需求疲弱尚待修复，核心业务利润有望回升

小米集团-W（01810.HK） 需求疲弱尚待修复，核心业务利润有望回升 手机：销量边际改善，国内高端化持续推进。近期Canalys、StrategyAnalytics等机构陆续公布了2022Q3全球智能手机出货情况。我们预计小米2022Q3出货量约为4000万台、同比下降8%，环比边际恢复。需求端 疲弱导致销量下滑，整体来看，我们预计今年全年手机销量承压。 ASP方面，我们预计Q3ASP小幅下滑。其中，国内由于发布高端机Ultra、Fold等，国内手机ASP有望实现增长。而海外地区没有发布高端机型、中低端系列拉低海外ASP水平。 毛利率方面，Q2毛利率由于618大促有所下滑，Q3环比或有所提升。 AIoT：短期承压，毛利率稳步提升。我们预计Q3AIoT同比有所下滑，主要由于电视促销带来ASP下滑，此外境外市场受俄乌冲突、国际物流因素等影响有所承压。 毛利率方面，显示面板等核心零部件降价，此外产品结构上空冰洗、可穿戴等产品占比上升，均有望推动Q3小米AIoT毛利率延续稳中有升趋势。 互联网：海外互联网表现相对稳健。虽然手机出货量下滑，但用户换机周期的延长也带来流失率的下降，我们预计Q3MIUIMAU依然实现稳定增长。收入方面，海外互联网表现或相对稳健。毛利率方面，我们预计Q3 互联网业务毛利率或将环比稳定。 Q3核心利润有望实现触底回升。小米在自动驾驶领域首期规划研发相关投入为33亿元，Q1、Q2小米智能电动汽车等创新业务费用分别为4.25 亿元、6.11亿元，我们预计Q3、Q4相关投入将逐季增加。剔除造车等创新业务费用后，我们预计小米Q3non-GAAP核心业务净利润环比Q2将实现提升。 维持“买入”评级。我们预计公司2022Q3收入701亿元、同比下降10%，non-GAAP净利润19.8亿、同比下降62%。预计2022-2024年小米集团总收入为2946/3228/3584亿元，non-GAAP净利润为89/117/142亿元。 基于小米核心业务（剔除造车）17x2023eP/E、结合投资价值，给予小米15港元目标价，维持“买入”评级。 风险提示：国内智能手机竞争加剧、AIoT进展不及预期、海外市场政策风险、宏观环境变化超预期。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 245,866 328,309 294,553 322,773 358,422 增长率yoy（%） 19 34 -10 10 11 Non-gaap归母净利（百万元） 13,006 22,039 8,911 11,682 14,183 增长率yoy（%） 13 69 -60 31 21 Non-gaapEPS（元/股） 0.5 0.9 0.3 0.5 0.6 净资产收益率（%） 16 14 3 7 7 P/E（倍） 15.1 9.2 22.8 17.4 14.3 P/B（倍） 1.5 1.4 1.3 1.3 1.2 资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：股价为2022年11月1日收盘价 证券研究报告|公司点评 2022年11月02日 买入（维持） 股票信息 行业智能驾驶与制造 11月1日收盘价(港元)9.25 总市值(百万港元)230,179.72 总股本(百万股)24,884.29 其中自由流通股(%)100.00 30日日均成交量(百万股)90.06 股价走势 作者 分析师夏君 执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 分析师朱若菲 执业证书编号：S0680522030003邮箱：zhuruofei@gszq.com 分析师刘澜 执业证书编号：S0680522030006邮箱：liulan@gszq.com 相关研究 1、《小米集团-W（01810.HK）：手机需求疲弱，致力投资小米科技生态圈》2022-08-21 2、《小米集团-W（01810.HK）：需求尚待恢复，Q2盈利或见底》2022-08-03 3、《小米集团-W（01810.HK）：短期业务承压，期待环比改善》2022-05-20 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产176,283 185,851 164,515 216,095 207,548 营业收入 245,866 328,309 294,553 322,773 358,422 现金75,977 58,872 72,833 74,866 97,636 营业成本 209,114 270,048 244,661 266,271 294,225 应收账款10,161 17,986 7,267 20,405 10,323 营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他应收款0 0 0 0 0 营业费用 14,539 20,981 20,374 22,546 24,939 预付账款16,182 19,852 12,477 22,949 16,389 管理费用 13,003 17,906 21,408 23,342 25,563 存货41,671 52,398 32,827 59,926 42,565 财务费用 2,401 1,612 936 970 1,420 其他流动资产32,293 36,744 39,111 37,949 40,635 资产减值损失 -372 -2,580 -526 -200 -200 非流动资产77,397 107,040 106,852 106,882 107,037 公允价值变动收益 13,173 8,132 -2,010 2,054 2,054 长期投资47,997 60,344 60,344 60,344 60,344 投资净收益 1,381 275 -13 251 251 固定资产6,306 6,965 8,420 9,611 10,584 营业利润 