经纪资管好于行业，自营大幅拖累业绩

证券研究报告|公司点评报告 2022年10月29日 【华西非银】浙商证券2022三季报点评：经纪资管好于行业，自营大幅拖累业绩 分析师：吕秀华 邮箱：lvxh@hx168.com.cnSACNO：S1120520040001 联系电话： 分析师：魏涛 邮箱：weitao@hx168.com.cnSACNO：S1120519070003 联系电话： 分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004 联系电话： 相关研究 1.【华西非银】浙商证券2022H1点评：经纪资管表现出色，自营投行拖累业绩 2022.08.23 2.【华西非银】浙商证券（601878）2021年Q3点评：经纪、证券投资收入大增，管理费用率下降，归母净利大增55% 2021.10.28 3.【华西非银】浙商证券：年度季度利润高增， 100亿定增在途 2021.04.13 评级及分析师信息 浙商证券(601878) 评级：上次评级：目标价格： 增持增持 最新收盘价： 10.33 股票代码： 601878 52周最高价/最低价： 14.03/8.63 总市值(亿) 400.61 自由流通市值(亿) 400.61 自由流通股数(百万) 3,878.17 事件概述 公司发布2022年三季报，前三季度公司共实现营业收入 115.8亿元，同比-4%；经调整的营业收入（减去其他业务成本）40.2亿元，同比-19%；归母净利润11.6亿元，同比-27%；加权平均ROE为4.65%，同比-2.67pct。 分析判断: ►资管利息净收入增长，自营业务拖累业绩 收入结构来看，经纪业务收入占比最高，为36%，其次是自营业务收入17%。利息净收入占比14%，投行业务净收入13%。其他收入以及资管业务净收入分别占比12%，8%。 从增量收入贡献来看，自营业务贡献收入负增的86%，投行、经纪业务分别贡献收入负增的36%、12%，资管、利息和其他业务同比增长,部分对冲了收入的负增长。 ►自营业务收入大幅下降，收益率同比-2.47pct 前三季度公司证券自营业务收入6.7亿元，同比-55%。报告期 末公司投资资产达444亿元，同比+2%。但报告期公司投资收益率仅为1.56%，同比-2.47pct。 ►利息净收入同比增长，两融市场份额持续提升 报告期利息净收入5.7亿元，同比+38%，其中期末融出资金规 模172亿元，同比-7%，但融出资金的市场份额持续提升，报告期末市场份额1.19%，同比增0.09pct。 ►资管净收入同比增长，经纪业务净收入同比下降但好于行业 前三季度公司资管业务净收入3.4亿元，同比+35%。经纪业务 净收入14.6亿元，同比-7%。 ►投行业务收入下降，IPO份额明显下滑 投行业务前三季度收入5.2亿元，同比-39%，其中IPO、再融资和核心债券融资规模分别为8.6亿元、26.7亿元、658.7亿元，占市场份额的0.20%、0.61%、1.50%，IPO份额同比明显下滑。 投资建议 公司所在的浙江省是全国优质中小企业和高净值人群聚集地之一，我们看好公司在资产管理与财富管理领域的良好布局，同时我们认为公司在企业端的投融资业务也有较大潜力。 由于市场环境的变化，我们下调公司22-24年营收164.49 /194.18/226.45亿元的预测值至163.38/182.22/208.17亿 元；调整22-24年EPS0.51/0.67/0.81元的预测至0.47/0.66/0.87元，对应2022年10月28日10.33元/股收盘 价，PE分别为22.06/15.74/11.88倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(亿元) 106.37 164.18 163.38 182.22 208.17 YoY（%） 87.94 54.36 (0.49) 11.53 14.24 归母净利润(亿元) 16.27 21.96 18.16 25.45 33.71 YoY（%） 68.17 34.94 (17.31) 40.19 32.43 毛利率（%） 15.30 13.37 11.11 13.97 16.19 每股收益（元） 0.45 0.57 0.47 0.66 0.87 ROE 9.76 10.17 7.59 10.54 13.78 市盈率 22.94 18.25 22.06 15.74 11.88 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 资产负债表 单位:亿元 利润表 单位:亿元 会计年度 2020A2021A 2022E2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E2023E 2024E 货币资金 231.6342.7 396.6448.2 517.8 