有色（铜铝）周报：有色报复性反弹 情绪起飞谨防回落

研究咨询部 有色报复性反弹情绪起飞谨防回落 ——国信期货有色(铜铝)周报 ” 大变局时代大重构凸显 “百年变局叠加世纪疫情、地缘 乱局冲击国际关系，“黑天鹅”乱 舞，“灰犀牛”临近，能源危机、粮食危机持续扰动，全球化分工迎来重大挑战，供应链脆弱性凸显，海外市场正直面滞涨及衰退威胁，金融市场大类资产遭遇空前冲击，2022引爆市场的俄乌冲突和海外 股债汇及商品过山车般暴涨暴跌，也仅仅是时代变革下的一个缩影。 大类资产：报复性反弹有色随情绪起飞谨防回落风险 周五，国际内外大类资产对中国相关经济更快走强做�乐观预期，在经历了美联储偏鹰派信号的压制后，有色等大宗商品在宏观和结构性挤仓推动下走强。截至收盘，伦铜期货收盘报8133美元/吨，上涨7.51%，伦铝期货收盘报2350美元/吨，上涨3.96%，国内铜铝期货当晚夜盘不同程度反弹，沪铜期货主力合约报66360元/吨，上涨4.41%，沪铝期货主力合约报18435元/吨，上涨1.32%。进入十一月，国际市场动荡中波动幅度不减短期有色现货近月和12月主力合约仍有挤仓风险。进入十一月，国际市场动荡中波动幅度不减，有色品种在上半月在阶段性资金推动近月合约持续“挤升水”后，谨防下半月回落，今年市场资金反常地聚集在近月，实体产业与机构在供应链不稳之下缺乏对远月布局信心，短期强势更多体现在现货和近月，中长期悲观更多反映在远月，投资者特别对11月和12月临近交割有色近月合约方向性选择做好应对预案，建议做好资金管理和风控，建议近月合约最后交易周注意流动性风险，远月合约适当进行套保以应对市场潜在波动放大的威胁。 美联储：12月加息或缓和，但未来加息高点和世间或拉长 北京时间周四凌晨，美联储宣布将基准利率上调75个基点至3.75%-4.00%区间，为连续第四次加息75个基点，今年已累计加息375个基点。尽管美联储会后声明显示，美联储暗示未来将放缓加息。但美联储主席鲍威尔强调美联储坚决致力于降低通货膨胀，正在有目的地调整政策立场 ，可能需要在一段时间内采取限制性的政策立场 ，终端利率水平将高于此前预期，目前没有过度加息，历史强烈警告不要过早放松政策，现在考虑暂停加息还为时过早。 全球化遭地缘政治博弈冲击，产业分工受政治割裂威胁 最新美联储掉期交易显示，12月美联储加息75个基点的概率降至30%的水平，但当前全球仍处于的是过去四十年来全球市场强度最大波及范围最广的“加息潮”，考虑到近期原油价格回调之际欧美核心通胀仍维持高位，在11月如预期激进加息后，12月海外加息节奏或放缓，但高度和持续性或强化 ，同时因各国经济和就业韧性不同，预计美联储加息会比欧洲和英国央行仍显激进，叠加地缘危机升级和新冠猴痘等病毒海外持续蔓延的尾部风险，资金避险需求将推高美元持续强势，并对股债汇及商品等主要资产价格形成较大压力。 海外货币政策：当代最强加息潮，提前砍需求以压制通胀 研究咨询部 2022年以来，在高通胀压力下，全球央行不断加快紧缩节奏，全球金融条件已出现快速收紧。 英国:基准利率瑞士:3个月LIBOR目标利率 美国:联邦基金利率欧元区:存款便利利率(隔夜存款利率)日本:政策目标利率(基础货币) 3 2 1 0 -1 2019/012020/012021/012022/01 数据来源：WINDFED国信期货 近两年美国货币大规模超发催生的金融虚假繁荣正在破灭 美国:M2:季调十亿美元美国:M2:季调:同比% 30 25 20 15 10 5 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 0 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 数据来源：WIND，国信期货研究 免责声明：本报告以投资者教育为目的，不构成任何投资建议。