业绩环比提速、经营现金流持续向好，看好Q4产销两旺

鸿路钢构（002541.SZ）/建筑装饰 评级：增持（维持） 市场价格：32.70 分析师：耿鹏智 执业证书编号：S0740522080006Email：gengpz@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)690 流通股本(百万股)492 市价(元)32.70 市值(百万元)22,563 公司盈利预测及估值指标2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）13,451 19,515 21,231 26,462 31,250 增长率yoy%25.07% 45.08% 8.79% 24.64% 18.09% 净利润（百万元）799 1,150 1,214 1,591 1,969 增长率yoy%42.92% 43.93% 5.53% 31.12% 23.72% 每股收益（元）1.16 1.67 1.76 2.31 2.85 每股现金流量0.23 -0.29 2.78 1.44 2.10 净资产收益率13.37% 15.82% 14.49% 16.13% 16.79% P/E28.24 19.62 18.59 14.18 11.46 P/B3.77 3.10 2.69 2.29 1.92 备注：股价取自2022年11月4日收盘价 投资要点 事件：公司发布2022年三季报。公司前三季度实现营收144.25亿元，同比增长7.8%， 实现归母净利8.74亿元，同比增长6.1%。22Q3单季度实现营收55.24亿元，同比增长5.97%，实现归母净利/扣非净利3.63/3.19亿元，同比高增12.37%/48.95%。业绩略超预期。 22Q3归母净利环比加速，“金九”提货加速、吨扣非或保持高位 营收端：公司22Q1-3实现营收144.25亿元，同比高增7.8%，拆分看，22Q1/Q2/Q3 营收分别35.19/53.82/55.24亿元，yoy+7.0%/10.4%/6.0%，前三季度保持稳增。业绩端：公司前三季度录得归母净利/扣非净利分别8.74/7.11亿元，yoy+6.1%/16.5%，保持较快增长。拆分看，22Q1/Q2/Q3归母净利1.67/3.44/3.63亿元，yoy-8.3%/+7.8%/+12.4%，Q3单季度业绩环比提速。 Q3钢结构产量保持平稳，吨净利预计保持平稳。产量端：22Q1-3钢结构产品产 量246.06万吨，同比增长1.5%,其中Q3钢结构产品产量87.48万吨，环比微降1.02%，同比基本持平；盈利端：考虑到疫情因素拖累提货节奏，22Q2产量88万吨，假定销量80万吨，对应吨净利/扣非净利或430/370元；基于9月份局部限电及高温因素消除，重大项目建设提速等积极因素，我们认为9月提货节奏或加速，假定Q2销量92万吨，对应22Q3吨净利/扣非净利或达395/347元。我们认为：Q3吨扣非净利环比保持高位，重钢加工订单销售占比提升，凸显公司大型、高复杂度钢结构订单承接能力持续加强。 22Q3毛利率提升、费用率下降，经营性现金流持续净流入 22Q3，公司综合毛利率13.3%，同比/环比分别+1.0/+0.3pct，延续稳增；期间费用率5.3%，同比/环比分别-1.0/-0.4pct，主要系研发费用率下降。拆分看，22Q3销售/管理/财务/研发费用率分别0.7%/1.4%/1.0%/2.2%，其中财务费用率同比增加0.2pct，公司22Q3末短期/长期借款较去年同期分别增加2.93/4.99亿元，yoy+20.6%/31.8%，我们分析原因可能系产能扩张需求下借款有所增加；22Q1/Q2/Q3经营性现金流净额分别为-0.88/3.43/3.26亿元，年内逐季回升，前三季度经营性现金流净额5.81亿元，较2021年同期-4.32亿元多流入10.12亿元，22Q1/Q2/Q3收现比分别1.21/0.87/1.09，21Q1/Q2/Q3收现比分别1.10/0.95/1.00，三季度回款力度强于去年同期；公司22Q1/Q2/Q3应收账款周转天数分别51/42/39天，存货周转天数分别218/177/166天，运营周转能力逐季增强。 前三季度新签合同额稳增13%，钢结构产量稳增1.5% 新签订单增长13.0%，订单结构保持稳定。22Q1-3，公司累计新签合同额195.67亿元，其中工程订单为0.82亿元，材料订单为194.85亿元，同比增长13.0%。22Q3，公司新签合同额67.86亿元，环比增长0.27%，同比增长0.03%，基本保持稳定。拆分看，其中22Q1/Q2/Q3分别签约1亿元/1万吨以上大订单17/13/13项，对应吨加工费分别7102/7015/6406元（22Q1已剔除来料加工订单）。综合考虑到局部疫情对商务活动影响及年内钢价下行等因素，我们认为：公司Q3大订单承接量继Q2回调后已企稳，吨加工费保持相对高位。 流通市值(百万元)16,080 业绩环比提速、经营现金流持续向好，看好Q4产销两旺 证券研究报告/公司点评2022年11月3日 股价与行业-市场走势对比 鸿路钢构 沪深300 40% 30% 20% 10% 2021-11 2021-11 2021-12 2022-01 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-04 2022-05 2022-06 2022-06 2022-07 2022-08 2022-08 2022-09 2022-10 2022-10 0% -10% -20% -30% -40% -50% 相关报告 下游需求向好、看好Q4产销两旺，智能化改造蹄疾步稳、产效有望稳步提升 一方面，电新、电子通信、汽车等高端制造业资本开支维持高景气区间：电气设备/电子通信/汽车行业22M9单月固投增速分别40%/20%/13%；另一方面，随着两批次6000亿元政策性支持性金融工具落地、5000亿元专项债限额余额10月迎来发行高峰，地方政府工作重心22Q4更偏向稳增长及地方投资建设。 