玻璃纯碱专题报告：玻璃_纯碱价差2023年将从负极端值大幅度回升

期货研究报告|商品研究 玻璃-纯碱价差2023年将从负极端值大幅度回升 ——玻璃纯碱专题报告 （2022年10月17日-2022年10月28日） •研究员：吕杰 •lvjie@cmschina.com.cn •联系电话：0755-82781765 •执业资格号：F3021174Z0012822 2022年9月12日 01 玻璃纯碱价差研究的意义 3、纯碱、玻璃产业链玻璃物料玻璃需求 物料 副产品氯化铵 纯碱产业物料 联碱法：盐氨 氨碱法：盐石灰石燃料、水 天然碱矿 联碱法44%氨碱法50%天然碱矿6% 玻璃边角料回收废玻璃 库存波动进出口 51.9%平板玻璃11.4%无机盐7.8%日用玻璃7.3%洗涤剂2%氧化铝 硅 砂 纯 挥 芒萤 碱 散 硝石 72%75%房地产需求12%汽车需求9.5%出口房地产相关 全国玻璃需求比例备注 新屋配套39%房地产需求包括：建筑门窗玻璃需求 存量房翻新17% 装修、家具、家电17%双层真空隔热玻璃，镀膜玻璃，Low-E玻璃，镜子，隔断，玻璃门 汽车12%挡风夹胶玻璃、侧门钢化玻璃 出口9.50% 其他6.50%太阳能超白玻璃、电子产品屏幕、盖板 资料来源：招商期货 风险低：玻璃纯碱在统一产业链上下游，需求基本一致，可以避开宏观风险好把握：决定玻璃纯碱价差的主要因素，主要是产业因素，好归因，好把握波动大，周期强：玻璃纯碱价差足够大，周期性强，投资机会多 4000 玻璃-纯碱玻璃价格纯碱价格 1000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2015-01-082016-01-082017-01-082018-01-082019-01-082020-01-082021-01-082022-01-08 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 资料来源：WIND，招商期货 长期看，玻璃纯碱价格走势一致，可以避免来自宏观的波动扰动 玻璃-纯碱价差均值在-290，剔除2022年极端情况，玻璃-纯碱价差均值-187，玻璃通常比纯碱便宜187左右 纯碱的波动率明显大于玻璃，是玻璃-纯碱价差的主要波动性来源 价差季节性也比较明显 02 供需理论：玻璃纯碱价差和房地产投产成 正比，和光伏玻璃投产成反比 资料来源：招商期货整理 玻璃-纯碱价差，依然可以用供需理论来解释： 玻璃需求好，则玻璃-纯碱价差会走高 纯碱需求好，则玻璃-纯碱价差会走低 玻璃供应增速低于纯碱供应增速，则玻璃-纯碱价差会走强。构建玻璃日融量增速-纯碱产量增速指标，来衡量供应端差异 上述为一级影响因素，必须做到“不重不漏”，再次基础上，再展开分解： •玻璃需求主要来自房地产和汽车，本文为了减少篇幅，只分析房地产对玻璃需求、玻璃-纯碱价差的影响，汽车需求只跟踪 •纯碱需求主要来自于玻璃和光伏玻璃，因为今年光伏玻璃投产巨大是主要影响因素，本文只分析光伏玻璃对纯碱需求，以及玻璃-纯碱价差的影响 •长期看，供应端的差异，也将是影响玻璃-纯碱价差的重要因素，本文用过去的供应差距这一因素来解释玻璃-纯碱价差差价 玻璃-纯碱价差，基于上述逻辑的阐述和主要因子的选择，给出解释模型如下： 玻璃纯碱价差和： 房地产新开工增速成正比，汽车销售增速成正比 和光伏玻璃日融量增速成反比 和玻璃日融量增速-纯碱产量增速成反比 和纯碱下游氧化铝、纺织等投产成反比(本文不做展开) 03 用历史行情，检验价差玻璃纯碱价差模型 34% 24% 14% 4% 房地产新开工面积同比玻璃-纯碱 1200 700 200 130 110 90 70 房地产销售额同比玻璃-纯碱 1200 700 200 -260%15-01-08 -16% -26% -36% -46% 2017-01-082019-01-08 2021-01-08 -300 -800 -1300 -1800 50 30 10 -210015-01-082017-01-082019-01-082021-01-08 -30 -300 -800 -1300 -1800 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 原理容易理解，实证关系可以看出 •玻璃-纯碱价差和房屋新开工面积成正比，解释力度、相关性更好，房地产销售额解释力度较差 •因为今年房地产新开工面积下滑力度巨大，是近期最重要变量 光伏玻璃产能逆序玻璃-纯碱 2015-01-082017-01-082019-01-082021-01-08 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 光伏玻璃产能同比逆序玻璃-纯碱 2015-01-082017-01-082019-01-082021-01-08 0 10 20 30 40 50 60 70 80 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 光伏玻璃是纯碱的主要新增需求，光伏玻璃投产越多，纯碱需求越好，玻璃-纯碱价差将下降 •光伏玻璃和玻璃-纯碱价差成反比 •但是，光伏玻璃增速解释明显好于光伏玻璃绝对产能 玻璃-纯碱价差和玻璃产量增速成反比和纯碱产量增速成正比 期货研究报告|商品研究 -25 -20 -15 -10 玻璃日融增速-纯碱产量增速逆序玻璃-纯碱 1000 500 0 -5 2015-01-082016-01-082017-01-082018-01-082019-01-082020-01-082021-01-082022-01-08 0 5 10 15 20 -500 -1000 -1500 -2000 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 玻璃-纯碱价差和玻璃产量增速成反比和纯碱产量增速成正比,也很容易理解，供应多则价格承压，供应少则价格坚挺，需要更进一步的是： •构建玻璃日融量增速-纯碱产量增速指标 •用上述量化指标，判断供应端对玻璃-纯碱价差的影响力 •上图可以明显看出，玻璃日融量增速-纯碱产量增速，和价差之间的反向关系比较明显 04 对未来判断 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 在产日熔量玻璃实际产能增速 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 煤制气玻璃利润纯碱利润 2013/01/102016/01/102019/01/102022/01/10 2016-01-082018-01-082020-01-08 -500 2022-01-08 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 玻璃长期亏损，上游本来就有冷修预期，目前有计划冷修的有3000吨，且2023年开始 •窑龄达10年以上，2012年投产的玻璃产线有2.2万吨，需要冷修的玻璃产线数量巨大 •上游长期亏损 预期：2023年底，玻璃日融量减少到15万吨左右，同比增速-10% 4,200 3,700 3,200 2,700 2,200 1,700 中国纯碱产能产量 产能产量纯碱表需增速 3000 9%2500 8% 7%2000 6% 5%1500 4% 3%1000 2% 1%500 0%0 煤制气玻璃利润纯碱利润 1,200 200720092011201320152017201920212023E -1% 2016-01-082018-01-082020-01-08 -500 2022-01-08 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 纯碱2023年投产量很大，且上游利润很高，2023年供应增速很高 •纯碱新产能2022有金山化工30万吨，德邦60万吨。2023年有连云港碱业120万吨复产，远兴能源350万吨第一期投产 •纯碱上游长期利润很好，投产积极性高 预期：2023年底，纯碱产能增加到3900万吨左右,增速巨大 -30 -25 -20 -15 -10 -5 玻璃日融增速-纯碱产量增速逆序玻璃-纯碱 1000 500 0 -500 2015-01-082016-01-082017-01-082018-01-082019-01-082020-01-082021-01-082022-01-082023-01-08 0 5 10 15 20 -1000 -1500 -2000 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 综上所述，玻璃纯碱2023年供应端差异巨大 •玻璃预期减产10% •纯碱预期增产7-10% 从供应端差异，玻璃-纯碱价差有望大幅度从-1000回升到0左右，空间巨大 34% 24% 14% 4% 房地产新开工面积同比玻璃-纯碱 1200 700 200 30000 25000 20000 房屋新开工：万平米 -260%15-01-082018-01-082021-01-08 -16% -26% -36% -46% -300 -800 -1300 -1800 15000 10000 5000 0 2017-02 2018-02 2019-02 2020-02 2021-02 2022-022023-02 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 房地产需求是决定明年玻璃行情的主要驱动 •因为今年房屋新开工面积从往年平均1.5亿平米/月，下降到0.9亿平米，玻璃需求大幅度减少，上游亏损严重 •若延续明年新开工面积依然保持底部横盘，那么经过对利空长期消化之后，玻璃价格将和房地产相关程度不高 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 光伏玻璃日融量(吨/天) 光伏玻璃价格 原片镀膜 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2011201320152017201920212023E2020/11/292021/4/292021/9/292022/2/282022/7/31 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 纯碱的主要需求增量，就是光伏玻璃。明年认为光伏玻璃投产放缓： •按照光伏组件对光伏玻璃需求，2022年底光伏玻璃已经供需平衡，2023年虽然组件也有增长，但光伏玻璃需求高峰期已经度过 •目前光伏玻璃价格已经回到2019的水平，盈亏平衡，没有利润 已经过听证会的光伏玻璃产能有6万吨，预计2023年光伏玻璃投产3-4万吨，年底产能达10-11万吨左右 光伏玻璃产能同比逆序玻璃-纯碱 2015-01-082016-01-082017-01-082018-01-082019-01-082020-01-082021-01-082022-01-082023-01-08 0 10 20 30 40 50 60 70 80 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 资料来源：WIND，招商期货资料来源：WIND，招商期货 按照上述情况，光伏玻璃对纯碱的拉动明年依然有一定力度，但不及2022年 •从量上，2023年光伏玻璃投产增速将从70-80%，下滑到40% •节奏上，光伏玻璃下半年投产速度会高于上半年 总结：玻璃-纯碱价差，2023年将从负极端值大幅度回升 期货研究报告|商品研究 本文通过分析影响玻璃纯碱价差的主要因素，剔除掉次要矛盾比如轻碱、氧化铝等，提炼出主要矛盾：玻璃纯碱供应增速差，房地产新开工增速，光伏玻璃投产增速。 并构建模型，量化分析相关因素的影响力度，认为2023年玻璃-纯碱价差将从负极端值大幅度回升： •玻璃纯碱供应增速差，玻璃预期减产10%，纯碱预计增产7-10%（确定性较高） •房地产新开工增速，各种刺激政策护航，2023年很难继续恶化，增速从-40%