业绩承压，关注行业供给格局优化节奏

北京利尔（002392） 证券研究报告 2022年10月29日 投资评级 业绩承压，关注行业供给格局优化节奏 行业 建筑材料/装修建材 6个月评级 买入（维持评级） 公司发布22年三季报，22q1-3收入37.3亿，yoy-2%；归母净利2.9亿，yoy-24%；扣非归母净利2.6亿，yoy-29%。单22q3收入12.2亿，yoy-6%； 当前价格目标价格 3.45元5.42元 归母净利0.7亿，yoy-54%；扣非归母净利0.6亿，yoy-56%。业绩小幅低于我们预期。基本数据 收入增长较疲弱，单季利润率回落 22q1-3收入增速均偏疲弱，推测主要源于下游钢企开工率偏低（粗钢产能 供给侧改革、基建/地产综合需求偏弱），此外我们预计钼合金业务规模或 亦有所控制（22h1包括钼合金业务的其他业务收入yoy-1%至6.3亿）。 22q1-3公司综合毛利率19.9%，yoy-1.3pct；单22q3毛利率19.6%，yoy-1.4pct， qoq-3.7pct，单季度毛利率有一定压力，或源于能源成本及耐材原料价格有 一定上涨。22q3整体费用率上升较多（单22q3期间费用率13.7%， yoy+3.6pct、qoq+2.7pct，销售、管理、研发费用率均提升，汇兑收益贡献 等，财务费用率有较多降低），进一步拖累盈利水平。22q1-3公司归母净 利率7.7%，yoy-2.3pct；单22q3归母净利率5.4%，yoy-5.5pct，qoq-5.9pct。 负债表依旧扎实，存货及两金周转均放缓，关注行业供给格局优化节奏22q3末公司资产负债率33.8%，yoy+1.3pct，负债率基本稳定于较低水平，几无带息负债。22q1-3公司存货周转天数为107天，yoy+17天；应收账款周转天数136天，yoy+32天。存货及应收周转均放缓推测主因下游需求较为疲弱。行业现阶段处于景气较为疲弱、分化逐步加剧阶段，北京利尔为代表的行业龙头优势（具备更全面服务能力、更强降本能力、产品组合供应优势）持续强化，关注耐材行业供给格局优化节奏。 重视公司份额提升前景，下调盈利预测，维持“买入”评级 A股总股本(百万股) 1,190.49 流通A股股本(百万股) 883.75 A股总市值(百万元) 4,107.19 流通A股市值(百万元) 3,048.93 每股净资产(元) 4.13 资产负债率(%) 33.78 一年内最高/最低(元) 5.18/3.17 作者武慧东分析师 SAC执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙联系人 linxiaolong@tfzq.com 吴红艳联系人 wuhongyan@tfzq.com 下游需求疲弱叠加成本端边际压力，我们下调22-24年公司归母净利预测 至4.1/5.0/5.8亿（前值4.8/6.0/7.2亿），yoy+4%/21%/18%。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一，份额提升节奏或边际加速，公司25年“三个一百”战略目标坚定推进，成长空间广、节奏或加快，结合可比公司估值情况，认可给予公司13x23年目标PE，小幅下调公司目标价至5.42元，维持“买入”评级。 风险提示：钢铁行业景气度低于预期，原材料价格大幅波动，合金业务拓展节奏低于预期。 股价走势 北京利尔沪深300 8% 2% -4% -10% -16% -22% -28% 2021-102022-022022-06 资料来源：贝格数据 相关报告 1《北京利尔-季报点评:收入增长阶段略疲弱，22q1效益边际好转》2022-04-28 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 4,310.83 4,910.75 5,202.52 5,807.95 6,484.32 2021-10-24 增长率(%) 15.19 13.92 5.94 11.64 11.65 3《北京利尔-年报点评报告:20Q4业绩 EBITDA(百万元) 857.50 809.22 674.26 800.80 948.23 低于预期，看好钢铁耐材份额提升持续 净利润(百万元) 453.27 397.76 411.75 496.60 584.13 性》2021-04-22 增长率(%) 8.98 (12.25) 3.52 20.61 17.63 EPS(元/股) 0.38 0.33 0.35 0.42 0.49 市盈率(P/E) 9.06 10.33 9.98 8.27 7.03 市净率(P/B) 1.00 0.89 0.82 0.74 0.67 市销率(P/S) 0.95 0.84 0.79 0.71 0.63 EV/EBITDA 5.02 6.24 4.01 3.69 2.49 2《北京利尔-季报点评:业绩承压，行业格局或加速优化，存在预期差》 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速图2：公司近年归母净利润及同比增速 60 50 40 30 20 10 0 营业收入（亿元）YoY（RHS） 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 归母净利（亿元）YoY（RHS） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 图3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS 元/股 P/E （亿元） （元） 20A 21A 22E 23E 20A 21A 22E 23E 002225.SZ 濮耐股份 40.3 3.99 0.30 0.08 