出货量大幅增长，短期盈利能力下滑不改长期弹性

投资要点 事件：公司发布]2022年三季度报告，前三季度实现营业收入16.1亿元，同比增长133.0%；对应22Q3实现营业收入6.7亿元，同比增长115.9%，环比增长35.4%。前三季度实现归母净利润1.2亿元，同比增长110.5%；对应22Q3实现归母净利润0.3亿元，增长88.6%，环比下降53.6%。前三季度实现营业收入1.1亿元，同比增长128.7%；对应22Q3实现归母净利润0.3亿元，同比增长117.9%，环比下降54.7%。业绩不及预期。 下游需求旺盛，出货量大幅增长，产能建设稳步推进。SNEResearch数据显示，公司主要客户BYD锂电池装机量同比增长近200%，同时LGES装机量稳居全球第二，下游客户需求良好。22Q3，公司位于福建、四川的新增产能建设进度稳步推进，并贡献一定增量。经测算，22Q3公司石墨负极销约2万吨，环比增长超30%。预期22Q4，随着下游积极备产，石墨负极需求量进一步增加，单季度销量有望超2.5万吨，对应全年销量8.5~9万吨。 成本端压力增加，显著挤压公司利润。BAIINFO数据显示，报告期内负极原材料针状焦价格显著上涨，达到全年高点1.4万元/吨，较年初上涨0.4万元/吨，22Q3成本端严重承压。同时，受限于内蒙古、四川、福建等地限电影响，叠加负极供应商开工率维持较高水平，石墨化价格再度上涨，一度达到2.6万元/吨，较年初上涨0.4万元/吨。经测算，若公司按照市场价采购，那么成本将提升超1万元/吨。因此，22Q3公司负极材料单位盈利显著下滑，仅有0.1万元/吨，环比缩水超60%。 22Q4成本压力缓解，全年仍有望踩稳预期。 22M9 开始，针状焦、石墨化价格均出现小幅回落，公司成本端压力有望缓解。经测算，若盈利能力修复至22H1水平，公司22Q4可实现归母净利润约7500万元，仍可踩稳全年预期。 新增产能落地，负极版图日益丰满。10月31日，公司与永安市石墨和石墨烯产业园签署《负极配套生产线项目投资合同》，其中拟建设年产2万吨负极碳化生产线和年产4万吨人造石墨负极原料粉碎整形线及包覆线生产线。至此，公司远期负极产能或将超过15万吨，为应对下游需求爆发做充分准备。 盈利预测与投资建议。公司积极扩大产能，优化公司产品结构，同时增加石墨化配套进行降本增效，进一步提升公司盈利能力。考虑公司客户质量优秀，及未来公司稳步扩产，积极对接市场需求，我们认为三季度成本端压力导致利润受损为短期现象，不改公司业绩长期向好预期，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；石墨化供给短缺的风险；外协加工风险；公司毛利率下降风险；应收账款风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：2022年公司主要原材料供应紧缺、价格上行，外协加工费用上涨，公司成本显著上升，且无法全部向下游传导，毛利率下滑严重。22Q4起，原材料供需矛盾缓和，能源紧张问题有望缓解，公司毛利率情况将逐步回暖，单位利润维持历史平均水平。 假设2：公司四川、福建基地建设稳步推进，产能逐年增长。产品下游需求旺盛，实现满产满销，2022~2024年销量为8.5/12/15万吨。 假设3：公司负极产品单位价格较低，考虑未来行业大宗化、价格战的可能性，产品单价仍有望维持，预计2022~2024年负极产品单价3.2万元/吨。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率