同店延续增长，开店节奏稳健

证券研究报告：食品饮料|个股研究 2022年11月2日 股票投资评级 紫燕食品（603057.SH）： 推荐|首次覆盖同店延续增长，开店节奏稳健 紫燕食品食品饮料（申万）右 4040000 30000 2020000 10000 00 2021-11-012022-03-012022-07-012022-11-01 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 52周内高34.57 52周内低18.18 总市值(亿元)102.3 流通市值(亿元)10.43 总股本(亿股)4.12 A股(亿股)4.12 —已流通(亿股)0.42 —限售股(亿股)3.70 分析师：蔡雪昱 SAC登记编号：S1340522070001 Email：caixueyu@cnpsec.com 联系人：杨逸文 SAC登记编号：S1340122090011 Email：yangyiwen@cnpsec.com 事件 个股表现 公司前三季度营业收入27.42亿元，同比增长15.51%，归母净利润2.28亿元，同比减少22.47%，扣非归母净利润1.99亿元，同比减少21.40%，单三季度营业收入11.05亿元，同比增长14.05%，归母净利润1.12亿元，同比减少16.37%，扣非归母净利润1.06亿元，同比减少15.23%，业绩符合预告区间，扣非净利润贴近上限。 核心观点： 研究所 公司基本情况 前三季度单店表现较去年同期基本持平，成熟区域门店加密与新区域开发同步进行。分品类看，公司2022年前三季度鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟等费用分别实现营业收入23.80/2.25/0.66/0.42亿元。分渠道看，2022年前三季度经销/直营/其他渠道分别实现营收24.34/0.31/2.48亿元，经销渠道占营收比重下滑至89.72%，低基数下电商、团购等新销售渠道增长迅速。分区域看，2022年前三季度华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/其他地区分别实现营收19.71/2.97/2.06/1.14/0.60/0.37/0.18/0.10亿元。另外，报告期内公司经销商增加8家，减少9家，新增经销商主要在 华南区域，期末经销商数量为94家。 主要原材料价格同比涨幅较大。今年以来进口牛肉及牛副产品受到国际物流、汇率等因素涨幅靠前，其余主要原材料价格均有不同程度的上涨，公司前三季度毛利率17.50%，较去年同期下滑5.79个百分点，单三季度毛利率18.10%，环比有所回升。从费用端来看，公司前三季度销售/管理/研发费用率分别为3.25%/4.81%/0.21%，同比分别+0.30/-0.37/-0.03pct，单三季度费用率分别为2.85%/4.40%/0.20%/-0.05%，管理费用率上升主要因为上市费用增加。前三季度净利率8.12%，较去年同期下滑4.18个百分点，单三季度净利率9.77%，盈利能力环比改善。 公司为佐餐卤味龙头企业，成熟店型在疫情期间表现优异，未来将维持每年1000-1500家的开店目标。公司自1989年成立以来历经 30年全方位拓展，逐渐从区域卤味品牌华丽蜕变为全国卤制品行业佼佼者。今年在经历了疫情反复对连锁业态的冲击后在三季度依旧保持了双位数的增长。分店型看，成熟门店平均店效保持稳定增长，抗风险能力较强，新开店在爬坡阶段受到宏观环境影响波动性较大。整体 来看，主要肉类价格在四季度预计仍将维持在高位，公司在原材料涨价的情况下具备成本转移能力，终端门店有针对性提价可缓解经营压力，而就开店规划上将保持每年1000-1500家速度不变，通过在各级城市、不同点位的门店覆盖加强品牌露出，规模化效应下单店表现将有较高弹性，期待疫情缓解后收入和利润双重改善。 盈利预测与投资建议 在疫情不断反复的背景下，紫燕积极维持门店开拓步伐、控制成本费用开支,纵观连锁业态今年以来的整体经营表现，公司在收入和利润端的表现均处于较高水平，市占率稳步上升。因此我们预计公司2022-24年收入预测分别为35.94/44.26/53.43亿元，对应增速分别为16.24%/23.15%/20.7%，22-24年净利润预测分别为2.66/4.01/5.45亿元，对应增速-18.83%/50.96%/35.77%，给予23年35倍PE估值，对应目标价33.95元，首次覆盖“推荐”评级。 风险提示 疫情反复导致餐饮需求疲软；原材料价格波动风险；食品安全等风险 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入：百万元 3092 3594 4426 5343 同比增速% 18.34% 16.24% 23.15% 20.70% 归属于母公司净利润：百万元 328 266 401 545 同比增速% -8.67% -18.83% 50.96% 35.77% EPS元/股 0.80 0.65 0.97 1.32 PE 34.5 42.5 28.1 20.7 资料来源：公司公告，Wind，中邮证券研究所预测注：股价为2022年11月1日收盘价 公司财务预测资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 388 244 759 1058 1632 营业收入 2613 3092 3594 4426 5343 应收账款+票据 22 65 46 56 68 营业成本 1932 2423 2954 3520 4178 