暂处盈利低位，期待重回增长通道

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月29日 公司研究 暂处盈利低位，期待重回增长通道 ——科顺股份（300737.SZ）2022年三季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入59.6亿元，同增4.8%；归母净利润2.7亿元，同降60.2%；扣非归母净利润1.8亿元，同降71.4%。单三季度，公司营收18.2亿元，同降5.5%；归母净利润0.2亿元，同降88.3%；扣非归母净利润0.02亿元，同降99.0%。 点评： 业绩阶段性承压，未来成本压力或有所缓解：22年1-9月，我国商品房销售面积同降23%，新开工面积同降38%。受房地产市场低迷的拖累，防水材料需求也明显承压。公司单Q3收入同比下滑，但幅度可控，或得益于公司加大经销渠道拓展。而成本端，以沥青为代表的石化产品原材料价格高位运行，公司单Q3毛利率同降11.0pct，至19.0%；净利率为1.3%，同降9.3pct。随着步入冬季，道路施工对于沥青需求减弱，或带来原材料端成本减轻。 业务结构调整，经营性现金流仍有改善空间：单Q3公司经营性现金流量净额为-0.3亿元，上年同期为0.6亿元，主要系应收账款增加及支付采购款增加所致。随着公司继续增加经销商数量、扩大经销商覆盖率，经销业务占比将不断提升。从而提高公司盈利稳定性、分散经营风险、改善现金流。此外，公司不断加大高铁、桥隧、市政项目等非房领域的开拓，有望持续带来公司经营质量的改善。 防水新规出台，助力行业扩容+集中度提升：近期，住建部正式出台《建筑与市政工程防水通用规范》（即防水新规），对不同使用环境下的防水设计工作年限有明确要求：屋面不低于20年、室内工程不低于25年、地下工程不低于工程结构设计工作年限。防水设计工作年限要求的提升，一方面会提高下游客户对产品性能的要求，另一方面也有望增加单位施工面积防水材料的用量，这样带来的效果将是行业需求与集中度的双升。出于经济、安全和风险的考量，房企可能会更倾向于大品牌、质量有保障且存续时间长的头部企业。 盈利预测与估值评级：鉴于当前需求和成本端压力尚未明显缓解，我们下调公司22-24年归母净利润分别为4.32、7.10和10.13亿元（较上期下调幅度为28.2%、17.9%和11.1%），伴随产能扩张和新产业布局，基于对公司长期成长的信心，维持“买入”评级。 风险提示：下游房地产企业资金紧张、防水材料需求不及预期、现金流继续恶化、防水材料标准升级幅度不及预期、石油化工产业链原材料价格上升等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,238 7,771 8,006 9,783 12,198 营业收入增长率 34.09% 24.57% 3.03% 22.19% 24.69% 净利润（百万元） 890 673 432 710 1,013 净利润增长率 145.03% -24.45% -35.83% 64.39% 42.72% EPS（元） 1.46 0.58 0.37 0.60 0.86 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.44% 13.54% 7.46% 11.00% 13.70% P/E 7 18 28 17 12 P/B 1.5 2.4 2.1 1.9 1.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-28 当前价：10.41元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.81 总市值(亿元)： 122.93 一年最低/最高(元)： 9.16/17.46 近3月换手率： 68.25% 股价相对走势 -32%-17%-3%12%26%10/2101/2204/2207/22科顺股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 18.84 10.66 3.85 绝对 11.34 -5.54 -23.34 资料来源：Wind 相关研报 积极进行业务结构调整，夯实未来发展基础——科顺股份（300737.SZ）2022年半年报点评（2022-09-01） 经营业绩暂时承压，期待达成“百亿”营收目标——科顺股份（300737.SZ）2021年报及2022年一季报点评（2022-04-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 科顺股份（300737.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 6,238 7,771 8,006 9,783 12,198 营业成本 3,934 5,555 6,188 7,470 9,185 折旧和摊销 99 153 193 218 247 税金及附加 42 43 45 55 68 销售费用 389 473 512 646 805 管理费用 243 290 320 421 512 研发费用 282 340 350 428 534 财务费用 27 43 40 30 53 投资收益 -28 -3 0 0 0 营业利润 1,033 811 501 827 1,183 利润总额 1,039 821 508 835 1,191 所得税 149 148 76 125 179 净利润 890 673 432 710 1,013 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 890 673 432 710 1,013 EPS(元) 1.46 0.58 0.37 0.60 0.86 