7 研究咨询部 海外经济：欧美将进入滞涨甚至衰退期，大类资产承压 美国ISM制造业PMI欧元区:制造业PMI 英国:制造业PMI日本:制造业PMI 70 65 60 55 50 45 40 35 30 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 美国:GDP环比拉动率:个人消费支出:季调 美国:GDP环比拉动率:国内私人投资总额:季调美国:GDP环比拉动率:商品和服务净出口:季调 美国:GDP环比拉动率:政府消费支出和投资总额:季调美国:GDP:不变价:环比折年率:季调 33.8 2.43.22.81.9 (5.1) 4.56.36.7 6.9 2.3 (1.5) (31.2) 2019/012020/012021/012022/01 数据来源：WINDFED国信期货 2019/032020/012020/112021/09 海外经济：欧美将进入滞涨甚至衰退期，大类资产承压 研究咨询部 2022年底至2023年，欧美为首的海外经济体从滞胀转向局部衰退的风险已逐步成为切实风险，对大类资产冲击不容小觑，从诸多重要指标来看美国经济前景“外强中干”，其居民实际收入同比已经转负，消费信贷增长接力收入为消费提供支撑，而前瞻指标显示美债长短端利差收窄多次倒挂，反映出市场对美国经济衰退定价。 由于通胀整体难以控制及美联储加息冲击经济增长前景，美国季度GDP连续降至负增长，从传统定义来看，美国已陷入进入“经济衰退”状态，最新预期长达18个月温和衰退！同时，欧洲地区区域性衰退的风险更大。 3 2 1 0 2018年1月 2019年1月 2020年1月 -1 300 200 100 0 2018年1月 -100 10年-2年10年-3个月 花旗美国经济意外指数 2021年1月 2022年1月 2019年1月 2020年1月 2021年1月 2022年1月 -200 数据来源：WINDFED国信期货 通胀趋势：高位持稳难大回落，美国通胀年底或高于6% 研究咨询部 2022年冬季，局部地区能源供需错配的风险犹在，通胀短暂冲高背后，更有长期因素影响下的中枢抬升，预计美国到年底通胀水平仍将维持在6%以上，通胀难言见顶。全球经贸关系剧变、地缘冲突频发，产业链供应脆弱、资源企业资本开支不足，对外投资意愿回落，大大降低全球资源供应弹性和整体生产效率，这将长期抬升全球的通胀中枢。 预测范围CPI同比，若环比0.4% CPI同比，若环比0.6%CPI同比，若环比0.8% 全球资源生产商的新增投资低迷限制了供应弹性 10% 8% 6% 4% 2% 0% 2020-012020-102021-072022-04 数据来源：WINDBIS国信期货 9.9% 8.8% 6.9% 通胀趋势：高位持稳难大回落，美国通胀年底或高于6% 研究咨询部 近两年来，美联储资产负债表规模自4万亿升至9万亿美元，扩表速度快力度大创纪录，宽松货币环境和居民财政大肆补贴后，美国储蓄率飙升，2021年底才回到历史均值附近，2022年供应链受阻带来了能源和物资全面上涨压力，劳动力的供给不足压低了劳动参与率，并大幅推升了薪 资。 10,000,000 8,000,000 6,000,000 4,000,000 2,000,000 0 美联储资产负债表规模 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 储蓄率 2008年2011年2014年2017年2020年 数据来源：WIND国信期货 0.0% 2008-012011-082015-032018-10 下半年美国就业市场：畸形的就业繁荣，好梦不可持续？ 研究咨询部 •美联储主席鲍威尔一直对美国劳动力市场当前局面可谓“又爱又恨”，强调美国就业市场“紧张到不健康的水平”。目前美联储试图通过加息打压需求以减缓工资增长和通货膨胀，随着美联储持续大幅加息，美国劳动力需求可能最终会降温，这将有助于美联储控制通胀。 