投资策略定期报告：边际转好：以更乐观地态度看待“战术性反弹”

本周全球权益市场方面，美国三大股指悉数下跌，纳斯达克指数、标普500、道琼斯指数周跌幅分别为5.65%、3.35%、1.40%。同期，本周A股迎来大幅反弹，上证指数涨5.31%。市场结构上，小盘优于大盘，成长风格相对占优。交易量上，本周全A日均成交量放量至9700亿。近期，增量资金层面也出现流入信号，主要在两融、基金申购、ETF三个方面。毫无疑问的，可以得到一 投资策略定期报告 边际转好：以更乐观地态度看待“战术性反弹” 2022年11月06日 证券研究报告 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 彭京涛报告联系人 pengjt@essence.com.cn 相关报告 从见龙在田到龙跃在渊： 2022-03-17 期待耐克型！ 个观察：当前市场人心思涨，尤其是成交量的持续放大使得交易情绪变得积极。 那么，市场是否具备持续反弹的基础呢？10月至今我们一直在强 坚定战略底部：见龙在田，何时龙跃在渊？ 转向阵地战：稳增长不 起，则高景气难兴 磨底！磨底的时候更需要 2022-03-13 2022-02-13 调的是“防守反击：A股只有战术性反弹”，当前最新评估：边际情况是转好的，短期市场无需过度忧虑，可以以更乐观地态度看待“战术性反弹”。我们此前提出“房地产稳、汇率稳，则市场稳”的基本逻辑，并把背后的核心归结到重振内需的有效信号。虽然本周A股市是基于情绪层面的超跌反弹，很明确的是以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明显。周末，国家卫健委重申坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，但对各地防疫过程中不合理的行为进行明确纠偏，有助于市场提升对经济修复弹性的预期。同时，11月4日《人民日报》刊发高层署名文章《把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来》。 总结而言，重振内需是必由之路，很明确的是以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明显。从交易的角度来看，人民币兑美元汇率小幅升值，离岸人民币汇率收于7.178。目前可以基本确定在美联储加息预期放缓背景下7.3-7.4是人民币汇率是阶段性高位，这无疑对A股支撑在强化，这有助于市场提前去反映明年上半年GDP的改善过程。当前，我们维持“房地产稳、汇率稳，市场则稳”的基本逻辑，可以以更乐观地态度看待“战术性反弹”。对于当前疫情再次多地局部爆发，经济修复斜率放缓，以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明确有利于大盘价值呈现估值修复。对于当前产业赛道的投资逻辑，当前围绕国产替代、国家安全市场热度不减。从市场定价的角度，我们认为这或是一个从需求侧的渗透率走向供给侧的替代率的重要标志，是在范式转换下供给侧提供的两个核心新方向：国产替代和数字经济。超配行业：光伏、以计算机（信创）为代表的数字经济、以数控机床、医疗器械、大功率轴承为代表的国产替代，汽车（汽车零部件）、以储能为代表的绿电产业链、地产、养殖、油运、农化。 风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。 2021-12-26 耐心 内容目录 1.内部因素：10月经济基本面修复斜率放缓13 2.外部因素：11月加息75BP落地，本轮加息周期拉长的风险在提升16 3.A股三季报：当前新能源（车）领域的盈利重心开始向产业纵深过渡20 4.安信策略——A股市场主要特征周度跟踪24 4.1.市场行情跟踪：本周小盘相对占优，价值风格相对偏弱24 4.2.市场估值跟踪：本周行业估值分化指数下降24 4.3.北向资金跟踪：近期电气设备、汽车流入较多26 4.4.