贵金属月报：美联储紧缩预期放缓 金价有望扭转跌势

2022年11月7日星期一 美联储紧缩预期放缓金价有望扭转跌势 联系人李婷 电子邮箱lit.@jyqh.com.cn 从业资格号F0297587 投资咨询号Z0011509 要点 目前美欧都面临“数据弱、通胀高”的现状，市场对货币紧缩的预期出现摇摆。美欧央行均以对抗高通胀为首要目标，都持续大幅加息，并继续传递鹰派信息。最新的数据显示美国10月失业率上升，且有两位联储主席的发言，均暗示美联储之后的加息节奏可能放缓。虽然当前的信号是否为紧缩预期拐点，还需要进一步验证，但美联储最鹰派的时刻大概率已经过去，金银价格有望从低位上涨，已经提前见底的银价表现会更加亮眼。 预计未来一个月国际金价的主要波动区间将在1620-1750美元/盎司之间，国际银价的主要波动区间将在19-23美元/盎司之间。 风险因素：美国通胀数据继续上涨，美联储鹰派程度超预期 目录 一、贵金属行情回顾4 二、贵金属价格影响因素分析5 1、美国经济增长动能持续减弱，10月失业率上涨加重经济担忧5 2、美国9月核心通胀继续上涨，美联储加息峰值预期再度上移5 3、欧元区通胀持续飙升，欧央行大幅加息并考虑缩表6 三、市场结构及资金流向分析8 1、金银比价变化8 2、铜金比价变化9 3、期现及跨期价差变化10 4、贵金属库存变化11 5、金银ETF持仓分析12 6、CFTC持仓变化13 四、行情展望及操作策略：14 图表目录 图表1近5年SHFE金银价格走势4 图表2近5年COMEX金银价格走势4 图表3金价与美元指数走势变化4 图表4金价与美债利率走势变化4 图表5主要经济体GDP增速变化7 图表6美欧经济意外指数变化7 图表7美国ISM制造业PMI增速变化7 图表8欧元区制造业PMI增速变化7 图表9美国就业情况变化7 图表10主要经济体CPI变化7 图表11美国通胀预期变化8 图表12美元指数与美元非商业性净头寸变化8 图表13COMEX金银比价变化9 图表14沪期金银比价变化9 图表15铜金比价变化9 图表16金价与铜价走势对比9 图表17沪期金与COMEX金价差变化10 图表18沪期银与COMEX银价差变化10 图表19沪期金与沪金T+D价差变化10 图表20沪期银与沪银T+D价差变化10 图表21COMEX贵金属库存变化11 图表22COMEX黄金库存变化11 图表23COMEX白银库存变化11 图表24上海黄金交易所白银库存变化12 图表25上海期货交易所白银库存变化12 图表26贵金属ETF持仓变化12 图表27黄金ETF持仓变化13 图表28白银ETF持仓变化13 图表29CFTC黄金白银非商业性持仓变化13 图表30CFTC黄金净多头持仓变化14 图表31CFTC白银净多头持仓变化14 一、贵金属行情回顾 2022年10月，贵金属价格延续震荡下行的走势。10月初，因为美国通胀再超预期推动12月加息75bp预期快速走高，10年美债收益率也一路冲高至4.3%高位，贵金属价格承压下行，COMEX期金主力合约再度下探1620美元/盎司一线的前期低点。10月末，一些美联储官员的鸽派表态和加拿大与澳大利亚加息幅度均弱于预期，都使得市场对于12月激进加息的期再度回落，10年美债也再度回到4%附近，金价小幅反弹。10月COMEX期金主力合约月度跌幅为1.91%。 银价之前的走势弱于金价的情形近从9月开始发生逆转，9、10月银价的走势明显强于金价。10月银价走势先扬后抑，COMEX期银主力合约在10月3日出现了单日涨幅近10%的极端行情，随后之后回落，但依然月度收涨0.55%。 人民币兑美元汇率10月持续大幅贬值，10月国内金银价格走势都强于外盘。 图表1近5年SHFE金银价格走势图表2近5年COMEX金银价格走势 元/克 SHFE银价 500 450 400 350 300 250 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09 2020-09 2021-09 200 SHFE金价 元/千克 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2022-09 2,000 美元/盎司 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2014-09 2015-09 2016-09 2017-09 2018-09 2019-09 2020-09 800 COMEX金价 美元/盎司 COMEX银价 35 30 25 20 15 2021-09 2022-09 10 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 图表3金价与美元指数走势变化图表4金价与美债利率走势变化 美元/盎司伦敦金价美元指数 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 1,000 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 美元/盎司 10年期美债收益率 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 800 伦敦金价 % 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 资料来源：iFinD，Bloomberg，铜冠金源期货 二、贵金属价格影响因素分析 目前美欧都面临“数据弱、通胀高”的现状，市场对货币紧缩的预期出现摇摆。但美欧央行均以对抗高通胀为首要目标，都持续大幅加息，并继续传递鹰派态度，货币紧缩预期再度抬升，美债收益率继续上行，美元指数则高位震荡，金价承压继续下行，银价则表现相对强劲。 