%及43.3%是港元及人民币贷款，金额分别为8.0亿及94.7亿港元。人民币兑港元汇率从2020年4月的1兑1.10水平上升至 2022年第一季度的1兑1.25水平，其后贬值至目前的1兑1.08水平。 我们评估上述提及的美元贷款中，约3/4是浮息借贷。公司的贷款结构相对上较受美元息率波动影响。近期美元利息上升预计会导致公司财务支出额外增加。我们预期公司将会设法降低美元(浮息)贷款占比，以减低汇率及利率风险的影响。 项目建设在疫情防控下放缓 公司供水业务的运营收入整体不会受到疫情防控影响。即使部分地区实施隔离，居民及工商用户需求大致可以互相抵消。但在疫情防控下，人员流动及建材物流会受到若干影响，项目建设因此放缓，短期影响公司的自来水及直饮水建筑收入。建筑收入占2022年财年总收入的40.9%。 风险提示：(一)水源受到污染、(二)水价提升幅度及进度低于预期、(三)汇率风险。 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 年结:3月31日 实际 实际 预测 预测 预测 收入 10,346 12,950 13,804 15,567 18,079 增长率（%） 19.0 25.2 6.6 12.8 16.1 股东净利润 1,692 1,894 1,950 2,285 2,716 增长率（%） 3.2 11.9 3.0 17.1 18.9 每股盈利（港币） 1.06 1.17 1.19 1.40 1.66 市盈率（倍） 5.6 5.0 4.9 4.2 3.5 每股股息（港币） 0.31 0.34 0.36 0.42 0.50 股息率（%） 5.3 5.8 6.1 7.1 8.5 每股净资产（港币） 6.63 7.95 9.36 11.02 13.01 市净率（倍） 0.89 0.74 0.63 0.54 0.45 主要财务数据（港币百万元）（更新至2022年11月7日） 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 评级：买入 目标价：9.70港元 股票资料（更新至2022年11月7日） 现价5.90港元 总市值9,630.70百万港元 流通股比例48.99% 已发行总股本1,632.32百万 52周价格区间5.37-11.56港元 3个月日均成交额18.76百万港元主要股东段传良（占28.86%） 欧力士(8591JP)（占17.84%） 来源：彭博、中泰国际研究部股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20220823-中国水务（855HK）更新报告：近期多地高温短线有利自来水业务 20220629-中国水务（855HK）更新报告：2022 年财年业绩逊预期，唯长线增长逻辑加强 分析师 周健锋（PatrickChow） +85223591849 kf.chow@ztsc.com.hk 图表1：盈利预测调整 年结:3月31日(港币百万元) 2022年预测 旧预测2023年预测 2024年预测 2022年预测 新预测2023年预测 2024年预测 变动(新/旧)(%)2022年2023年2024年预测预测预测 收入 14,636 16,381 18,416 13,804 15,567 18,079 (5.7)(5.0)(1.8) 销售成本 (8,987) (9,960) (11,197) (8,586) (9,527) (11,010) (4.5)(4.3)(1.7) 毛利润 5,650 6,421 7,219 5,218 6,040 7,069 (7.6)(5.9)(2.1) 其他收入(不含利息收入) 278 295 313 262 280 307 (5.7)(5.0)(1.8) 销售成本 (322) (357) (398) (315) (339) (391) (2.3)(5.0)(1.8) 行政支出 (951) (1,032) (1,123) (952) (981) (1,103) 0.1(5.0)(1.8) 其他经营支出 (25) (26) (28) (23) (25) (27) (5.7)(5.0)(1.8) 投资物业公平值收益 0 0 0 0 0 0 不适用不适用不适用 其他资产公平值收益 0 0 0 0 0 0 不适用不适用不适用 其他 (6) (7) (7) (6) (7) (7) 0.00.00.0 经营利润 4,623 5,294 5,977 4,183 4,969 5,849 (9.5)(6.1)(2.1) 利息收入 187 96 83 187 72 44 0.0(25.1)(47.2) 利息支出 (466) (425) (390) (656) (619) (568) 40.845.545.5 分占联营公司业绩 243 252 267 243 252 267 0.00.00.0 税前利润 4,587 5,217 5,937 3,956 4,673 5,592 (13.7)(10.4)(5.8) 税项 (1,043) (1,192) (1,361) (891) (1,061) (1,278) (14.5)(10.9)(6.1) 税后利润 3,544 4,025 4,576 3,065 3,612 4,314 (13.5)(10.3)(5.7) 少数股东权益 (1,304) (1,491) (1,702) (1,115) (1,327) (1,598) (14.5)(10.9)(6.1) 