双汇发展三季报点评：业绩如期高增，改善有望延续

买入（维持） 股价（2022年10月31日）22.78元 业绩如期高增，改善有望延续 ——双汇发展三季报点评 公司研究|季报点评双汇发展000895.SZ 目标价格32.20元 52周最高价/最低价31.76/22.02元 总股本/流通A股（万股）346,466/346,412 A股市值（百万元）78,925 公司第三季度实现营收166.8亿（+3.4%），归母净利润13.4亿（+45.8%），扣非归母净利润12.8亿（+65.5%），业绩增幅符合预期。 肉制品吨利环比承压，全年仍有望持高位。1）Q3肉制品业务实现收入71.2亿（-2.1%），其中销量约41万吨（-1.3%）、吨价约1.7万元（-0.8%），销量因疫情影响 餐饮、工地等场景需求而小幅收缩；同时为推动销售，公司或采取一定折扣政策以补贴渠道，从而对出厂吨价产生小幅抑制。伴随Q4节前旺季到来，且高猪价可提振肉制品消费性价比，公司Q4肉制品销量有望环比复苏。2）Q3肉制品经营利润15.0亿（-9.9%），吨利同比下降约8%，因今年6月以来猪价迅速上升（Q3国内猪肉价格同比上涨30%+）。Q4猪价持续高位的背景下，公司基于产业优势平抑成本的能力有望延续；结合上半年4000+的吨利水平，预计公司全年肉制品吨利可观。 屠宰冻肉贡献利润弹性，预计Q4出库加快。1）Q3屠宰业务实现收入88.1亿 （+2.0%）；其中外销收入79.4亿（+4.4%），对应鲜冻肉外销量约35万吨（- 24%），外销吨价约2.2万元（+38%），销量降低因本期进口冻品出货减少，且猪价激增背景下、屠宰利润微薄，公司随行就市放缓屠宰节奏（Q3屠宰216万头）。2）Q3屠宰经营利润2.0亿（相比去年同期-5.7亿，大幅转正），其中低价冻品出库贡献大部分利润。3）展望Q4，在国内猪价走高且美国猪价有回落迹象的背景下，我们预计公司将加快冻品出库，屠宰业务利润有望环比增加。 绝对收益角度推荐布局，预制菜新赛道有望贡献长期亮点。1）短中期维度看，公司扣非利润改善节奏稳健（Q2、Q3归母利润增幅有限主因政府补贴等非经常性收益同比减 盈利预测与投资建议 少），当前估值历史低位，考虑较高股息率水平，绝对收益角度仍然推荐布局。2）长期维度，公司在漯河布局第三工业园产能，或将为预制菜新品提供生产支撑；未来有望凭品牌、渠道、技术等多维优势，在预制菜行业博得一定份额，形成新的销量增长驱动。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2022年10月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -4.25 -6.87 -13.09 -17.59 相对表现 -0.82 0.91 2.77 10.93 沪深300 -3.43 -7.78 -15.86 -28.52 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 朱雨涵zhuyuhan@orientsec.com.cn 由于宏观消费受影响，我们下调22-24收入，同时我们下调22年政府补贴，预测公司22-24年每股收益分别为1.61、1.69、1.79元（调整前为1.68、1.82、2.02元），运用可比估值认为公司22年的合理PE水平为20倍，对应目标价为32.20元，维持买入评级。 风险提示 肉制品销量低于预期；原料价格波动；屠宰复苏不及预期风险 猪价激增影响利润，全年业绩弹性可期： ——双汇发展22年中报点评 Q1肉制品高吨利验证成本红利，Q2-Q3业绩将加速高增，持续推荐布局：——双汇发展22年一季报点评 拐点已至、成本红利年享利润弹性，估值低水平、推荐布局：——双汇发展21年报点评 2022-08-17 2022-05-04 2022-03-29 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 73,935 66,798 61,186 66,690 69,776 同比增长(%) 22.5% -9.7% -8.2% 9.0% 4.6% 营业利润(百万元) 8,004 6,239 6,970 7,321 7,766 同比增长(%) 16.8% -22.1% 11.7% 5.0% 6.1% 归属母公司净利润(百万元) 6,256 4,866 5,568 5,850 6,206 同比增长(%) 15.0% -22.2% 14.4% 5.1% 6.1% 每股收益（元） 1.81 1.40 1.61 1.69 1.79 毛利率(%) 15.9% 15.4% 18.6% 17.3% 18.9% 净利率(%) 8.5% 7.3% 9.1% 8.8% 8.9% 净资产收益率(%) 31.1% 20.9% 25.0% 27.9% 32.2% 市盈率 13.5 17.4 15.2 14.5 13.6 市净率 3.6 3.7 3.9 4.2 4.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值表 盈利预测与投资建议 投资建议 由于宏观消费受影响，我们下调22-24收入，同时我们下调22年政府补贴，预测公司22-24年每股收益分别为1.61、1.69、1.79元（调整前为1.68、1.82、2.02元），运用可比估值认为公司22年的合理PE水平为20倍，对应目标价为32.20元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 2022/10/31 每股收益（元） 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 华统股份 002840 15.22 -0.32 0.61 2.54 4.03 -47.94 24.84 6.00 3.78 