市场情绪跟踪：本周市场交易情绪走强27 图表目录 图1：本周全球权益市场表现6 图2：短端利率震荡，长端小幅上行7 图3：3m10y利差收窄，2s10s利差加深7 图4：美元指数高位震荡，人民币兑美元汇率回升7 图5：本周2y与10y中美利差倒挂均有所加深7 图6：整体而言，本周高价股、高估值风格占优8 图7：本周主要指数涨跌幅一览8 图8：本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块8 图9：近期市场反弹过程中成交量逐步放大9 图10：近期北向资金流出为多，流入的趋势尚不明晰10 图11：近期融资交易额比重回升10 图12：本轮下跌过程基金赎回压力并不大10 图13：近一周不同指数标的ETF份额变动11 图14：近一周不同指数标的ETF规模变动11 图15：近一月不同指数标的ETF份额变动11 图16：近一月不同指数标的ETF规模变动11 图17：国债收益率再度回到前期低位11 图18：DR007距离前期低点仍有一定距离11 图19：沪深300近期相对标普500走出独立行情12 图20：创业板指近期相对纳斯达克指数走出独立行情12 图21：10月服务业PMI下滑13 图22：10月各规模企业PMI均下滑13 图23：10月制造业PMI生产和新订单分项走弱明显14 图24：10月30城商品房销售季节性回落14 图25：同比视角下30城商品房销售逐步企稳14 图26：10月出口高频数据显示外需延续下滑14 图27：近期各地散发疫情再起15 图28：疫情影响下线下出行场景受限15 图29：10月物流景气指数环比下滑15 图30：CME利率期货市场对于美联储加息概率图（数据截至11/5）17 图31：美国10月ISM制造业及服务业PMI分项变化18 图32：美国10月ISM制造业及服务业指数均有回落18 图33：美国10月制造业PMI分项表现18 图34：美国10月新增非农就业人数低于前值，高于预期19 图35：美国10月失业率依然居于近几个月低位19 图36：2016年至今全A业绩增速（整体法）20 图37：2016年至今全A两非业绩增速（整体法）20 图38：新能源车细分产业链2022Q1-Q3盈利增速22 图39：光伏风电细分产业链2022Q1-Q3盈利增速22 图40：军工细分产业链2022Q1-Q3盈利增速22 图41：半导体细分产业链2022Q1-Q3盈利增速22 图42：2022二季报分行业净利润同比增速统计23 图43：本周主要指数涨跌幅一览24 图44：本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块24 图45：本周主要指数估值变化一览25 图46：本周申万一级行业估值情况一览25 图47：A股行业估值分化指数26 图48：北向资金流入与上证指数26 图49：各行业北向资金周度净买入27 图50：各行业北向资金月度净买入27 图51：本周主要指数换手率变动27 图52：本周主要指数换手率变动27 图53：本周期限利差小幅走阔28 图54：VIX指数与股权风险溢价变动28 图55：本周新高-新低股差值有所上升28 图56：本周腾落指数有所上升28 本周全球权益市场方面，美国三大股指悉数下跌，纳斯达克指数、标普500、道琼斯指数周跌幅分别为5.65%、3.35%、1.40%。同期，本周A股迎来大幅反弹，上证指数涨5.31%。市场结构上，小盘优于大盘，成长风格相对占优。交易量上，本周全A日均成交量放量至9700亿。近期，增量资金层面也出现流入信号，主要在两融、基金申购、ETF三个方面。毫无疑问的，可以得到一个观察：当前市场人心思涨，尤其是成交量的持续放大使得交易情绪变得积极。 那么，市场是否具备持续反弹的基础呢？10月至今我们一直在强调的是“防守反击：A股只有战术性反弹”，当前最新评估：边际情况是转好的，短期市场无需过度忧虑，可以以更乐观地态度看待“战术性反弹”。我们此前提出“房地产稳、汇率稳，则市场稳”的基本逻辑，并把背后的核心归结到重振内需的有效信号。虽然本周A股市是基于情绪层面的超跌反弹，很明确的是以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明显。周末，国家卫健委重申坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针不动摇，但对各地防疫过程中不合理的行为进行明确纠偏，有助于市场提升对经济修复弹性的预期。