11月议息会议文字点评：紧缩立场延续，可能缩小加息幅度不等同于边际宽松

紧缩立场延续，可能缩小加息幅度不等同于边际宽松证券研究报告 2022年11月03日 11月议息会议文字点评（20221103） 摘要 （1）【经济增长，就业强劲，通胀仍是核心问题】11月联储声明对美国经济基本面的评价延续了9月会议的表述，生产和支出略有增长，就业增长强劲、失业率较低，但通胀仍居高不下，反映了供需失衡、食品和能源价格上涨以及广泛的物价压力。俄乌冲突带来了额外的通胀风险与经济压力，联储高度关注通胀风险。 （2）【加息75BP后，政策利率已经足够具有限制性】联储决议加息75BP将政策利率区间提高至3.75-4%，对应将准备金余额支付利率IRPOR提高至3.9%，将隔夜回购利率提高至4%，将隔夜逆回购利率提高至3.8%。缩表仍然按照《缩表原则》进行，每月减少350亿美元MBS上限与600亿美元国债上限。本次加息过后，政策利率区间已经明显超过2-3%的中性利率区间水平，联储认为，当前政策利率水平已经足够具有限制性。 （3）【联储暗示平滑加息路径，但并未放松紧缩立场】联储声明增加了如下表述，在确定未来加息节奏时，将考虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济和通胀的滞后性，以及货币政策对经济和金融环境的影响。结合鲍威尔在发布会上有关12月将讨论缩小加息幅度的表述，可以认为联储已 经打算在12月会议上缩小加息幅度。但联储缩小加息幅度并不意味着转向宽松，鲍威尔也在发布会上明确表示，现在讨论暂停加息还操之过急，加息终点将高于之前（9月点阵图）预估的利率（4.75-5%）。我们理解为，联储可能平滑加息路径，但加息可能持续更长时间，加息终点也可能更高，联储实际上并未放松，甚至边际强化了紧缩立场。 （4）【决议符合预期，但联储表态偏鹰】11月联储加息75BP符合市场预期，市场更关注的是联储有关后续加息路径的表态。鲍威尔在发布会上的发言，虽然暗示了可能缩小加息幅度，平滑加息路径，但整体并未放松，甚至边际强化了紧缩立场。会后FEDWATCH显示，市场预期联储将在2023年3月加息至终末利率5-5.25%，后续联储还有两次50BP加息与一次25BP加息，整体路径与会前基本一致，但市场共识较会前有所提升。 风险提示：疫情超预期蔓延，美国经济与通胀数据超预期，美联储货币政策收紧超预期。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 廖翊杰联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：沿浦转债，领先的乘用车座椅零部件生产商-申购建议：积极参与》2022-11-02 2《固定收益：赛轮转债，中国领先轮胎生产企业之一-申购推荐：积极参与》 2022-11-02 3《固定收益：普遍增配利率债及金融 债-2022年三季度基金持债分析》 2022-11-02 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 1.紧缩立场延续，可能缩小加息幅度不等同于边际宽松 （1）【经济增长，就业强劲，通胀仍是核心问题】11月联储声明1对美国经济基本面的评价延续了9月会议的表述2，生产和支出略有增长，就业增长强劲、失业率较低，但通胀仍居高不下，反映了供需失衡、食品和能源价格上涨以及广泛的物价压力。俄乌冲突带来了额外的通胀风险与经济压力，联储高度关注通胀风险。 （2）【加息75BP后，政策利率已经足够具有限制性】联储决议3加息75BP将政策利率区间提高至3.75-4%，对应将准备金余额支付利率IRPOR提高至3.9%，将隔夜回购利率提高至4%，将隔夜逆回购利率提高至3.8%。缩表仍然按照《缩表原则》进行，每月减少350亿美元MBS上限与600亿美元国债上限。本次加息过后，政策利率区间已经明显超过2-3%的中性利率区间水平，联储认为，当前政策利率水平已经足够具有限制性。 （3）【联储暗示平滑加息路径，但并未放松紧缩立场】联储声明增加了如下表述，在确定未来加息节奏时，将考虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济和通胀的滞后性，以及货币政策对经济和金融环境的影响。结合鲍威尔在发布会上4有关12月将讨论缩小加息幅 度的表述，可以认为联储已经打算在12月会议上缩小加息幅度。但联储缩小加息幅度并不意味着转向宽松，鲍威尔也在发布会上明确表示，现在讨论暂停加息还操之过急，加息终点将高于之前（9月点阵图）预估的利率（4.75-5%）。我们理解为，联储可能平滑加息路径，但加息可能持续更长时间，加息终点也可能更高，联储实际上并未放松，甚至边际强化了紧缩立场。 （4）【决议符合预期，但联储表态偏鹰】11月联储加息75BP符合市场预期，市场更关注的是联储有关后续加息路径的表态。鲍威尔在发布会上的发言，虽然暗示了可能缩小加息幅度，平滑加息路径，但整体并未放松，甚至边际强化了紧缩立场。会后FEDWATCH显示，市场预期联储将在2023年3月加息至终末利率5-5.25%，后续联储还有两次50BP加息与一次25BP加息，整体路径与会前基本一致，但市场共识较会前有所提升。 图1：FEDWATCH市场预期5 资料来源：CME、天风证券研究所 1https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20221102a.htm 2https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20220921a.htm 3https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20221102a1.htm 4https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20220921.htm 5 https://www.cmegroup.com/markets/interest-rates/cme-fedwatch-tool.html?redirect=/trading/interest-rates/countdown-to-fomc .html 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报 告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别说明评级体系 买入预期股价相对收益20%以上 股票投资评级 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 增持预期股价相对收益10%-20% 持有预期股价相对收益-10%-10% 卖出预期股价相对收益-10%以下 强于大市预期行业指数涨幅5%以上 中性预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京海口上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼邮编：518000 电话：(86755)-23915663传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com