煌上煌 002695 9.63 0.28 0.31 0.47 0.59 34.12 31.47 20.70 16.27 上海梅林 600073 6.71 0.32 0.42 0.44 0.45 20.78 15.98 15.25 14.91 涪陵榨菜 002507 22.51 0.84 1.14 1.33 1.52 26.93 19.76 16.96 14.78 三全食品 002216 14.08 0.73 0.89 0.99 1.12 19.32 15.81 14.17 12.57 调整后平均 22.34 20.19 15.46 14.09 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 8,486 7,839 8,009 7,840 8,203 营业收入 73,863 66,682 61,186 66,690 69,776 应收票据、账款及款项融资 281 233 214 233 244 营业成本 62,130 56,445 49,793 55,162 56,560 预付账款 245 169 156 169 177 营业税金及附加 341 307 282 307 322 存货 6,378 5,669 5,001 5,540 5,680 营业费用 1,645 1,874 2,805 2,242 3,172 其他 6,684 3,609 7,852 7,880 7,896 管理费用及研发费用 1,488 1,225 1,469 1,555 1,700 流动资产合计 22,074 17,520 21,231 21,663 22,200 财务费用 33 (11) 70 140 280 长期股权投资 262 339 262 300 350 资产、信用减值损失 842 1,305 201 266 281 固定资产 10,304 10,835 10,671 10,383 10,087 公允价值变动收益 (5) (25) (25) (25) (25) 在建工程 317 3,074 3,910 4,570 4,910 投资净收益 394 222 222 222 222 无形资产 1,027 1,067 1,035 1,002 970 其他 230 506 207 107 107 其他 721 1,143 860 836 826 营业利润 8,004 6,239 6,970 7,321 7,766 非流动资产合计 12,630 16,457 16,737 17,091 17,143 营业外收入 31 22 22 22 22 资产总计 34,704 33,977 37,969 38,754 39,343 营业外支出 62 44 44 44 44 短期借款 2,383 2,338 2,338 4,573 6,786 利润总额 7,973 6,216 6,947 7,299 7,743 应付票据及应付账款 1,712 2,144 1,891 2,095 2,148 所得税 1,603 1,332 1,359 1,428 1,515 其他 5,900 5,493 10,960 10,960 10,960 净利润 6,370 4,884 5,588 5,871 6,228 流动负债合计 9,995 9,974 15,189 17,628 19,895 少数股东损益 114 18 20 21 23 长期借款 15 13 13 13 13 归属于母公司净利润 6,256 4,866 5,568 5,850 6,206 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.81 1.40 1.61 1.69 1.79 其他 561 840 636 636 636 非流动负债合计 576 853 649 649 649 主要财务比率 负债合计 10,571 10,828 15,838 18,277 20,543 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 370 341 361 382 405 成长能力 实收资本（或股本） 3,465 3,465 3,465 3,465 3,465 营业收入 22.5% -9.7% -8.2% 9.0% 4.6% 资本公积 8,072 8,072 8,072 8,072 8,072 营业利润 16.8% -22.1% 11.7% 5.0% 6.1% 留存收益 12,117 11,161 10,153 8,478 6,778 归属于母公司净利润 15.0% -22.2% 14.4% 5.1% 6.1% 其他 109 111 80 80 80 获利能力 股东权益合计 24,133 23,150 22,131 20,477 18,800 毛利率 15.9% 15.4% 18.6% 17.3% 18.9% 负债和股东权益总计 34,704 33,977 37,969 38,754 39,343 净利率 8.5% 7.3% 9.1% 8.8% 8.9% ROE 31.1% 20.9% 25.0% 27.9% 32.2% 现金流量表 ROIC 27.3% 18.8% 22.6% 24.2% 25.5% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 6,370 4,884 5,588 5,871 6,228 资产负债率 30.5% 31.9% 41.7% 47.2% 52.2% 折旧摊销 559 729 721 760 786 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 33 (11) 70 140 280 流动比率 2.21 1.76 1.40 1.23 1.12 投资损失 (394) (222) (222) (222) (222) 速动比