同时，11月4日《人民日报》刊发高层署名文章《把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来》，提出： “扩大的内需必须是有效需求，是满足人民群众个性化、多样化、不断升级的需求，是有合理回报的投资、有收入依托的消费、有本金和债务约束的需求，是可持续的需求。” 同时，本周美元指数受到FOMC会议后报收110.78，人民币兑美元汇率小幅升值，离岸人民币汇率收于7.178。目前可以基本确定在美联储加息预期放缓背景下7.3-7.4是人民币汇率是阶段性高位，这无疑对A股支撑在强化。一种值得期待的景预设是：中美经济周期再次错配，美国高举高打的加息进程过渡到小步快跑的加息模式，更高的加息目标使得美国经济从滞涨到衰退，而我们国内在重振内需的牵引下弱复苏进程有望加快，这无疑会使得A股市场积极地与明年上半年国内GDP修复进程联系在一起。 那么在汇率情况基本阶段性见顶的情况下，从中美股市联动性的角度看，A股相对美股的独立性在加强，本周美股回调而A股迎来大涨。当前A股与今年5-6月中美股市走势背离时的流动性逻辑是近似的，但是基本面预期还是有显著差异。 具体而言：在今年5-6月，在国内基本面预期修复、房地产政策边际放松叠加出口维持强势的状态下，即便中美利差在扩张，但国内人民币汇率基本维持稳定，相对于美联储的加息呈现脱敏特点，于是当时A股在宽松的流动性支撑中上演独立行情。那么，对照当前，相同点是流动性逻辑的支撑依然较强。目前M2维持在11.5%以上的高位，DR007和10年期国债收益率处于低位。但不同点在于，在当前疫情在广州、福州、郑州等地再次局部爆发，10月制造业PMI数据再度回落至收缩区间，外需进一步回落，内需承压的背景下，基本面修复预期并不拥有5-6月的斜率。 外部因素：11月加息75BP落地，本轮加息周期拉长的风险在提升，经济衰退风险不可避免。鲍威尔暗示明年终点利率可能会上调，每次加息的幅度可能不再是市场关注的重点，换句话说，现在何时放慢加息步伐的问题远没有加息到多高以及货币政策限制性维持多久的问题那么重要，本轮加息周期拉长的风险正在提升。同时，美国10月生产端增幅延续放缓态势，制造业PMI接近荣枯线，服务业PMI读数降至2020年5月以来的最低读数。美联储主席鲍威尔对于美国经济并不乐观，他表示在一定程度上利率必须走高并在更长时间内保持较高水平，很难找到避免衰退的道路。 A股三季报观察：截止10月31日，A股2022年三季报披露完毕。在整体法视角下，2022Q3全A和全A（非）营收增长8%左右，环比H1持平，利润端出现进一步下滑，全A两非累 计净利润增速回落至零增长附近。对于盈利底部的判断上，我们维持此前系列报告的观点：值得注意的是本轮Q2盈利底之后基本面在底部区域的时间会比较长，A股业绩增速真正明显走强或许要到明年下半年。就市场关心的热门产业赛道方面，一个值得注意的关键特征是：新能源（车）领域的盈利重心开始向产业纵深过渡。三季报产业链排序为：光伏>新能源车>半导体（与车相关、与国产替代相关）>军工。在此，我们维持此前判断：1、当前配臵思路更偏向于产业纵深的中小市值个股。2、新能源车的产业纵深就是围绕着具备核心竞争力的中小市值汽车零部件；新能源的产业纵深就是围绕储能为核心的绿电产业链。 总结而言，重振内需是必由之路，很明确的是以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明显。从交易的角度来看，人民币兑美元汇率小幅升值，离岸人民币汇率收于7.178。目前可以基本确定在美联储加息预期放缓背景下7.3-7.4是人民币汇率是阶段性高位，这无疑对A股支撑在强化，这有助于市场提前去反映明年上半年GDP的改善过程。当前，我们维持“房地产稳、汇率稳，市场则稳”的基本逻辑，可以以更乐观地态度看待“战术性反弹”。对于当前疫情再次多地局部爆发，经济修复斜率放缓，以托底经济为目的的重振内需迹象愈发明确有利于大盘价值呈现估值修复。对于当前产业赛道的投资逻辑，当前围绕国产替代、国家安全市场热度不减。从市场定价的角度，我们认为这或是一个从需求侧的渗透率走向供给侧的替代率的重要标志，是在范式转换下供给侧提供的