转债底部特征显现，上行仍缺动能

转债底部特征显现，上行仍缺动能 研究结论 上周转债指数走弱，平价中枢上行，溢价率中枢小幅压缩。转债平价中枢上行1.9%，来到85.9元，转股溢价率中枢下行1.9%，来到41.1%。近期市场底部特征显现，时常受各类舆情扰动而波动，但底部反转与经济增长缺乏动能的矛盾依然存在，叠加近期疫情局部扩散风险，我们认为市场仍然存在探底或波动可能。转债日成交额再次下滑至500亿元以下。在权益市场整体不甚明朗的情况下，我们认为转债当前依旧应适当保持警惕，保证安全边际，可适当考虑防御品种如银行、交运。 转债市场价格区间收窄至较低水平。上周高价转债表现显著优于低价转债，周跌幅分别为1.97%和0.34%。高溢价率转债表现由于低溢价率转债，高低溢价率部分转债分别涨0.10%和跌0.19%。 低市盈率分位数+低转股溢价率组合表现更优，估值双双在底部的个券确实潜力更大，或许也与今年市场低估值板块频繁受到关注有关。同时我们以转股溢价率在20%以下的转债收益情况作为辅助对比，低市盈率低溢价率组合走势相对更加稳健。 目前数据看，10月供给有所减弱，但去除国庆长假影响，供给或变化不大，结合一级中签率小幅下滑，当前一级需求仍保持旺盛。新券二级定价6月以来相对平稳，10月边际小幅下滑至32.2%，从近期上市个券看，受个券等级、行业等因素影响，溢价率波动较大。 领涨转债表现弱于正股，热门个券名单有所变动。上周涨幅居前个券中仅3只涨幅强于正股，盘龙、上能、金盘转债领涨，分别涨26.36%、21.83%、14.25%。成交方面，活跃个券名单有所变动，胜蓝、盘龙转债成交额持续领跑，上能转债进入热券名单前三名。 风险提示 可转债风险暴露超预期；可转债强赎风险；数据统计可能存在遗误 固定收益|专题报告 报告发布日期2022年10月27日 齐晟qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 杜林dulin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080004 王阳wangyang9@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090001 特别国债与社融增速 2022-10-25 供给放量下供需仍相对平稳，高价转债波 2022-10-13 动较大理财产品中的ESG投资 2022-10-13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 转债底部特征显现，上行仍缺动能4 1转债市场结构：上周高价转债占优，估值双低转债潜力或更大4 2转债供需分析：转债一级供需稳定，二级定价小幅下滑6 3上周市场表现：主要股指走弱，综合、国防军工、交通运输领跌8 风险提示10 图表目录 图1：上周平价、溢价率表现4 图2：转债平价中枢4 图3：转债溢价率中枢4 图4：中证转债指数及日成交额（亿元）5 图5：转债全市场价格分位数（元）5 图6：高、低价转债累计收益率5 图7：高、低溢价率转债累计收益率5 图8：低市盈率低溢价率转债走势更优6 图9：近期发行转债中签率6 图10：网上发行中签率月度变化6 图11：近期新券上市首日溢价率7 图12：新券上市溢价率月度变化7 图13：上交所各类机构转债持仓市值7 图14：深交所各类机构转债持仓市值7 图15：主要股指收跌，转债指数回落8 图16：申万一级行业11涨20跌8 图17：领涨转债表现弱于正股8 图18：热门个券名单有所变动8 图19：已发行未上市转债情况9 图20：近期转债发行进度更新9 图21：新发个券之密卫转债9 图22：新发个券之博实转债10 转债底部特征显现，上行仍缺动能 1转债市场结构：上周高价转债占优，估值双低转债潜力或更大 上周主要股指收跌，行业方面，综合、国防军工、交通运输板块涨幅居前，家用电器、食品饮料、建筑材料板块领跌。北向资金大幅流出，净流出293.3亿元，全A交易额持平，仍在7000亿元附近。中证转债指数冲高回落，再次来到400点附近，日成交额探至500亿元以下。 上周转债指数走弱，平价中枢上行，溢价率中枢小幅压缩。转债平价中枢上行1.9%，来到85.9元，转股溢价率中枢下行1.9%，来到41.1%。近期市场底部特征显现，时常受各类舆情扰动而波动，但底部反转与经济增长缺乏动能的矛盾依然存在，叠加近期疫情局部扩散风险，我们认为市场仍然存在探底或波动可能。转债日成交额再次下滑至500亿元以下。在权益市场整体不甚明朗的情况下，我们认为转债当前依旧应适当保持警惕，保证安全边际，可适当考虑防御品种如银行、交运。 图1：上周平价、溢价率表现 22.1% 41.1% 70.0% 9.3% 21.5% 38.9% 1.1% 0.9% 1.0% 3.8% 8.7% 16.4% 30.2% 94.0% -1.9% 94.2% -2.5% 95.7% 转债转股价值走势10月21日历史中位数(2020.1-)历史分位数(2020.1-)1w1mytd 转股溢价率走势10月21日历史中位数(2020.1-)历史分位数(2020.1-)1w1mytd 1/4分位中位数3/4分位 85.9 106.7 95.2% 116.3% 4.4% 6.6% 12.4% 1.4% 1 0.2% .9% - 80.4% 69.2 -3.6% -20.8% -1.5% -16.4% -1.6% -18.2% 1/4分位中位数3/4分位 数据来源：Wind,东方证券研究所 图2：转债平价中枢图3：转债溢价率中枢 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 我们将全市场转债按价格由低到高五等分，4/5分位数波动显著大于其他，且波动依次递减，转债市场价格区间也收窄至较低水平。我们按价格由大到小排序，计算7月至今前25%、后25%转债累计收益率，从八月转债进入下行区间以来，高、低价转债走势出现明显分歧，高价转债显著弱于低价，上周高价转债表现显著优于低价转债，4/5和1/5部分周跌幅分别为1.97%和0.34%。 