营业收入 106.4 164.2 163.4182.2 208.2 其中：客户资 193.2269.5 297.8327.3 358.9 代理买卖证券业 14.7 20.8 19.722.4 22.3 结算备付金 43.757.8 68.678.6 93.1 证券承销业务净 10.3 10.8 6.56.9 7.4 其中：客户备 31.038.6 42.746.9 51.4 受托客户资产管 3.4 3.9 4.76.3 7.4 融出资金 150.1193.9 158.8212.3 232.2 利息净收入 6.0 6.7 9.38.9 11.4 金融投资 294.0458.1 618.1757.4 995.1 投资净收益 21.2 17.7 13.320.8 35.3 交易性金融资 294.0458.1 618.1757.4 995.1 公允价值变动净 -6.3 0.9 0.00.0 0.0 债权投资 -- -- - 汇兑净收益 0.0 0.0 0.00.0 0.0 其他债权投资 -- -- - 其他业务收入 53.3 98.0 104.1110.6 117.5 其他权益工具 -- -- - 营业支出 84.6 135.3 139.5148.7 163.7 持有至到期投 -- -- - 营业税金及附加 0.5 0.5 0.50.6 0.7 买入返售金融 71.270.9 70.970.9 70.9 管理费用 28.4 37.9 33.637.5 42.8 长期股权投资 1.01.3 1.72.1 2.8 信用减值损失 1.8 -0.7 0.60.7 0.9 固定资产 9.09.1 12.315.1 19.8 其他业务成本 53.8 97.4 104.7109.9 118.3 无形资产 1.22.2 3.03.7 4.8 营业利润 21.7 28.9 23.933.5 44.5 递延所得税资 5.15.0 6.88.3 10.9 利润总额 21.7 29.2 24.133.8 44.8 投资性房地产 -- -- - 所得税 5.4 7.2 6.08.4 11.1 其他资产 104.0111.5 125.0138.2 155.1 归属母公司净利 16.3 22.0 18.225.5 33.7 资产总计 910.91,252.5 1,461.81,734.9 2,102.6 主要财务比率 短期借款 0.70.7 0.80.9 1.0 会计年度 2020A 2021A 2022E2023E 2024E 应付短期融资 63.179.4 87.896.4 105.8 成长能力 拆入资金 4.05.0 5.56.1 6.7 营业收入（%） 87.9 54.4 -0.511.5 14.2 交易性金融负 29.129.3 42.762.2 90.8 归母净利润 68.2 34.9 -17.340.2 32.4 衍生金融负债 5.04.5 6.69.6 14.0 收入结构 卖出回购金融 115.3252.5 368.3537.1 783.4 手续费净收入(%) 13.8 12.7 12.112.3 10.7 代理买卖证券 157.7200.1 221.2243.0 266.5 承销收入(%) 9.6 6.6 4.03.8 3.6 其他负债 158.9220.5 243.6267.7 293.6 资产管理收入(%) 3.2 2.4 2.93.5 3.5 负债合计 717.41,014.1 1,221.51,492.1 1,856.3 利息净收入(%) 5.6 4.1 5.74.9 5.5 股本 36.138.8 38.838.8 38.8 投资收益(%) 13.9 11.2 8.011.3 16.8 资本公积金 73.498.7 98.798.7 98.7 其他业务收入(%) 53.8 63.0 67.364.3 59.9 盈余公积金 6.88.7 10.513.0 16.4 获利能力 未分配利润 55.966.9 66.966.9 66.9 自营投资收益率 5.7 4.9 2.43.0 4.0 一般风险准备 21.325.4 25.425.5 25.6 杠杆率 3.9 4.4 5.26.1 7.5 归属于母公司 193.5238.4 240.2242.8 246.3 ROE(%) 9.8 10.2 7.610.5 13.8 负债及股东权 910.91,252.5 1,461.8 2,102.6 ROA(%) 2.1 2.0 1.3 1.8 每股指标（单位：元） 估值 每股净利润 0.450.57 0.470.66 0.87 PE 22.94 18.25 22.0615.74 11.88 每股净资产 5.356.15 6.196.26 6.35 PB 1.93 1.68 1.671.65 1.63 1,734.9 1.6 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本