金融工程月度报告（2022年11月）

2022年11月01日 证券研究报告•金融工程报告 定期报告系列 金融工程月度报告（2022年11月） 摘要 本报告从量化因子、行业估值、基金重仓股、市场展望、行业轮动五个方面对上月情况进行总结。 1、量化因子。进入10月，党的20大胜利召开，A股先扬后抑，呈现倒V走势。估值因子大幅回暖，估值开始逐步修复；盈利因子显著反转，盈利能力较强的个股显著回撤，盈利能力较弱的个股出现反弹；成长因子表现差强人意，相较于9 月，市场风格相对均衡；流动性因子有效性大幅跃升，市场交易热度明显升温，投资交易热度较高的标的易获得超额收益；10月A股市场动量效应萎靡，反转效应显著，超跌个股显著反弹；波动因子方向扭转，收益波动较大的标的易获得超额收益 2、行业估值。截止2022年10月31日，当前深证成指、上证指数、沪深300 指数的PE（TTM）历史分位数相对9月末进一步下降，深证成指从53.73%下降至49.98%，创业板指从24.27%下降至9.89%。中信一级行业指数中，公用、食品饮料、汽车、电新行业指数的PE（TTM）相对于9月末显著下降，计算机、钢铁、综合、国防军工行业指数的PE（TTM）相对于9月末显著上升。 3、基金重仓股。根据2022年三季度持仓数据，电力设备、食品饮料、医药生 物、电子、有色金属行业的基金配置比例较高，分别为17.55%、15.18%、9.65% 8.59%、4.92%，其中仅食品饮料行业配置比例环比增加。环比变换增持前5的行业为国防军工、交通运输、房地产、煤炭、通信行业。其中，相比于行业流通市值占比，交通运输、煤炭、通信行业配置比例处于低配状态。减持前5的行业为电力设备、医药生物、非银金融、有色金属、传媒行业。 4、市场展望。截止2022年10月31日，股权风险溢价ERP为3.71%，处于 2010年以来的81.09%分位，即当前投资股票资产的性价比超过2010年以来 81.09%的时间。股债收益比EBR为1.14，创下2010年以来新高，前投资优质股票资产的性价比处于历史高位。交易活跃度指标（万得全A指数60日累计换手率处于2010年以来的60.87%分位，所处分位数较上月末呈现下降趋势。 5、行业轮动。11月行业配置观点汇总： 1）基于券商金股的行业轮动模型：钢铁、计算机、电力及公用事业、传媒、国防军工、有色金属。 2）相似预期差行业轮动模型：商贸零售、交通运输、电新、汽车、综合、机械 3）基于分析师预期边际变化的行业轮动模型：煤炭、电力设备及新能源、汽车农林牧渔、石油石化、银行。 4）交易集中度识别热点行业的轮动模型：机械、汽车、电力设备及新能源。 5）历史与预期景气度的行业轮动模型：建筑、消费者服务、电力设备及新能源风险提示：本研究基于市场历史数据，因子的历史收益率不代表未来收益率。 若未来市场环境发生较大变化，实际表现可能与本文的结论有所差异。 西南证券研究发展中心 分析师：邓璎函 执业证号：S1250517080005电话：023-67507084 邮箱：dyh@swsc.com.cn 相关研究 1.基金业绩归因模型的解析与探讨 (2022-10-29) 2.基于券商金股的行业轮动研究 (2022-09-08) 3.基于相似股票历史收益的选股因子研究 (2022-05-20) 4.基于吸收比率规避市场下行风险的资产配置策略(2022-02-09) 5.基于“集中度”识别拥挤交易的行业轮动策略(2022-01-26) 6.基于价格动量和基本面动量的双动量选股策略(2021-11-19) 7.基金管理的主动性指标构建与业绩预测 (2021-10-26) 8.BARRA中国市场模型（CNE6）解读— —因子选股系列(2019-02-26) 9.波动率因子的改进：异质波动率——因子选股系列(2018-08-29) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1量化因子追踪表现1 2各行业PE估值水平2 3基金重仓股在各行业的配置比例4 4市场展望6 4.1股权风险溢价ERP指标6 4.2股债收益比EBR指标6 4.3交易活跃度指标7 5行业轮动模型8 5.1相似预期差行业轮动模型8 5.2基于分析师预期边际变化的行业轮动模型10 5.3基于券商金股的行业轮动模型11 5.4交易集中度识别热点行业的行业轮动模型12 5.5历史与预期景气度的行业轮动模型15 6风险提示16 图目录 图1：10月量化因子信息系数及多空收益追踪1 图2：2022年10月31日中信一级行业PE估值水平2 图3：2022年9月30日中信一级行业PE估值水平3 图4：2022年三季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例4 图5：2022年二季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例5 图6：股权风险溢价ERP6 图7：股债收益比EBR7 图8：万得全A指数60日累计换手率7 图9：相似预期差多头策略与市场指数净值变化图9 图10：动态分析师预期多头策略与市场指数净值变化图10 图11：动态券商金股因子多头策略与市场指数净值变化图12 图12：2022年10月31日中信一级行业交易集中度13 图13：2022年9月30日中信一级行业交易集中度14 图14：“高集中度、高相对估值”行业策略净值图15 图15：“高历史景气度、高预期景气度”行业策略净值图16 表目录 表1：行业轮动模型配置观点8 表2：行业维度相似预期差因子信息系数分析结果9 表3：10月相似预期差因子择业追踪9 表4：动态分析师预期因子信息系数分析结果10 表5：10月动态分析师预期因子择业追踪11 表6：动态券商金股因子信息系数分析结果11 表7：10月动态券商金股因子择业追踪12 表8：“高集中度、高相对估值”行业策略表现和配置观点15 表9：历史景气度和预期景气度指标构建15 表10：“高历史景气度、高预期景气度”行业策略表现和配置观点16 1量化因子追踪表现 我们对估值、盈利、成长、流动性、动量、波动六类因子在A股市场10月的实际表现进行了追踪观察。 