【每周经济观察】10月非农数据点评&海外双周报第18期：强就业背后的悲观信号

宏观研究 证券研究报告 每周经济观察2022年11月07日 【每周经济观察】 强就业背后的悲观信号 ——10月非农数据点评&海外双周报第18期 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：殷雯卿 电话：010-66500892 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com执业编号：S0360521040002 相关研究报告 《【华创宏观】从近3000份季报看制造业投资“细 节”——每周经济观察第42期》 2022-10-31 《【华创宏观】从用电数据看经济结构变化——每周经济观察第41期》 2022-10-23 《【华创宏观】全球还有几个顺差国？——每周经济观察第40期》 2022-10-16 《【华创宏观】全球流动性恶化有多严重？——海外双周报第16期》 2022-10-10 《【华创宏观】国庆假期：疫情多点散发，消费依然低迷——每周经济观察第39期》 2022-10-08 事项 10月新增非农就业人数26.1万人，高于彭博一致预期的19.3万人，前值上修为31.5万人；10月失业率录得3.7%，弱于预期3.6%与前值3.5%；10月劳动参与率继续回落录得62.2%，低于预期62.3%与前值62.3%；10月非农时薪同比+4.7%，预期+4.7%，前值+5%。 主要观点 1、就业市场供需紧张仍未有效缓解 新增非农就业人数超预期，从行业结构来看，10月多数服务业新增就业人数较9月减少。10月新增非农就业行业结构中，高接触性服务业的新增就业人数16.2万人，较前值27万人显著回落，其中教育和保健服务、专业和商业服 务、休闲和酒店业、其他服务业分别录得7.9、3.9、3.5、0.9万人，较前值9.15.2、10.7、2万人均有回落。不过，由于10月起美国进入年底销售旺季，10月零售业、批发业、运输仓储业新增就业人数较9月则均有提升，分别录得0.7、1.5、0.8万人，前值为-0.7、1.2、-1.1万人。 10月失业率录得3.7%，弱于预期3.6%与前值3.5%。从失业人口的结构来看： 10月因失去工作或结束临时工作而失业的人口环比9月提升16.8万人，是10 月失业人数提升的主因。10月劳动参与率继续回落录得62.2%，低于预期62.3%与前值62.3%，从年龄结构来看，劳动参与率的回落以25-54岁人口为主，而55岁以上中老年人口的劳动参与率近3个月呈现缓慢回升。 9月职位空缺数再度小幅提升，劳动力供需紧张问题仍未有效缓解。9月职位 空缺数环比8月提升42.8万人至966.8万人，职位空缺率回升至6.9%，8月 以来劳动参与率持续回落，或导致就业市场供需紧张问题仍较为严峻。 10月非农时薪环比增速略有加速，然而时薪同比增速较前值则继续放缓。10月非农时薪同比+4.7%，预期+4.7%，前值+5%；环比+0.4%，预期+0.3%，前值+0.3%。分行业来看，10月除金融业、信息业、采矿业时薪增速环比9月持 平/回落外，其余多数行业时薪环比9月均回升；不过同比增速上，多数服务业（如专业和商业服务业、教育和保健服务、休闲和酒店业、运输仓储业等）时薪同比增速放缓。 二、强就业背后或隐含悲观信号 从历史规律来看，失业率触底、时薪见顶时，通常指征一轮经济周期的顶点。就业数据本身是经济的滞后指标，只有当企业明确下游需求回落、订单下降后才会选择大幅减少就业人数，但此时经济往往已经走过周期顶部开始步入下 行，因此就业数据也可以被看作是一轮经济下行的先行指标。从历史走势来看，当失业率触底、时薪见顶时，通常是一轮经济周期达到顶点的信号，失业率见底后约12.4个月、时薪增速见顶后月6.6个月美国经济或将进入衰退周期。 目前，美国失业率于2022年7月录得3.6%的历史低位、时薪同比增速于2022 年6月录得6.59%的周期顶部水平，按历史经验对应2023年1月-8月美国经济将有步入衰退期（内生需求增速转负）的压力，强劲非农数据的背后或隐含着经济周期即将见顶的信号。 10月非农数据发布后，资产价格并未定价加息进一步鹰派。10月就业市场表现依然强劲，对美联储加息步伐暂不构成掣肘。此前，非农数据超预期后资产价格通常定价美联储进一步鹰派操作，进而出现股债双跌，而10月数据发布 后，联邦基金期货隐含的加息预期小幅降温，同时美债收益率、美元指数走低，美股高开。这一资产表现的背后或也反映了市场对10月失业率回升、服务业就业人数回落、时薪同比增速放缓的关注。 风险提示：美国经济增长超预期 目录 一、非农点评：强就业背后的悲观信号5 （一）就业市场供需紧张仍未有效缓解5 （二）强就业背后或隐含悲观信号7 二、全球经济与复工跟踪9 三、海外流动性与资产价格跟踪12 图表目录 图表110月新增非农就业人数超市场预期5 图表2多数服务业新增就业人数较9月减少5 图表310月零售、批发、运输仓储业就业人数环比增长5 图表410月失业率提升至3.7%6 图表510月失业人口结构中失去工作人数增长较快6 图表610月劳动参与率继续回落录得62.2%6 图表7劳动参与率的回落以25-54岁人口为主6 图表89月职位空缺数较8月提升42.8万人7 图表99月职位空缺率环比8月小幅回升至6.9%7 图表1010月非农时薪同比+4.7%，前值+5%7 图表11不过多数行业时薪环比上月继续提升7 图表12分行业时薪同比增速：多数服务业时薪增速相较上月继续放缓7 图表13失业率见底&时薪增速见顶通常标志着经济衰退的来临8 图表14失业率见底后约12.4个月、时薪增速见顶后月6.6个月进入经济衰退8 图表15非农数据发布后联邦基金期货隐含的加息预期小幅降温9 图表16近期英美餐厅就餐活动回落，德国回升9 图表17截至10月15日，与疫情前相比，法国出行指数完全修复，德、意略低于疫情 