预付账款 36 69 60 74 90 税金及附加 22 32 33 40 48 存货 93 129 160 191 227 营业费用 63 98 122 159 192 其他 68 116 110 135 163 管理费用 172 178 185 237 270 流动资产合计 608 623 1135 1515 2179 财务费用 5 0 2 -2 -4 长期股权投资 14 23 22 21 20 资产减值损失 -7 -1 -4 -5 -7 固定资产 1109 1082 1046 1144 1317 公允价值变动收 0 0 0 0 0 在建工程 15 15 111 207 104 投资净收益 9 -1 3 3 3 无形资产 105 97 95 93 90 其他 66 71 42 50 49 其他非流动资产 116 171 139 131 131 营业利润 487 429 339 519 703 非流动资产合计 1360 1387 1412 1595 1662 营业外净收益 -8 0 -2 -3 -3 资产总计 1968 2010 2547 3110 3840 利润总额 479 429 337 515 700 短期借款 126 80 0 0 0 所得税 122 109 74 119 161 应付账款+票据 121 148 193 230 272 净利润 358 320 263 397 539 其他 518 382 700 836 993 少数股东损益 -1 -8 -3 -5 -6 流动负债合计 765 611 893 1066 1266 归母净利润 359 328 266 401 545 长期带息负债 0 41 34 27 18 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 72 148 148 148 148 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 72 190 182 175 167 成长能力 负债合计 837 800 1075 1241 1433 营业收入 7.31% 18.34% 16.24% 23.15% 20.70% 少数股东权益 (0) (2) (5) (10) (16) EBIT 44.17% -11.31 -21.08 51.60% 35.52% 股本 370 370 370 370 370 EBITDA 42.12% -6.51% -16.11 43.49% 31.47% 资本公积 107 137 137 137 137 归母净利润 45.03% -8.67% -18.83 50.96% 35.77% 留存收益 654 705 971 1372 1917 获利能力 股东权益合计 1131 1209 1472 1869 2408 毛利率 26.07% 21.62% 17.80% 20.47% 21.80% 负债和股东权益 1968 2010 2547 3110 3840 净利率 13.68% 10.34% 7.31% 8.96% 10.08% ROE 31.71% 27.04% 18.00% 21.37% 22.49% 现金流量表 ROIC 37.14% 27.86% 18.84% 35.55% 41.72% 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 358 320 263 397 539 资产负债 42.53% 39.82% 42.19% 39.89% 37.30% 折旧摊销 76 94 100 116 132 流动比率 0.8 1.0 1.3 1.4 1.7 财务费用 5 0 2 -2 -4 速动比率 0.5 0.5 0.9 1.1 1.4 存货减少 18 -35 -32 -31 -36 营运能力 营运资金变动 209 -119 365 92 110 应收账款周转率 118.8 47.8 78.8 78.8 78.8 其它 -16 75 42 32 37 存货周转率 20.7 18.9 18.4 18.4 18.4 经营活动现金流 649 334 741 605 779 总资产周转率 1.3 1.5 1.4 1.4 1.4 资本支出 -225 -74 -150 -300 -200 每股指标（元） 长期投资 -27 0 0 0 0 每股收益 0.9 0.8 0.6 1.0 1.3 其他 4 -74 14 -1 -1 每股经营现金流 1.6 0.8 1.8 1.5 1.9 投资活动现金流 -248 -148 -136 -301 -201 每股净资产 2.7 2.9 3.6 4.6 5.9 债权融资 -88 -5 -88 -7 -8 估值比率 股权融资 128 0 0 0 0 市盈率 31.5 34.5 42.5 28.1 20.7 其他 -354 -333 -2 2 4 市净率 10.0 9.3 7.6 6.0 4.7 筹资活动现金流 -314 -338 -90 -5 -5 EV/EBITDA 20.2 21.8 24.9 17.0 12.3 现金净增加额 87 -151 515 299 573 EV/EBIT 23.3 26.6 32.2 20.8 14.6 资料来源：公司公告，Wind，中邮证券研究所预测注：股价为2022年11月1日收盘价 中邮证券投资评级标准 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 谨慎推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对