Q3业绩边际改善，中移动合作持续深化

Q3业绩边际改善，中移动合作持续深化 ■事件概述 总市值（百万元） 23,234.00 流通市值（百万元） 17,668.42 ■收入端Q3边际改善，费用控制继续加强 总股本（百万股） 952.60 从收入端来看，根据公司三季报披露，三季度当季实现营业收入9.54亿元， 流通股本（百万股） 724.41 公司近日发布三季报，前三季度实现营业收入21.68亿元，同比增长3.39%，单Q3实现营业收入9.54亿元，同比增长7.78%。前三季度实现归母净利润-2.50亿元，同比下降1554.73%，单Q3实现归母净利润379.87万元，同比下降99.59%。公司Q3收入边际改善，利润端依然承压。伴随公司和中移动的合作持续深化，我们依然看好公司未来的发展。 公司快报 启明星辰（002439.SZ） 2022年11月06日 证券研究报告 基础软件及套装软件投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：31.82元股价（2022-11-04）24.39元 交易数据 较去年同期增长7.78%。因公司网络安全集成业务签单存在季节性波动，剔除集成项目硬件收入的影响，前三季度公司营业收入较上年同期增长9.21%。公司Q3收入端边际改善，体现出一定的业务韧性。我们认为，伴随未来疫情影响的逐渐消除，公司集成业务的交付逐渐常态化，公司仍有望实现较快的业务增长，完成前期股权激励的增长目标。 从费用端来看，公司前三季度销售费用率同比增长18.47%、管理费用同比增长7.36%、研发费用同比增长25.50%。费用增速较2021年前三季度同比大幅放缓，例如销售费用2021年前三季度同比增长56.64%，2022年前三季度增长幅度同比收窄38.17pct。因此，我们可以看到公司已经渡过大规模投入阶段，当前费用控制继续加强，预计未来伴随收入端增速的逐渐修复，费用率有望下降，从而为利润端创造更多弹性。 ■中移动合作持续深化，关联交易有望快速增长 根据公司三季报披露，公司与中移动的合作持续深化，相关项目迈入落地实施阶段。我们预计伴随双方合作进行实质性阶段，有望为公司带来业绩增量。1）战略协议：9月15日，公司公告与中国移动集团签署了具体和细化的战略 合作协议，在安全市场联合拓展、产品服务联合打造、能力体系协同建设、 安全前沿协同创新等领域构筑更紧密的合作关系。截至三季报披露时点，公 司已经与江苏移动、山东移动、深圳移动、杭州移动等近20家公司分别签署了战略合作协议，真正实现总部-省-市三级全面对接。 12个月价格区间16.05/30.56元 股价表现 6% -1% -82%021-11 15% 22% 29% 36% 2022-03 2022-07 启明星辰沪深300 - - - - -43% 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M12M 相对收益16.6828.599.2 绝对收益20.6819.56-12.87 赵阳分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com 夏瀛韬分析师 SAC执业证书编号：S1450521120006 xiayt@essence.com.cn 相关报告 启明星辰：与中移动签署 2）产品对接：公司产品实现对中移动的“上台上架入库、入核心能力清单”。其中，启明星辰32项安全能力纳入中国移动智慧中台，覆盖业务安全、数据安全、终端安全、应用安全、基础安全等领域。 3）安全运营：公司与中移国际在中国香港合作共建联合安全运营服务中心，是双方首个城市级安全运营服务中心。运营中心基于中移国际丰富的全球网络资源，专业的执行管理团队及运维能力，结合启明星辰安全运营的整体规划，聚焦三位一体的“网络安全、数据安全、业务安全”，提供一站式整体安全解决方案、运营及服务。 4）项目订单：根据三季报，双方在西北、东北、华北、西南等区域落地数字 政府、电子政务、医疗系统、道路交通等多个项目。根据官方微信公众号披露，启明星辰集团与中国移动通信集团有限公司陕西分公司、中国移动通信 战略合作协议，强化协同 效应/赵阳 启明星辰：中报受疫情扰动，中移动合作成效显现/赵阳 启明星辰：发布22H1业绩预告，静待疫情扰动消除/赵阳 启明星辰：中移动拟战略控股，助力公司场景化创新/赵阳 启明星辰：业绩表现稳健，新兴业务快速增长/夏瀛韬 2022-09-19 2022-08-16 2022-07-17 2022-06-20 2022-04-10 集团陕西有限公司商洛分公司就建设某市“雪亮工程”项目达成战略合作，合同金额达8000余万元。在该项目中，启明星辰集团是唯一一家入围的安全企业，承担了其中全部的网络安全设备产品。根据公司发布的《关于2022年度日常关联交易预计的公告》，预计2022年向中国移动集团及其控制的其他企 业销售商品及提供劳务的金额为7.50亿元，截至6月30日已经发生的金额为 1.2亿元，2021年向中移动提供商品及劳务的金额为1.05亿元，同比提升614%。 ■投资建议 启明星辰作为国内网络安全产业的龙头企业和引领者，有望实现长期的业绩增长。暂不考虑中移动入股的摊薄，我们预计公司2022/23/24年实现营业收入52.84/66.66/82.80亿元，实现归母净利润8.64/10.83/13.70亿元。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价31.82元，相当于2023年的28倍动态市盈率。 ■风险提示：疫情影响订单交付；网安行业需求不及预期；供应链供货不足。