20,991 23,590 4,626 11,748 14,380 无形资产4,266 5,579 3,935 2,775 1,957 营业外收入 643 827 723 745 745 其他非流动资产18,828 34,152 34,152 34,152 34,152 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计253,680 292,892 271,367 322,977 314,585 利润总额 21,633 24,417 5,349 12,493 15,125 流动负债107,927 115,727 90,201 131,990 111,708 所得税 1,321 5,134 1,348 2,672 3,235 短期借款6,962 5,527 5,327 5,627 5,927 净利润 20,313 19,283 4,002 9,821 11,890 应付账款72,199 74,643 58,394 86,394 73,595 少数股东损益 -43 -56 -13 -151 -183 其他流动负债28,766 35,557 26,479 39,969 32,186 归属母公司净利润 20,356 19,339 4,014 9,972 12,073 非流动负债21,739 39,732 39,732 39,732 39,732 non-gaap归母净利 13,006 22,039 8,911 11,682 14,183 长期借款10,635 20,720 20,720 20,720 20,720 EPS（元/股） 0.53 0.86 0.35 0.46 0.56 其他非流动负债11,105 19,012 19,012 19,012 19,012 负债合计129,666 155,459 129,933 171,722 151,440 少数股东权益322 220 207 56 -127 股本0 0 0 0 0 资本公积123,691 137,212 141,227 151,199 163,272 主要财务比率 留存收益0 0 0 0 0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益123,692 137,213 141,227 151,200 163,273 成长能力 负债和股东权益253,680 292,892 271,367 322,977 314,585 营业收入（%） 19.4 33.5 -10.3 9.6 11.0 营业利润（%） 92.6 12.4 -80.4 154.0 22.4 归属母公司净利润（%） 12.8 69.5 -59.6 31.1 21.4 获利能力毛利率（%） 14.9 17.7 16.9 17.5 17.9 现金流量表（百万元） 净利率（%） 8.3 5.9 1.4 3.0 3.3 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 16.5 14.1 2.8 6.6 7.4 经营活动现金流21,879 9,785 18,096 5,704 26,890 ROIC（%） 15.9 12.6 2.8 6.0 6.9 净利润21,633 24,417 5,349 12,493 15,125 偿债能力 折旧摊销1,708 3,062 3,189 2,970 2,845 资产负债率（%） 51.1 53.1 47.9 53.2 48.1 财务费用2,401 1,612 936 970 1,420 净负债比率（%） 44.2 44.1 38.3 45.0 39.7 投资损失-11,813 -7,669 0 0 0 流动比率 1.6 1.6 1.8 1.6 1.9 营运资金变动4,320 -15,725 9,970 -8,057 10,735 速动比率 1.2 1.2 1.5 1.2 1.5 其他经营现金流3,628 4,089 -1,348 -2,672 -3,235 营运能力 投资活动现金流-17,679 -45,008 -3,000 -3,000 -3,000 总资产周转率 1.1 1.2 1.0 1.1 1.1 资本支出-3,026 -7,169 -3,000 -3,000 -3,000 应收账款周转率 28.7 23.3 23.3 23.3 23.3 长期投资-4,212 -11,241 0 0 0 应付账款周转率 3.7 4.5 4.4 4.5 4.5 其他投资现金流-10,441 -26,597 0 0 0 每股指标（元） 筹资活动现金流26,216 4,499 -1,136 -670 -1,120 每股收益（最新摊薄） 0.53 0.86 0.35 0.46 0.56 短期借款 -2,004 9,227 -200 300 300 每股经营现金流（最新摊薄）0.91 0.41 0.75 0.24 1.12 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄）5.17 5.73 5.90 6.31 6.80 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 3,398 3,471 0 0 0 P/E15.1 9.2 22.8 17.4 14.3 其他筹资现金流 24,822 -8,200 -936 -970 -1,420 P/B1.5 1.4 1.3 1.3 1.2 现金净增加额 30,415 -30,724 13,960 2,034 22,770 EV/EBITDA18.8 11.1 27.4 20.9 17.2 资料来源：公司公告，国盛证券研究所注：股价为2022年11月1日收盘价 图表1：小米集团财务预测：年度 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 收入：亿元 2,058 2,459 3,283 2,946 3,228 3,584 3,95