区分高、低转股溢价率看，上周高溢价率部分转债表现好于低溢价率部分转债，按转股溢价率由高到低排序，前、后25%溢价率分歧同样较大，低溢价率转债或因股性较强而存在较强波动，上周溢价率1/5和4/5部分转债分别涨0.10%和跌0.19%。 图4：中证转债指数及日成交额（亿元）图5：转债全市场价格分位数（元） 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图6：高、低价转债累计收益率图7：高、低溢价率转债累计收益率 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 在市场情绪较弱，防御意愿更强时，保证安全边际，选择低转股溢价率的转债似乎已成为共识，那么在低转股溢价率转债中，对于正股估值我们应该如何选择，是否转债低估值、正股低估值的估值“双低”组合是最为稳健的呢？ 我们以市盈率分位数和转股溢价率为代表衡量正股和转债各自的估值水平，考察低转股溢价率的转债中，正股低市盈率转债是否具有更大潜力。样本我们选取全市场转股溢价率在30%以下转债，剔除其中如周期、银行等不适用市盈率估值的行业，同时剔除近几年业绩曾亏损的个券。以一个月为周期更新样本券，重新选择市盈率和转股溢价率符合要求的个券。 可以看到，低市盈率分位数+低转股溢价率组合表现更优，估值双双在底部的个券确实潜力更大，或许也与今年市场低估值板块频繁受到关注有关。同时我们以转股溢价率在20%以下的转债收益情况作为辅助对比，低市盈率低溢价率组合走势相对更加稳健。 图8：低市盈率低溢价率转债走势更优 数据来源：Wind,东方证券研究所 2转债供需分析：转债一级供需稳定，二级定价小幅下滑 目前数据看，10月供给有所减弱，但去除国庆长假影响，供给或变化不大，结合一级中签率小幅下滑，当前一级需求仍保持旺盛。从每月中签率看，10月中签率略有下滑，来到0.37%附近，结合截至10月24日交易日天数和110.9亿元的发行量来看，10月一级申购热度实际并未出现明显变化。从近期发行个券看，中签率边际下滑，在0.3%附近。 新券二级定价6月以来相对平稳，10月边际小幅下滑。与中签率不同的是，新券上市定价水平和发行规模之间并无显著相关性，6月以来新券上市首日溢价率相对平稳，在30%-40%之间波动，10月边际小幅下滑至32.2%。从近期上市个券看，受个券等级、行业等因素影响，溢价率波动较大。 各类机构月度持仓数据看，上交所整体变化不大，深交所公募基金、自然人投资者、一般机构等存在减持现象。结合以上信息看，尽管权益市场及转债市场近期回调或波动幅度较大，但主要配置力量未见减弱。 图9：近期发行转债中签率图10：网上发行中签率月度变化 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图11：近期新券上市首日溢价率图12：新券上市溢价率月度变化 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图13：上交所各类机构转债持仓市值图14：深交所各类机构转债持仓市值 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 3上周市场表现：主要股指走弱，综合、国防军工、交通运输领跌 上周主要股指收跌，转债指数回落，市场情绪偏弱。上证转债跌0.93%，上证综指跌1.08%，中正转债跌1.09%，创业板指跌1.60%，深证成指跌1.82%，中小板指跌1.92%，沪深300跌2.59%，上证50跌3.77%。行业方面，申万一级行业11涨20跌，其中综合、国防军工、交通运输板块领涨，分别涨5.46%、2.62%、2.44%；家用电器、食品饮料、美容护理下跌，分别跌5.94%、5.87%、4.63%。 领涨转债表现弱于正股，热门个券名单有所变动。上周涨幅居前个券中仅3只涨幅强于正股，盘龙、上能、金盘转债领涨，分别涨26.36%、21.83%、14.25%。成交方面，活跃个券名单有所变动，胜蓝、盘龙转债成交额持续领跑，上能转债进入热券名单前三名。 图15：主要股指收跌，转债指数回落图16：申万一级行业11涨20跌 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图17：领涨转债表现弱于正股图18：热门个券名单有所变动 数据来源：Wind,东方证券研究所数据来源：Wind,东方证券研究所 图19：已发行未上市转债情况 转债代码 转债名称 发行日 上市日 发行规模（亿元） 证监会行业 债项评级 127076.SZ 中宠转2 2022-10-21 待定 7.6905 农副食品加工业 AA- 118024.SH 冠宇转债 2022-10-20 待定 30.8904 电气机械和器材制造业 AA 118025.SH 奕瑞转债 2022-10-20 待定 14.3501 专用设备制造业 AA 118026.SH 利元转债 2022-10-20 待定 9.5000 专用设备制造业 A+ 123164.SZ 法本转债 2022-10-19 待定 6.0066 软件和信息技术服务业 A+ 127075.SZ 百川转2 2022-10-17 待定 9.7800 化学原料和化学制品制造业 AA- 123163.SZ 金沃转债 2022-10-12 待定 3.1000 通用设备制造业 A 113659.SH 莱克转债 2022-10-12 待定 12.0000 电气机械和器材制造业 AA 123162.SZ 东杰转债 2022-10-12 待定 5.7000 专用设备制造业 A 118023.SH 广大转债 2022-10-11 待定 15.5000 金属制品业 AA- 127074.SZ 麦米转2 2022-10-11 待定 12.2000 电气机械和器材制造业 AA- 111007.SH 永和转债 2022-09