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 552 611 701 439 581 净利润 890 673 432 710 1,013 折旧摊销 99 153 193 218 247 净营运资金增加 242 828 -42 919 1,288 其他 -678 -1,043 118 -1,409 -1,967 投资活动产生现金流 -882 -642 -413 -575 -550 净资本支出 -595 -416 -550 -550 -550 长期投资变化 0 24 0 0 0 其他资产变化 -287 -250 137 -25 0 融资活动现金流 648 650 -292 397 573 股本变化 4 539 30 0 0 债务净变化 291 645 -636 470 697 无息负债变化 860 1,180 462 868 1,161 净现金流 318 620 -4 261 604 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 8,148 10,789 11,432 13,435 16,235 货币资金 1,420 2,189 2,185 2,446 3,049 交易性金融资产 217 0 0 0 0 应收账款 2,388 3,421 3,424 4,360 5,657 应收票据 608 682 801 978 1,220 其他应收款（合计） 135 280 292 356 444 存货 340 404 614 742 914 其他流动资产 466 708 708 708 708 流动资产合计 6,090 8,233 8,629 10,276 12,773 其他权益工具 32 20 30 30 30 长期股权投资 0 24 24 24 24 固定资产 1,310 1,681 1,745 1,835 1,933 在建工程 369 266 462 609 719 无形资产 147 144 191 237 281 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 15 96 96 96 96 非流动资产合计 2,058 2,556 2,802 3,159 3,462 总负债 3,996 5,822 5,647 6,985 8,843 短期借款 659 596 0 490 1,187 应付账款 1,087 1,442 1,606 1,939 2,384 应付票据 925 1,983 2,209 2,667 3,279 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 370 24 24 24 24 流动负债合计 3,741 4,858 4,684 6,022 7,880 长期借款 211 857 857 857 857 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 3 42 42 42 42 非流动负债合计 255 964 964 964 964 股东权益 4,152 4,968 5,784 6,450 7,392 股本 612 1,151 1,181 1,181 1,181 公积金 2,065 1,869 2,268 2,339 2,440 未分配利润 1,589 2,134 2,522 3,117 3,958 归属母公司权益 4,152 4,968 5,784 6,450 7,392 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 36.9% 28.5% 22.7% 23.6% 24.7% EBITDA率 24.2% 17.0% 10.7% 10.9% 11.9% EBIT率 22.6% 15.0% 8.2% 8.7% 9.8% 税前净利润率 16.7% 10.6% 6.3% 8.5% 9.8% 归母净利润率 14.3% 8.7% 5.4% 7.3% 8.3% ROA 10.9% 6.2% 3.8% 5.3% 6.2% ROE（摊薄） 21.4% 13.5% 7.5% 11.0% 13.7% 经营性ROIC 26.1% 16.6% 9.2% 9.8% 11.4% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 49% 54% 49% 52% 54% 流动比率 1.63 1.69 1.84 1.71 1.62 速动比率 1.54 1.61 1.71 1.58 1.51 归母权益/有息债务 4.63 3.22 6.38 4.69 3.56 有形资产/有息债务 8.71 6.79 12.18 9.44 7.60 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 6.24% 6.09% 6.40% 6.60% 6.60% 管理费用率 3.90% 3.73% 4.00% 4.30% 4.20% 财务费用率 0.44% 0.55% 0.50% 0.30% 0.44% 研发费用率 4.52% 4.38% 4.38% 4.38% 4.38% 所得税率 14% 18% 15% 15% 15% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.15 0.00 0.04 0.06 0.09 每股经营现金流 0.90 0.53 0.59 0.37 0.49 每股净资产 6.79 4.32 4.90 5.46 6.26 每股销售收入 10.20 6.75 6.78 8.28 10.33 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 7 18 28 17 12 PB 1.5 2.4 2.1 1.9 1.7 EV/EBITD