职位空缺数/失业人数 2.5 10 2.08 6 1.54 2 1.00 -2 0.5-4 美国:部门生产力和成本指数:企业:单位劳工成本:当季同比%美国:部门生产力和成本指数:企业:每小时产量:当季同比% 2008/03 2009/01 2009/11 2010/09 2011/07 2012/05 2013/03 2014/01 2014/11 2015/09 2016/07 2017/05 2018/03 2019/01 2019/11 2020/09 2021/07 0.0 2000-122005-042009-082013-122018-04 数据来源：WIND国信期货 下半年美国就业市场：畸形的就业繁荣，好梦不可持续？ 研究咨询部 2022年至今，美国就业市场呈现结构性不平衡。其中，失业率正处于历史低位，申请失业金人数也降至近五十年以来最低水平。与此同时，美国有数百万个职位空缺，企业裁员人数创历史新低水平，企业正努力留住员工，目前每个失业的美国人有对应近两个职位空缺。不过下半年随着美联储大幅加息，美国就业畸形繁荣终会降温，这也将有助于美联储压制失控的高通胀。 美国新增非农就业人数3个月平均千人美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 1,200美国失业率季调 1,000 800 600 400 200 0 2021/012021/062021/112022/04 数据来源：WIND国信期货 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 美国:私人非农企业全部员工:平均周薪:总计:季调:同比% 9.0 7.5 6.0 4.5 3.0 1.5 0.0 2008/012011/072015/012018/072022/01 下半年海外货币政策：加息潮更快更猛，砍需求压制通胀 研究咨询部 美联储在2021-2022年快速加息后，2023年上半年加息仍将持续，市场预期最快加息幅度在年底明年初，随着通胀回落、经济走弱和中期选举扰动有望放缓，但持续性和高度可能远远突破市场预期。美联储希望以就业市场削弱以换得通胀的回落。鲍威尔承认通胀有很多无法控制的因素，目前关键仍在能源和食品，鲍威尔希望看到软着陆，实现接近2%的经济增长，2%的通胀，和4%的低失业率，但外部不可控因素多，软着陆可能面临一定困难。美联储加息略显滞后，滞后的问题在于将带来衰退风险的上升 未来宏观经济数据上，关注通胀数据回落情况、失业率反弹情况及11月美国中期选举的扰动。若通胀预期回落至2-2.3%附近，或失业率出现大幅反弹，都有可能触发美联储停止加息。另外11月中期选举的存在也会形成一定扰动。不过由于当前美联储将通过牺牲经济增长来换取通胀回落，PMI跌破50可能并不能引发美联储的紧缩周期暂停。资产信号上，关注收益率曲线倒挂情况，包括美债10年-2年期和10年-3个月期的期限利差。 过去高通胀如何收场？大刀阔斧多措并举不惜衰退为代价！ 研究咨询部 1970s是如何走�大通胀的？ 1.货币政策方面 •1979年8月，沃尔克就任美联储主席 •不仅是加息，核心是目标变化和新措施 •常规操作-加息 •1979年10月会议上，单次会议上将贴现利率提高100bp，自11%升至12% ，加息操作超出市场预期 •关键操作-政策目标变化 •1979年10月会议上，美联储将控制货币供应量作为政策目标，放开联邦基金利率的波动范围 •美联储是否有决心以衰退换通胀回落？ 加息阶段美国:联邦基金目标利率贴现利率16100.00 1499.00 98.00 12 97.00 1096.00 895.00 694.00 93.00 4 92.00 291.00 090.00 197319791985199119972003200920152021 数据来源：WINDFED国信期货 过去高通胀如何收场？大刀阔斧多措并举不惜衰退为代价！ 研究咨询部 1970s是如何走�大通胀的？ 16 2.行政方面 14 19