股东净利润 2,240 2,535 2,874 1,950 2,285 2,716 (12.9)(9.9)(5.5) 息税折旧摊销前利润 6,077 6,774 7,574 5,637 6,425 7,407 (7.2)(5.2)(2.2) 息税前利润 5,052 5,642 6,327 4,612 5,292 6,160 (8.7)(6.2)(2.6) 每股盈利(港币) 1.37 1.55 1.76 1.19 1.40 1.66 (12.9)(9.9)(5.5) 每股股息(港币) 0.41 0.47 0.53 0.36 0.42 0.50 (12.2)(10.6)(5.7) 利润率(%) 变动(新/旧)(百分点) 毛利润率 38.6 39.2 39.2 37.8 38.8 39.1 (0.8)(0.4)(0.1) 经营利润率 31.6 32.3 32.5 30.3 31.9 32.4 (1.3)(0.4)(0.1) 股东净利润率 15.3 15.5 15.6 14.1 14.7 15.0 (1.2)(0.8)(0.6) 来源：中泰国际研究部预测 图表2：贴现现金流估值 年结:3月31日 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 (港币百万元) 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 预测 息税前利润 5,292 6,160 6,443 6,830 7,106 7,345 7,566 7,717 7,785 7,828 加：折旧及摊销 1,132 1,247 1,212 1,156 1,092 1,023 948 870 795 726 减：税费 (1,061) (1,278) (1,482) (1,571) (1,634) (1,689) (1,740) (1,775) (1,790) (1,800) 营运资金变动 (429) (510) (586) (621) (652) (678) (698) (712) (723) (734) 资本开支 (292) (278) (703) (745) (782) (814) (838) (855) (868) (881) 自由现金流 4,642 5,342 4,885 5,049 5,130 5,187 5,237 5,245 5,198 5,139 永续增长率 1.0% 贝塔系数 1.20 无风险收益率 5.1% 风险溢价 15.0% 权益成本 23.1% 债务成本 5.0% 债务/权益 55.0% 税率 25.0% 加权平均资本成本 12.5% 股权价值(港币百万元) 15,834 每股价值(港元) 9.70 目标价(港元) 9.70(四舍五入，精确至0.01) 图表3：每股股权价值的敏感性分析 来源：中泰国际研究部预测 港币 永续增长率(%) 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 11.2% 11.74 12.24 12.80 13.41 14.08 加权平均资金 11.8% 10.26 10.69 11.16 11.67 12.24 12.5% 8.93 9.30 9.70 10.14 10.61 成本(%) 13.1% 7.73 8.05 8.39 8.76 9.17 13.7% 6.64 6.91 7.20 7.52 7.87 来源：中泰国际研究部预测 年2023年2024年2025年 每股盈利(港币) 1.06 1.17 1.19 1.40 1.66 每股股息(港币)资产负债表 0.312021年 0.342022年 0.362023年 0.422024年 0.50 2025年主要财务指标2021年2022 图表4：财务摘要（年结：3月31日；港币百万元） 损益表 2021年 实际 2022年 实际 2023年 预测 2024年 预测 2025年 预测 现金流量表 2021年 实际 2022年 实际 2023年 预测 2024年 预测 2025年 预测 收入 10,346 12,950 13,804 15,567 18,079 经营活动现金流 2,654 3,728 2,072 4,576 4,764 销售成本 (6,007) (7,988) (8,586) (9,527) (11,010) 净利润 1,692 1,894 1,950 2,285 2,716 毛利润 4,339 4,962 5,218 6,040 7,069 折旧与摊销 771 922 1,024 1,132 1,247 其它收入 217 265 262 280 307 营运资本变动 (650) (106) 234 429 510 销售成本及行政支出 (1,013) (1,171) (1,267) (1,320) (1,493) 其它 840 1,019 (1,137) 730 292 其它经营支出 (12) (24) (23) (25) (27) 投资活动现金流 (3,983) (4,216) (3,076) (2,922) (2,776) 资产公平值收益及其它 (3) (6) (6) (7) (7) 资本性支出净额 (554) (254) (308) (292) (278) 经营利润 3,528 4,026 4,183 4,969 5,849 其它 (3,429) (3,962) (2,768) (2,630) (2,498) 利息净支出 (2