钛白粉景气下行Q3业绩承压，新能源布局助力长远发展

事件：公司发布2022年三季报。2022年前三季度，公司实现营业总收入181亿元，同比+18%；实现归母净利润32亿元，同比-17%。2022Q3单季，公司实现营业总收入56亿元，同比+3.6%，环比-11%；实现归母净利润9.07亿元，同比-35%，环比-25%。 需求下行钛白粉价差收窄，公司钛白粉业务盈利能力承压 2022Q3，国内钛白粉市场受下游地产等行业开工不足影响，需求下行，而地缘政治危机和全球通胀推动下，原辅材料价格仍位于较高位置，挤压公司盈利能力。 根据Wind数据，2022Q3金红石型钛白粉均价为17155元/吨，同比-12.8%，环比-12.7%；钛精矿、硫酸均价分别为2165、280元/吨，同比分别-7.9%、-56.6%，环比分别-4.9%、-68.6%。2022Q3公司氯化法钛白粉平均报价为19820元/吨，同比-13%，环比-13%；四氯化钛、石油焦均价分别为8158、2215元/吨，同比分别+2%、+43%，环比分别-4%、-5%。2022Q3，硫酸法、氯化法钛白粉价差分别同比-7.2%、-26%，分别环比-1.7%、-21%。钛白粉价差收窄，公司钛白粉盈利能力承压。 深入布局钛产业链，巩固龙头优势 钛白粉方面，公司现有钛白粉产能111万吨，位居国内第一，世界第三。公司于2020年定增募投建设云南新立年产20万吨氯化法钛白粉项目，第一条线10万吨/年已建成并投产，第二条线10万吨/年预计于2022年12月投产，预计2022年底公司钛白粉产能将达131万吨，钛白粉行业龙头地位进一步巩固。 钛白粉配套原料方面，公司于2022年10月18日公告称，投资建设金昌冶炼副产硫酸资源及氯碱废电石渣综合利用生产40万吨合成金红石项目，项目投资40亿元，预计建设31个月。项目建成后，可有效解决金昌市氯碱废电石渣和冶炼副产硫酸资源过剩难处理的问题，同时合成金红石可以作为公司钛白粉原料，与公司现有钛产业形成良好的协同效应。 钛矿方面，公司700万吨绿色高效选矿项目将于2023年投产，投产后公司将新增处理原矿能力700万吨/年，新增铁精矿160万吨/年、钛精矿40万吨/年、硫钴精矿1.5万吨/年。“十四五”期间，公司计划与澳洲东锆整合年产100万吨钛锆重矿物的海滨钛锆砂矿项目，钛矿自给率将提升至70%。 海绵钛方面，2022年上半年公司已经具备5万吨/年海绵钛产能，目前月产量接近4000吨。2023年底公司在甘肃金昌的年产3万吨转子级海绵钛技术提升改造项目（二期）1.5万吨和云南禄丰的年产3万吨转子级海绵钛智能制造技改项目（二期）1.5万吨将建成投产，届时公司将具备8万吨/年的海绵钛产能。公司钛产业链龙头优势将进一步巩固。 新能源材料项目投产迅速，助力公司长远发展 2022H1，公司锂电新能源材料磷酸铁、磷酸铁锂、石墨负极生产线建成投产，公司新增磷酸铁产能5万吨，磷酸铁锂产能5万吨，石墨负极产能2.5万吨。 截至2022年10月，公司5万吨磷酸铁、5万吨磷酸铁锂产能爬坡迅速，9月磷酸铁月产量超3000吨，至10月磷酸铁、磷酸铁锂均已实现达标达产。 公司预计2022年四季度新增5万吨石墨负极、5万吨磷酸铁锂产能。公司在建新能源材料项目将于2023年全部投产，届时将形成磷酸铁产能35万吨、磷酸铁锂产能35万吨、石墨负极产能30万吨。公司新能源项目投产顺利，产品均已得到客户的认可和信任，产销状况良好，公司将充分发挥“钛锂耦合”和“大化工，低成本”优势，长期有望打开第二成长曲线。 前瞻布局钒产业链，拥抱新兴产业 钒电池长时储能空间广阔，由于光伏、风电等将带动储能行业高速发展，钒电池有望进入快速发展期，从而带动五氧化二钒需求的增长。公司现有废酸提取五氧化二钒产能800万吨/年，为充分利用钒钛磁铁矿中的钒资源，公司投资建设钒钛铁精矿碱性球团湿法工艺年产3万吨五氧化二钒创新示范工程，一期1.5万吨预计2023年底建成投产，二期1.5万吨预计2024年底投产。公司前瞻性布局钒产业链，充分利用钒矿资源的同时，在新兴产业链上将具备一定的先发优势，从而充分享受钒产业未来发展的成果。 图1：硫酸法钛白粉价格价差（元/吨） 图2：氯化法钛白粉价格价差 表1：公司在建项目追踪（截至2022年10月） 盈利预测、估值与评级 钛白粉行业景气度下行，22Q3公司钛白粉盈利承压，长期来看钛白粉供给端仍有产能释放，景气度或将继续下行，我们下调公司22-24年盈利预测，预计公司22-24年归母净利润分别为42.54（下调22%）/52.54（下调13%）/62.36（下调8%）亿元，对应的EPS分别为1.78/2.20/2.61元/股，我们仍看好公司钛产业链龙头优势和新能源材料业务前景，仍维持“买入”评级。 风险提示：钛白粉需求波动风险、项目投产进度不及预期、成本波动风险。 表2：公司盈利预测与估值简表