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 3,646.7 4,386.0 5,283.7 6,666.3 8,280.4 净利润 804.1 861.5 864.0 1,083.1 1,370.3 每股收益(元) 0.86 0.92 0.91 1.14 1.44 每股净资产(元) 6.43 7.22 7.93 9.01 10.39 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 33.92 30.92 26.89 21.45 16.96 市净率(倍) 4.56 3.96 3.08 2.71 2.35 净利润率 22.0% 19.6% 16.4% 16.2% 16.5% 净资产收益率 15.5% 13.6% 12.1% 13.5% 14.9% 股息收益率 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 0.3% ROIC 17.5% 16.4% 14.6% 16.0% 16.9% 资料来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E （百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 3,646.7 4,386.0 5,283.7 6,666.3 8,280.4 成长性 减:营业成本 1,317.6 1,491.8 1,797.1 2,287.3 2,857.7 营业收入增长率 18.0% 20.3% 20.5% 26.2% 24.2% 营业税费 34.1 42.0 50.5 63.8 79.2 营业利润增长率 21.8% 3.7% 0.5% 25.4% 26.5% 销售费用 795.7 1,102.3 1,407.2 1,742.1 2,097.6 净利润增长率 16.8% 7.1% 0.3% 25.4% 26.5% 管理费用 804.9 1,060.7 1,357.1 1,685.5 2,027.4 EBITDA增长率 14.5% 5.4% -6.0% 25.8% 26.9% 财务费用 -2.1 -10.2 -21.7 -22.5 -24.3 EBIT增长率 17.9% 3.3% -0.9% 25.9% 26.9% 资产减值损失 -90.9 85.1 107.9 136.0 167.3 NOPLAT增长率 21.6% 5.1% -1.3% 27.0% 27.9% 加:公允价值变动收益 49.1 50.9 56.0 61.6 67.8 投资资本增长率 4.3% 20.0% 2.8% 28.5% 16.1% 投资和汇兑收益 42.2 49.1 58.9 70.7 77.8 净资产增长率 37.3% 12.3% 12.1% 13.7% 15.2% 营业利润 902.5 936.1 940.9 1,179.5 1,492.3 加:营业外净收支 -1.9 2.1 0.0 0.0 0.0 利润率 利润总额 900.6 938.2 940.9 1,179.5 1,492.3 毛利率 63.9% 66.0% 66.0% 65.7% 65.5% 减:所得税 90.6 75.5 75.7 94.9 120.0 营业利润率 24.7% 21.3% 17.8% 17.7% 18.0% 净利润804.1861.5864.01,083.11,370.3 净利润率 22.0% 19.6% 16.4% 16.2% 16.5% EBITDA/营业收入 27.9% 24.4% 19.0% 19.0% 19.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 24.6% 21.1% 17.4% 17.3% 17.7% （百万元）202020212022E2023E2024E 运营效率 货币资金 1,469.2 1,354.5 1,720.1 1,465.8 1,958.2 固定资产周转天数 28 36 48 54 62 交易性金融资产 1,551.2 1,403.1 1,403.1 1,403.1 1,403.1 流动营业资本周转天数 338 317 333 332 329 应收帐款 2,820.0 3,140.1 4,039.8 5,018.9 6,233.2 流动资产周转天数 640 547 549 489 477 应收票据 114.1 112.4 135.4 170.8 212.1 应收帐款周转天数 249 248 248 248 248 预付帐款 51.2 49.6 59.8 75.5 93.7 存货周转天数 85 104 104 104 104 存货 474.2 545.5 752.4 869.2 0.0 总资产周转天数 764 720 675 620 583 其他流动资产 -83.5 -38.0 -166.8 -66.2 932.0 投资资本周转天数 445 444 379 386 361 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 150.9 163.6 163.6 163.6 163.6 ROE 15.5% 13.6% 12.1% 13.5% 14.9% 投资性房地产 ROA 9.6% 9.6% 8.1% 9.0% 9.5% 固定资产 290.8 568.8 821.1 1,166.5 1,641.4 ROIC 17.5% 16.4% 14.6% 16.0% 16.9% 在建工程 132.2 1.1 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 206.7 186.9 252.8 325.3 405.0 销售费用率 21.8% 25.1% 26.6% 26.1% 25.3% 其他非流动资产 1,189.5 1,448.7 1,436.8 1,424.9 1,413.0 管理费用率 22.1% 24.2% 25.7% 25.3% 24.5% 资产总额 8,366.6 8,936.4 10,618.1 12,017.3 14,455.3 财务费用率 -0.1% -0.2% -0.4% -0.3% -0.3% 短期债务 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 三费/营业收入 43.8% 49.1% 51.9% 51.1% 49.5% 应付帐款 1,368.2 1,151.8 1,834.7 1,903.9 2,688.8 偿债能