1、美国经济增长动能持续减弱，10月失业率上涨加重经济担忧 2022年三季度美国GDP环比折年率录得2.6%，为年内首次正增长，高于预期的2.4%，较第一季度的-1.6%和第二季度的-0.6%明显回升。但GDP增长结构并不健康。三季度美国GDP回升主要源于净出口及政府支出的拉动增强，服务消费的拉动明显走弱，商品消费、私人投资分项的拉动更是连续两个季度为负，表明驱动美国经济长期增长的力量正在回落。随着美联储加息的影响逐渐显现，一些高频数据指向美国经济明显走弱，预计美国总需求将日趋降温，四季度美国GDP大概率环比回落。 美国经济活动的景气度进一步下降。美国10月Markit制造业PMI终值50.4，创2020年6月份以来终值新低。美国10月Markit服务业PMI终值为47.8，预期和初值为46.6。美国10月ISM制造业PMI降至50.2，创2020年5月以来新低，预期为50。美国10月ISM非制造业指数由前值56.7降至54.4，创2020年5月以来新低，其中新订单降温，商业活动指数降至五个月低点，出口骤降并陷入萎缩。低迷的制造业与非制造业PMI数据，均表明美国整体经济继续降温。 最新公布的美国10月非农就业报告好坏参半。10月新增非农就业人数26.1万人，大 幅高于预期的增加19.5万人；疫情前就业人数缺口于7月补齐后持续缓慢修复，但10月新 增就业人数较9月新增的31.5万人有所放缓。失业率意外上升，劳动参与率延续下降。10月失业率上升0.2个百分点至3.7%，回升至高于疫情前的水平；整体来看就业意愿恢复进度不明显，劳动参与率连续两个月下行，10月劳动参与率为62.2%，低于预期值和前值的62.3%。10月新增非农高于预期，但失业率超预期上升，分化的新增就业与失业率数据未能给美联储鹰派立场的转向提供明确的支持，市场对未来经济的担忧加重。 2、美国9月核心通胀继续上涨，美联储加息峰值预期再度上移 美国9月CPI同比上涨8.2%，虽较前值8.3%继续回落但高于市场预期的8.1%；9月核心CPI同比上涨6.6%，再度高于前值及预期的6.3%。美国9月PCE同比增速为6.2%，与8月相持平，而核心PCE同比回升0.3%至5.2%。整体来看，美国通胀仍处历史高位，且通胀粘性强。住房租金上涨是核心通胀回升的关键，且租金价格涨幅依然较大以及其滞后性，美国核心通胀或难降温。另外，10月美国密歇根大学消费者1年通胀预期由9月的4.7%上 升至5.1%，5年通胀预期由9月的2.7%上升至2.9%。通胀预期的抬升或进一步增加控制通胀的难度。在核心通胀没有明显回落迹象的背景下，美联储或难放缓加息。 美联储在11月3日结束的FOMC会议上继续加息75bp，符合预期。美联储本次加息75BP早已计价，市场更关注对后续加息路径的展望。鲍威尔表示，不排除12月讨论放慢加息，但称利率峰值将高于预期、且不宜过早考虑暂停加息。此次的信号偏鹰派，整体传递了加息终点更高、持续时间更久、未来或讨论放慢加息三重信息；市场需要先让位于更高的利率才能考虑后续的退坡。当前美国经济仍有一定的韧性，美联储的目标依然是解决高通胀问题。预计美联储可能在12月的议息会议上加息50BP，2023年加息预期也快速升温，加息持续的时间会比市场预期的更久。 因美联储主席的讲话使得美国加息峰值预期上移，短期美债利率将会做出调整，会有一定上移，以与加息预期峰值变化相匹配。但鲍威尔表示可能放慢加息，预计今年年底、明年年初市场紧缩预计会边际放缓，美债利率继续上涨空间不大，可能在12月议息会议之后出现回调，有望会对贵金属价格形成支撑。 当前美元流动性压力和美国金融体系压力正在上升，且11月8日的美国中期选举临近，美联储需要在“抗通胀”和“稳金融”之间寻求平衡。最近，波士顿联储主席和里士满联储主席均表示，美联储是时候准备“更加审慎地”采取利率行动，使市场对于美联储将放缓激进加息节奏的预期强化。短期关注其他美联储官员的发言，和美国10月通胀数据的表现，以观察当前出现的紧缩预期拐点能否得到进一步验证。 3、欧元区通胀持续飙升，欧央行大幅加息并考虑缩表 欧元区三季度GDP初值同比增长2.1%，较二季度4.1%的增幅“腰斩”。欧元区三季度GDP环比仅增0.2%，远低于二季度增速0.8%，已接近负增长。另外，欧元区10月PMI终值下修至46.4，连续四个月低于荣枯线，创29个月新低；德国10月制造业PMI终值较初值45.7下修至45.1，低于市场预期的45.7；法国10月制造业PMI终值较初值47.4下修至47.2，同样不及市场预期的47.4。欧元区经济已经初步显现衰退迹象。 欧元区10月调和CPI初值同比上升10.7%，续创历史新高，高于预期的10.2%及9月终值9.9%。10月核心调和CPI同比初值5%，前值4.8%，同样再创新高。能源价格仍是推动通胀走高的主因。10月，欧元区能源价格同比上涨41.9%，此外，食品和烟酒价格上涨13.1%，非能源类工业产品价格上涨6.0%，服务价格上涨4.4%。能源通胀向更多工业品和消费品传导：高电价逐步限制工业生产，供给约束推动工业品涨价，从而带动中下游消费品价格上涨，因此10月非能源工业品、食品、烟酒CPI同比均较前值大幅上升。 通胀继续恶化倒逼欧央行忽视经济正在加快下滑，在10月继续激进加息75BP，并表示12月决定缩表关键原则。欧元区的经济状况和通胀情况都差于美国，加息对经济的抑制会更加明显，冬季能源危机可能恶化，欧元区陷入经济衰退的风险更大。 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 图表5主要经济体GDP增速变化图表6美欧经济意外指数变化 400 美国GDP 欧元区GDP 日本GDP 中国GDP 美国-欧洲 花旗经济意外指数:美国花旗经济意外指数:欧元区 200 0 -200 2011-12 2012-09 2013-06 2014-03 2014-12 2015-