前三季度业绩表现稳健

香港股市|医药 药明康德（2359HK）前三季度业绩表现稳健 2022年前三季度收入与利润略超预期 2022年前三季度收入同比增长71.9%至283.9亿元人民币（下同），股东净利润同比增长 107.1%至73.8亿元，反映核心业务经营情况的经调整Non-IFRS股东净利润同比增长77.9% 至67.7亿元，收入与利润均略超预期。分季度看，第三季度收入同比增长77.8%至106.4亿元，股东净利润同比增长209.1%至27.4亿元，经调整Non-IFRS股东净利润同比增长81.9%至24.7亿元，第三季度的收入与利润均好于二季度，表明下半年营运情况理想。 主营业务表现亮眼，获取客户与项目能力不断加强 公司主营业务前三季度总体表现亮眼，其中占收入73.3%的化学业务（WuxiChemistry） 收入同比增长106.6%至208.2亿元，其他业务中除新药研发业务（DDSU）外均稳健增长。公司在与维持大型药企稳定合作关系的同时，在中小型客户拓展方面也非常成功。 更新报告 评级：买入 目标价：108.00港元 股票资料（更新至2022年10月28日） 现价66.05港元 总市值243,577.61百万港元 流通股比例（H股）88.22% 已发行总股本（H股）395.27百万 52周价格区间57.9-179.2港元 3个月日均成交额223.87百万港元主要股东李革等（占17.72%）来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 2022年前三季度来自全球前20大药企的收入同比增长175%至129.18亿元，来自其他客户的收入同比增长31%至154.77亿元。公司主营业务化学药物获取新项目的能力不断增强，前三季度总共新增692个新分子。 2022-24年业绩能见度仍然很高 我们认为公司2022-24年的业绩能见度仍然很高，主要基于：1）公司的客户数量不断增加，2022年前三季度新增1,000多个客户。2）主营业务化学业务获取项目的能力不断加强：该业务2021年全年新增分子数量为732个，但2022年前三季度就新增692个，这些项目将逐渐兑现收入。3）公司在药物早期研发方面的服务能力在不断提升，前三季度药物发现阶段的收入同比增长36.2%至53.9亿元，未来这些项目将逐步进入后期临床阶段，将持续为公司带来收入。 重申“买入”评级，目标价调整为108.00港元 由于2022年前三季度业绩略超预期，我们将2022-24E收入预测分别上调1.3%、1.1%、 (港元) 150.00 120.00 90.00 60.00 30.00 0.00 2-5-2216-6-2231-7-2214-9-22 成交量(右轴)股价恒生指数 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 (百万股) 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 1.9%，经调整Non-IFRS股东净利润预测分别上调7.0%、6.2%、5.6%。公司前三季度收入中来自美国客户的收入占66.9%。由于在中国做研发的成本明显低于美国本土，因此我们认为美国企业不会轻易从中国撤单，但是我们也留意到美国政府开始通过生物法案等加大对本土药企的支持，如果未来支持力度加大有可能导致中国药企海外收购变难，而且考虑到香港市场的风险在提升，我们上调DCF模型中的风险溢价假设，目标价从176.70港元调整为108.00港元，较目前股价有63.5%上涨空间，我们维持“买入”评级。 风险提示：（一）新冠反复导致生产受影响；（二）客户营受影响被迫减少研发支出； （三）项目进展中出现问题可能导致中断；（四）如欧美日等加大对本土药企支持，可能导致中国企业海外收购等变难 2022-7-28：药明康德（2359HK）:主营业务快速增长 分析师 施佳丽（ScarlettShi） +85223591854 Scarlett.shi@ztsc.com.hk 主要财务数据（百万人民币）（估值更新至2022年10月28日） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总收入 16,535 22,902 39,030 49,886 66,570 增长率 28.5 38.5 70.4 27.8 33.4 股东净利润 2,960 5,097 8,731 9,685 12,695 增长率 59.6 72.2 71.3 10.9 31.1 每股盈利(人民币) 1.05 1.74 2.97 3.30 4.32 市盈率 52.1 31.5 18.4 16.6 12.7 每股股息（人民币） 0.36 0.52 0.89 0.98 1.29 股息率(%) 0.60 0.86 1.46 1.62 2.12 每股净资产（人民币） 13.4 13.1 15.6 18.0 21.3 市净率 4.5 4.6 3.9 3.4 2.8 来源：公司资料，中泰国际证券研究部预测 图表1：盈利预测调整（年结：12月31日，单位：百万人民币） 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 旧预测 旧预测 旧预测 新预测 新预测 新预测 调整幅度（%） 调整幅度（%) 调整幅度（%) 营业收入 38,511 49,364 65,308 39,030 49,886 66,570 1.3 1.1 1.9 服务成本 (24,221) (29,876) (39,212) (24,628) (30,129) (40,111) 1.7 0.8 2.3 毛利 14,290 19,488 26,095 14,402 19,757 26,459 0.8 1.4 1.4 其他收入与收益 1,808 525 197 2,208 525 197 22.1 (0.0) 0.0 SG&A (4,339) (6,338) (8,386) (4,183) (5,908) (7,884) (3.6) (6.8) (6.0) 