0.33 0.39 13.4 48.1 12.1 10.1 002088.SZ 鲁阳节能 102.1 20.16 0.73 1.05 1.27 1.58 27.6 19.1 15.8 12.8 002066.SZ 瑞泰科技 25.5 11.05 0.12 0.21 0.26 0.33 92.0 53.4 42.1 33.3 平均值 44.3 40.2 23.3 18.7 中位数 27.6 48.1 15.8 12.8 002392.SZ 北京利尔 41.1 3.45 0.38 0.33 0.35 0.42 9.1 10.3 10.0 8.3 注：股价时间2022/10/28；除北京利尔外，其他业绩预测源自Wind一致预期；资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 407.65 477.85 1,040.50 1,161.59 1,759.49 营业收入 4,310.83 4,910.75 5,202.52 5,807.95 6,484.32 应收票据及应收账款 1,600.13 1,880.12 1,806.91 2,309.19 2,286.25 营业成本 3,378.29 4,003.07 4,193.45 4,634.09 5,120.43 预付账款 314.47 247.62 341.20 309.49 409.49 营业税金及附加 36.79 34.30 36.34 40.57 45.30 存货 900.76 1,186.79 1,000.05 1,416.58 1,253.67 营业费用 60.69 48.07 50.92 56.85 63.47 其他 1,368.43 1,230.51 1,299.47 1,381.63 1,456.58 管理费用 147.36 152.48 203.15 220.99 240.24 流动资产合计 4,591.44 5,022.90 5,488.13 6,578.48 7,165.47 研发费用 191.78 187.76 198.91 222.06 247.92 长期股权投资 85.16 85.16 85.16 85.16 85.16 财务费用 (0.82) 7.14 1.38 11.11 35.63 固定资产 761.67 898.68 967.07 1,039.96 1,114.07 资产减值损失 (34.23) (62.50) (66.21) (76.87) (89.71) 在建工程 57.31 59.43 127.54 182.03 225.63 公允价值变动收益 21.10 0.19 0.00 0.00 0.00 无形资产 449.15 491.41 478.27 465.13 451.99 投资净收益 22.78 8.58 9.09 9.16 9.22 其他 255.22 270.99 269.41 267.83 266.25 其他 (35.20) 85.81 (0.00) (0.00) (0.00) 非流动资产合计 1,608.51 1,805.65 1,927.44 2,040.11 2,143.10 营业利润 522.27 445.86 461.25 554.57 650.84 资产总计 6,199.95 6,828.55 7,415.57 8,618.59 9,308.57 营业外收入 0.45 0.47 0.47 0.47 0.47 短期借款 0.00 0.00 89.75 385.19 385.19 营业外支出 4.74 8.86 8.86 8.86 8.86 应付票据及应付账款 1,610.02 1,783.14 1,771.40 2,156.64 2,183.64 利润总额 517.98 437.47 452.86 546.18 642.45 其他 205.69 300.72 430.70 383.47 460.09 所得税 62.89 38.20 39.54 47.69 56.10 流动负债合计 1,815.72 2,083.85 2,291.85 2,925.30 3,028.92 净利润 455.08 399.27 413.31 498.49 586.35 长期借款 100.10 0.00 22.09 93.18 93.18 少数股东损益 1.82 1.51 1.57 1.89 2.22 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 453.27 397.76 411.75 496.60 584.13 其他 34.85 61.16 61.16 61.16 61.16 每股收益（元） 0.38 0.33 0.35 0.42 0.49 非流动负债合计 134.95 61.16 83.26 154.34 154.34 负债合计 2,071.10 2,201.40 2,375.10 3,079.64 3,183.26 少数股东权益 9.69 9.57 11.14 13.03 15.25 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 1,190.49 1,190.49 1,190.49 1,190.49 1,190.49 成长能力 资本公积 987.62 991.34 991.34 991.34 991.34 营业收入 15.19% 13.92% 5.94% 11.64% 11.65% 留存收益 2,036.01 2,433.77 2,845.52 3,342.12 3,926.25 营业利润 2.29% -14.63% 3.45% 20.23% 17.36% 其他 (94.96) 1.98 1.98 1.98 1.98 归属于母公司净利润 8.98% -12.25% 3.52% 20.61%