公司成立智能制造团队，推进智能化焊接、激光切割、喷涂油漆等应用。22H2公司将继续开展基地建设投产工作，涡阳五期、金寨三期、宣城二期近期建成投产。预计Q4推动公司产能进一步上升。 盈利预测与投资建议：考虑到公司智能化改造、宏观情况对需求端影响等综合因素，我们预计公司2022-2024年营业收入212.31、264.62、312.50亿元，同比增长8.8%、24.6%、18.1%，归母净利润12.14（预测前值14.51）、15.91（预测前值17.84）、19.69 （预测前值21.78）亿元，同比增长5.53%、31.12%、23.72%，对应EPS为1.76、2.31、 2.85元。现价对应PE为18.59、14.18、11.46倍。维持“增持”评级。 风险提示事件：钢结构装配式建筑渗透率提升速度不及预期；钢材价格波动；固定资产投资增速不及预期。 图表1：公司22Q3营收同比稳增6.0%图表2：公司22Q3归母净利同比稳增12.4% 营业收入（亿元）yoy（%）-右轴 55.24 6.0% 70160% 60140% 50120% 40100% 80% 3060% 2040% 1020% 00% 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 归母净利润（亿元）yoy（%）-右轴 3.63 12.4% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 图表3：公司22Q3新签同比保持平稳图表4：公司毛利率同比上升1.0pct 67.86 0.0% 新签合同额（亿元）yoy（%）-右轴毛利率（%）净利率（%） 120 100 100% 80% 16% 14% 14.1% 13.0%12.6%12.3%12.7% 13.0%13.3% 60% 8040% 6020% 400% -20% 20-40% 0-60% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 7.5% 5.5% 6.5%6.2% 11.5% 5.3%4.8% 6.4%6.6% 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 图表5：公司带息负债及资产负债率情况图表6：公司22Q3经营性现金流+3.26亿元 带息负债（亿元）资产负债率（%）-右轴 55 61.2% 3.433.26 2.30 1.65 (0.99) (0.88) (2.88)(3.09) 6064%4 64%3 5063% 2 4063% 62%1 3062%0 61% 2061%-1 1060%-2 60% 059%-3 -4 经营性现金流（亿元） 来源：Wind、中泰证券研究所来源：Wind、中泰证券研究所 盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,114 3,324 3,792 4,738 营业收入 19,515 21,231 26,462 31,250 应收票据 10 16 19 23 营业成本 17,047 18,525 23,032 27,146 应收账款 2,140 2,339 2,929 3,474 税金及附加 137 153 191 225 预付账款 469 455 566 667 销售费用 156 144 159 172 存货 7,500 8,150 10,133 11,943 管理费用 278 306 365 406 合同资产 413 449 560 661 研发费用 583 552 648 719 其他流动资产 865 1,008 1,256 1,484 财务费用 153 197 216 235 流动资产合计 13,098 15,292 18,696 22,329 信用减值损失 6 -10 -10 -10 其他长期投资 36 90 90 90 资产减值损失 -9 -4 -4 -4 长期股权投资 14 14 14 14 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 4,728 4,773 4,874 5,028 投资收益 -13 -26 -26 -26 在建工程 198 298 298 198 其他收益 366 280 280 280 无形资产 948 1,027 1,098 1,162 营业利润 1,511 1,594 2,090 2,586 其他非流动资产 554 610 610 610 营业外收入 9 9 9 10 非流动资产合计 6,478 6,812 6,985 7,103 营业外支出 8 7 7 7 资产合计 19,576 22,104 25,681 29,431 利润总额 1,512 1,596 2,092 2,589 短期借款 1,676 1,721 1,721 1,721 所得税 362 382 501 620 应付票据 3,652 3,797 4,721 5,565 净利润 1,150 1,214 1,591 1,969 应付账款 805 1,409 1,636 1,793 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,150 1,214 1,591 1,969 合同负债 896 1,256 1,566 1,849 NOPLAT 1,266 1,364 1,756 2,148 其他应付款 219 218 218 218 EPS（摊薄） 1.67 1.76 2.31 2.85 一年内到期的非流动负债 93 46 46 46 其他流动负债 1,183 1,079 1,242 1,379 主要财务比率 流动负债合计 8,525 9,527 11,151 12,571 会计年度20212022E2023E2024E 长期借款 1,665 2,133 2,600 3