研发开支 (1,591) (2,221) (2,939) (1,615) (2,245) (2,996) 1.5 1.1 1.9 经营溢利 10,168 11,453 14,968 10,812 12,130 15,776 6.3 5.9 5.4 财务成本 (231) (399) (435) (231) (399) (435) 0.0 (0.0) (0.0) 联营合营损益 (143) (150) (158) (143) (150) (158) 0.0 0.0 0.0 除税前利润 9,794 10,904 14,375 10,439 11,581 15,183 6.6 6.2 5.6 所得税开支 (1,529) (1,703) (2,245) (1,630) (1,808) (2,371) 6.6 6.2 5.6 年度利润 8,265 9,202 12,130 8,809 9,772 12,812 6.6 6.2 5.6 非控股权益 76 87 115 77 88 117 1.2 1.1 1.9 股东净利润 8,188 9,115 12,016 8,731 9,685 12,695 6.6 6.2 5.7 NonIFRS经调整净利润 8,336 9,973 13,105 8,922 10,587 13,837 7.0 6.2 5.6 来源：中泰国际研究部预测^Non-IFRS经调整净利润剔除股权激励开支、可转换债券发行成本、可转换债券衍生金融工具部分的公允价值亏损、汇兑损益、并购所得无形资产摊销、权益类投资损益 图表2：DCF模型（年结：12月31日，单位：百万人民币） 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E EBIT 10,669 11,979 15,183 19,131 24,175 30,219 37,774 46,462 55,754 61,330 加：折旧及摊销 2,032 2,552 2,986 3,284 3,613 3,974 4,371 4,808 5,289 5,818 减：税费 (1,630) (1,808) (2,371) (2,888) (3,649) (4,562) (5,702) (7,014) (8,416) (9,258) 营运资本变动 (2,611) 81 (3,786) (3,775) (4,770) (5,962) (7,453) (9,167) (11,000) (12,100) 资本开支 (10,455) (7,291) (7,630) (6,710) (6,360) (7,950) (9,937) (12,223) (14,667) (16,134) 自由现金流 3,227 5,351 11,953 16,591 22,549 27,644 33,959 41,201 48,960 53,857 税后债务成本 3.6% 无风险利率 3.0% 风险溢价 11.0% 贝塔系数 1.0 权益成本 14.0% WACC 10.8% 永续增长率 5.0% 股权价值（百万港币 319,027 每股内涵价值（港币 108.00 来源：中泰国际研究部预测 图表3：每股股权价格敏感性分析（单位：港币） 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 6.0% 9.7% 120.93 127.53 135.53 145.43 157.99 10.2% 109.41 114.53 120.62 128.00 137.13 WACC 10.8% 99.36 103.34 108.00 113.55 120.26 11.3% 90.96 94.09 97.72 101.97 107.03 11.9% 83.51 85.98 88.81 92.08 95.92 来源：中泰国际研究部预测 图表4：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） 损益表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 16,535 22,902 39,030 49,886 66,570 税前利润 3,369 6,016 10,439 11,581 15,183 化学业务（WuxiChemistry) 9,588 14,087 28,803 36,795 49,796 折旧及摊销 1,136 1,480 2,032 2,552 2,986 测试业务（WuxiTesting) 3,278 4,525 5,601 7,285 9,476 营运资金变动 (652) (1,451) (2,611) 81 (3,786) 生物学业务（WuxiBiology) 1,526 1,985 2,345 2,958 3,732 已付利息 196 128 231 399 435 公司CTDMO业务(WuXiATU） 1,056 1,026 1,292 1,680 2,184 已付税款 (468) (769) (1,630) (1,808) (2,371) 国内新药研发服务部（DDSU) 1,065 1,251 956 1,128 1,331 其他 246 (1,026) 650 (115) (163) 其他业务 22 28 34 41 51 经营业务现金净额 3,828 4,379 9,110 12,689 12,284 服务成本 (10,280) (14,637) (24,628) (30,129) (40,111) 资本开支 (3,032) (6,942) (10,455) (7,291) (7,630) 毛利 6,255 8,266 14,402 19,757 26,459 其他 (5,597) 2,314 134 362 362 其他收入与收益 553 1,891 2,208 525 197 投资活动现金净额 (8,630) (4,628) (10,322) (6,929) (7,269) SG&A