进入10月，党的20大胜利召开，A股先扬后抑，呈现倒V走势。估值因子大幅回暖，估值开始逐步修复；盈利因子显著反转，盈利能力较强的个股显著回撤，盈利能力较弱的个股出现反弹；成长因子表现差强人意，相较于9月，市场风格相对均衡；流动性因子有效性大幅跃升，市场交易热度明显升温，投资交易热度较高的标的易获得超额收益；10月A股市场动量效应萎靡，反转效应显著，超跌个股显著反弹；波动因子方向扭转，收益波动较大的标的易获得超额收益。 图1：10月量化因子信息系数及多空收益追踪 估值 盈利 成长 流动性 动量 波动 0.300.25 0.20 0.15 0.10 0.05 PE PB PD ROE ROA Profit_YoY ∆ROE Amihud TO_20 TO_60 MO_5 MO_20 VOL_20 VOL_60 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 Rank_IC月度多空收益（右轴） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 数据来源：万得，西南证券整理 2各行业PE估值水平 截止2022年10月31日，中信一级行业和各指数的PE（TTM）大小和历史分位数表现如下。 图2：2022年10月31日中信一级行业PE估值水平 数据来源：同花顺，西南证券整理 注：1.横轴表示当前PE（TTM）相对历史值的分位数，历史数据起始于2010年1月1日； 2.纵轴表示当前PE（TTM）值的大小； 3.PE为负数时估值最高，负数PE之间不可比较。 图3：2022年9月30日中信一级行业PE估值水平 数据来源：同花顺，西南证券整理 截止2022年10月31日，当前深证成指、上证指数、沪深300指数的PE（TTM）历 史分位数相对9月末进一步下降，深证成指从53.73%下降至49.98%，创业板指从24.27% 下降至9.89%。 中信一级行业指数中，电力及公用事业、食品饮料、汽车、电新行业指数的PE（TTM）相对于9月末显著下降，计算机、钢铁、综合、国防军工行业指数的PE（TTM）相对于9月末显著上升。 3基金重仓股在各行业的配置比例 截止2022年第三季度，申万一级行业的基金重仓股配置比例大小和历史分位数表现如下。 图4：2022年三季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例 数据来源：同花顺，西南证券整理。 注：1.基金重仓股对行业的配置比例=基金对单个行业的重仓股市值/基金对所有行业的重仓股市值之和； 2.基金包括普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金，历史数据起始于2010年一季报； 3.申万一级行业对北交所股票和港股的行业分类更全面，因此重仓股分析采用申万一级的行业分类。 图5：2022年二季度基金重仓股在申万一级行业的配置比例 数据来源：同花顺，西南证券整理 根据2022年三季度持仓数据，电力设备、食品饮料、医药生物、电子、有色金属行业的基金配置比例较高，分别为17.55%、15.18%、9.65%、8.59%、4.92%，其中仅食品饮料行业配置比例环比增加，增加0.33个百分点；电力设备、医药生物、电子、有色金属行业配置比例均环比减少。 环比变换增持前5的行业为国防军工、交通运输、房地产、煤炭、通信行业，分别增持 0.90个百分点、0.77个百分点、0.70个百分点、0.52个百分点和0.35个百分点。其中，相比于行业流通市值占比，交通运输、煤炭、通信行业配置比例处于低配状态。减持前5的行业为电力设备、医药生物、非银金融、有色金属、传媒行业，分别减持1.24个百分点、0.89个百分点、0.86个百分点、0.68个百分点和0.57个百分点。 国防军工行业配置比例所处2010年以来历史高位，处于98.04%分位数。医药生物、建筑材料行业配置比例所处2010年以来历史低位，分别为9.80%、3.92%分位数处。 4市场展望 4.1股权风险溢价ERP指标 截止2022年10月31日，股权风险溢价ERP为3.71%，处于2010年以来的81.09% 分位，即当前投资股票资产的性价比超过2010年以来81.09%的时间。 股权风险溢价ERP较上月末上升0.29个百分点，所处分位数较上月末进一步上升。相较上月末，当前股票资产相对债券资产的安全边际程度上升，当前投资股票的性价比上升。 图6：股权风险溢价ERP 0.068000 0.057000 0.046000 0.035000 0.024000 0.013000 02000 -0.011000 -0.020 ERP均值均值+标准差均值-标准差万得全A指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 注：股权风险溢价ERP=1/万得全A的PE(TTM)–十年期国债到期收益率 4.2股债收益比EBR指标 截止2022年10月31日，股债收益比EBR为1.14，创下2010年以来新高，前投资优质股票资产的性价比处于历史高位。 图7：股债收益比EBR 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 0.21,000 EBR均值均值+标准差均值-标准差沪深300指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 注：股债收益比EBR=沪深300股息率（近12个月）/十年期国债到期收益率 4.3交易活跃度指标 截止2022年10月31日，交易活跃度指标（万得全A指数60日累计换手率）处于2010 年以来的60.87%分位，所处分位数较上月末呈现下降趋势。 图8：万得全A指数60日累计换手率 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 60日累计换手率万得全A指数（右轴） 数据来源：同花顺，西南证券整理 5行业轮动模型 各行业轮动模型的观点汇总如表1所示。