前，英美尚有差距9 图表1810月29日美国红皮书商业零售同比+9.7%9 图表19美国电影票房收入近期小幅回落9 图表20美国10月乘用车销量环比+13%10 图表2110月29日美国粗钢产量环比-0.4%10 图表22近期美国铁路交通运输量略高于去年同期10 图表23近期美国用电量处于历史同期较低位置10 图表2410月29日当周WEI指数小幅升至2.2310 图表25近期美国经济意外指数小幅回升，欧洲回落10 图表26美国Q3实际GDP环比折年率+2.6%，好于预期+1.9%；美国10月失业率3.7%，弱于预期3.6%11 图表27欧元区10月制造业PMI终值46.4，弱于预期46.6；欧元区9月失业率6.6%，符合预期11 图表28美联储准备金降至3万亿美元左右12 图表2911月5日美联储总资产规模降至8.7万亿美元12 图表30近期欧美金融条件指数均小幅回升12 图表31美国10Y-2Y国债期限利差降至-50bp左右12 图表3210Y美德国债利差先升后降至188bps左右12 图表3310Y德意国债利差降至217bp左右12 图表3410Y中美国债利差降至-147bps左右13 图表35美国通胀预期维持在2.6%左右13 图表36全球负利率国债占比回升至3%左右13 图表37近期美元指数多、空头持仓均下降，净多头下降13 图表38近期10Y美债多、空头持仓均回升，净空头上升14 图表39近期美股美债正相关系数飙小幅回落至0.75左右14 一、非农点评：强就业背后的悲观信号 （一）就业市场供需紧张仍未有效缓解 新增非农就业人数超预期。10月新增非农就业人数26.1万人，高于彭博一致预期的19.3 万人，前值上修为31.5万人；其中私人部门新增就业人数23.3万人，彭博一致预期20 万人，前值上修为31.9万人。 从行业结构来看，10月多数服务业新增就业人数较9月减少。10月新增非农就业行业结构中，高接触性服务业的新增就业人数16.2万人，较前值27万人显著回落，其中教育和保健服务、专业和商业服务、休闲和酒店业、其他服务业分别录得7.9、3.9、3.5、0.9万人，较前值9.1、5.2、10.7、2万人均有回落。不过，由于10月起美国进入年底销售旺季，10月零售业、批发业、运输仓储业新增就业人数较9月则均有提升，分别录得0.7、1.5、0.8万人，前值为-0.7、1.2、-1.1万人。 图表110月新增非农就业人数超市场预期图表2多数服务业新增就业人数较9月减少 800.00 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 -100.00 800.00 新增非农就业人数（千人） 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 2022/10 2022/09 2022/08 2022/07 2022/06 2022/05 2022/04 2022/03 2022/02 2022/01 2021/12 2021/11 2021/10 2021/09 2021/08 2022-10 0.00 -100.00 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 私人部门政府部门新增非农就业人数（千人）高接触性服务业批发与零售工业其他 资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券 图表310月零售、批发、运输仓储业就业人数环比增长 新增非农就业行业结构（千人） 采矿业建筑业公用事业金融活动信息业零售业 运输仓储业其他服务业 批发业制造业 休闲和酒店业专业和商业服务教育和保健服务 -20- 20406080100120 2022/092022/10 资料来源：wind，华创证券 10月失业率录得3.7%，弱于预期3.6%与前值3.5%。从失业人口的结构来看：10月因失去工作或结束临时工作而失业的人口环比9月提升16.8万人，是10月失业人数提升的主因。10月劳动参与率继续回落录得62.2%，低于预期62.3%与前值62.3%，从年龄结构来看，劳动参与率的回落以25-54岁人口为主，而55岁以上中老年人口的劳动参与 率近3个月呈现缓慢回升。 图表410月失业率提升至3.7%图表510月失业人口结构中失去工作人数增长较快 17.00 15.00 13.00 11.00 9.00 7.00 5.00 千人 2011-07 2012-02 2012-09 2013-04 2013-11 2014-06 2015-01 2015-08 2016-03 2016-10 2017-05 2017-12 2018-07 2019-02 2019-09 2020-04 2020-11 2021-06 2022-01 2022-08 新入职者再就业者离职者 3.00 失去工作以及结束临时工作 050010001500200025003000 美国失业率（%）2022/082022/092022/10 资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券 图表610月劳动参与率继续回落录得62.2%图表7劳动参与率的回落以25-54岁人口为主 64.00 63.50 63.00 62.50 62.00 61.50 61.00 60.50 60.00 劳动参与率-分年龄 84 83 83 82 82 81 81 80 80 2022/09 2022/07 2022/05 2022/03 2022/01 2021/11 2021/09 2021/07 2021/05 2021/03 2021/01 2020/11 2020/09 2020/07 2020/05 2020/03 2020/01 2019/11 2019/09 2019/07 201