食品饮料行业月度动态报告：社零增速放缓，成本压力分化

社零增速放缓，成本压力分化 ——行业月度动态报告 食品饮料行业 推荐(维持评级) 核心观点: 宏观：社零增速环比放缓，食品CPI小幅上扬。从社零总额来看，2022年9月同比+2.5%；略低于8月的5.4%，其中餐饮收入同比-1.7%，低于8月的8.4%；从CPI来看，9月同比+2.8%，环比+0.3%，其中，食品CPI同比+8.8%，环比 +1.9%，呈现小幅上扬态势，主要归因于：1）少雨天气推动鲜菜价格上涨；2）猪肉消费需求季节性回升以及压栏惜售导致猪价持续上涨。 白酒：9月产量环比改善，茅台批价短期回落。从量来看，9月白酒产量同比 -3.7%，下滑幅度环比8月缩窄，处于弱复苏态势。从价来看，茅台飞天批价回落，主要系疫情管控相对严格，导致中秋整体需求平淡。总体来看，22Q3板块环比略有改善，板块内部分化。展望22Q4，重点关注渠道库存去化以及明年春节备货情况。 啤酒：9月产量增速放缓，包材价格持续下行。9月啤酒产量同比+5.1%，环比8月增速有所下降，主要系天气转凉所致+疫情反复对局部市场动销或有所扰动。总体来看，22Q3板块迎来系统性改善，较其他子行业表现突出，主要得益于历史性高温天气+成本压力缓和+高端化逻辑持续兑现。展望22Q4，啤酒行业步入淡季，重点关注高端化进程与成本回落速度，预计利润端延续较高弹性，主要得益于：1）行业短期疫情冲击不改高端化长期趋势；2）22Q4世界杯亦有望在一定程度上刺激终端动销；3）包材价格高位回落，推动盈利能力边际改善。 调味品：C端去库存致增速放缓，B端预计环比改善。8月C端仍处于去库存状态，需求增速放缓，酱油/食醋/火锅底料销售额分别同比 +0.42%/0.96%/0.34%；B端受益于餐饮需求弱复苏，预计环比略有改善。展望 22Q4，乐观看待行业边际改善，预计天味食品复苏节奏仍领先，主要归因于： 1）疫情仍具不确定性，C端产品需求韧性凸显；2）22Q3基数较低，增长空间较大；3）费用投放力度仍同比减小贡献利润弹性。 乳制品：9月产量环比改善，原奶价格持续回落。9月原奶价格涨幅进一步回落至-4.2%，乳制品产量同比+5.8%，环比略有改善，主要得益于中秋旺季推动需求有所恢复。总体来看，22Q3局部地区疫情反复，对常温酸奶（送礼属性）、低温产品（短保质期）的终端动销有所扰动，但原奶成本延续下降趋势，部分乳企的业绩弹性有望释放。展望22Q4，行业基本面有望环比弱改善，主要得益于：1）疫情后时代消费者健康需求增加，短期渠道封闭导致需求延迟只是暂时性问题；2）春节备货期前置；3）原奶价格持续处于下行通道。 投资建议：在疫情的扰动下，9月行业延续弱复苏的态势，但板块内部仍有分化，啤酒、复合调味品、预制菜等子行业实现较好增长。展望22Q4，我们仍然建议关注三条投资主线：需求确定性、疫后复苏与成本回落。白酒板块，建议关注五粮液、泸州老窖和山西汾酒。大众品板块，建议关注青岛啤酒、伊利股份、天味食品、中炬高新、东鹏饮料和李子园。 风险提示：疫情等突发性风险；需求恢复不及预期；成本涨幅超预期；食品安全问题。 分析师周颖 ：010-80927635 ：zhouying_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130511090001 刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 食品饮料（中信） 沪深300 行业数据2022.9.30 30% 20% 10% 21/9 21/10 21/11 21/12 22/1 22/2 22/3 22/4 22/5 22/6 22/7 22/8 22/9 0% -10% -20% -30% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河食饮】食品饮料2022年中期投资策略报告：关注疫后复苏与盈利改善性α机会 【银河食饮】行业月度动态报告：需求阶段性弱复苏，啤酒行业表现突出 【银河食饮】行业月度动态报告：疫后需求稳步复苏，成本压力边际趋缓 行业动态报告●食品饮料 2022年10月29日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 目录 一、宏观：社零增速环比放缓，食品CPI小幅上扬2 二、食品饮料：需求仍是弱复苏，板块内部分化3 （一）白酒：疫情致行业弱复苏，长期景气趋势不改3 1、中期视角：本轮结构升级趋势不改3 2、月度跟踪：9月产量环比改善，茅台批价短期回落4 （二）啤酒：高端化对冲疫情扰动，成本下行拐点显现5 1、中期视角：行业高端化逻辑持续演绎5 2、月度跟踪：9月产量增速放缓，包材价格持续下行6 （三）调味品：短期延续弱复苏趋势，长期静待系统性拐点8 1、中期视角：四周期因子共振推动行业迎来基本面拐点8 2、月度跟踪：8月C端去库存，需求增速放缓9 （四）乳制品：短期需求略有承压，长期关注盈利改善10 1、中期视角：二强企业战略分化，竞争趋缓提升盈利能力10 2、月度跟踪：9月产量环比改善，原奶价格持续回落10 三、食品饮料行业在资本市场中的发展情况12 （一）9月行业指数取得超额收益，估值仍处于合理区间13 （二）估值分析：9月食品饮料PE相对A股溢价129%14 （三）国际比较：国内食品饮料板块较美国市场显著溢价14 （四）涨幅复盘：9月食品饮料涨跌幅排名第615 四、投资建议13 五、风险提示16 一、宏观：社零增速环比放缓，食品CPI小幅上扬 9月社零增速环比放缓：2022年9月，社零总额同比+2.5%；略低于2022年8月的5.4%， 亦低于2019-2021年平均复合增速5.3%；其中，9月餐饮收入同比-1.7%，低于2022年8月的8.4%，亦低于2019-2021年平均复合增速2.6%。 8月消费者信心指数仍处于低位：2022年8月，消费者指数环比基本持平，其中消费者信心指数为87，处于历史较低水平。预计随着疫情进一步好转与收入水平恢复，消费者信心指数有望逐步回升。 图1：2022年9月社零总额/餐饮分别同比+2.5%/-1.7%图2：2022年8月消费者信心指数基本持平 社零当月yoy社零-餐饮当月值yoy 100% 50% 0% -50% -100% 140 130 120 110 100 90 80 70 60 消费者信心指数 资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院 菜价与猪价上涨，推动9月食品CPI小幅上扬：9月CPI同比+2.8%，环比+0.3%，其中，食品CPI同比+8.8%，环比+1.9%，呈现小幅上扬态势，主要归因于：1）少雨天气推动鲜菜价格上涨；2）猪肉消费需求季节性回升以及压栏惜售导致猪价持续上涨。 2022Q3居民可支配收入水平提升5.3%：2022Q3，居民人均可支配收入名义同比+5.3%，实际同比+3.2%；较2020年同期+5.27%。 图3：2022年9月CPI变化图4：22Q3居民人均可支配收入同比+5.27% CPI（同比）CPI（环比） 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 40000 居民可支配收入（累计，元） 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 20% 15% 10% 5% 0% -5% 资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院 二、食品饮料：需求仍是弱复苏，成本压力分化 （一）白酒：疫情致行业弱复苏，长期景气趋势不改 从量来看，9月白酒产量同比-3.7%，下滑幅度环比8月缩窄。从价来看，茅台飞天批价回落，主要系疫情管控相对严格，导致中秋整体需求平淡。总体来看，22Q3板块环比略有改善，板块内部分化。展望22Q4，重点关注渠道库存去化以及明年春节备货情况。 1、中期视角：本轮结构升级趋势不改 白酒行业在2016年开始步入新一轮周期，表现为周期弱化、景气延长、高端批价强支撑。本轮周期，在消费升级的背景下，行业增长动力切换为价格，竞争逻辑演绎为控量提价与品牌。 回顾2021年，疫情不改本轮周期发展趋势，全年行业主要矛盾演化为场景修复与高端批价提升（供需紧张+货币宽松），泛全国化次高端企业处于渠道扩张期，报表端实现高增长。 展望未来1~2年，在疫情不发生大范围反复的前提下，行业基本面有望平稳过渡，但板块内部或有分化。1）高端酒，关注茅台提价预期与市场化改革红利的释放节奏，五粮液成长性与估值已经步入高性价比区间；2）次高端酒，有望延续高增态势，关注泛全国化企业由渠道快速扩张向渠道精耕的切换；3）大众酒，延续分化趋势，徽酒成长性更优。 图5：2016年至今白酒处于新一轮繁荣发展周期 资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院 2、月度跟踪：9月产量环比改善，茅台批价短期回落 9月产量下滑幅度环比缩窄。根据统计局数据，2022年9月，白酒产量54万千升，同比 -3.7%，下滑幅度环比8月缩窄，行业整体处于弱复苏态势。 图6：2022年9月白酒单月产量同比下降3.7%图7：2022年9月白酒累计产量同比下降2.5% 140 120 100 80 60 40 20 0 白酒产量（万千升，单月）同比（右轴） 10% 5% 0% -5% -10% -15% 800 700 600 500 400 300 200 100 0 白酒产量（万千升，累计）同比（右轴） 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，Wind，中国银河证券研究院 一批价：茅台批价回升，其他品牌整体稳定。根据今日酒价数据，截止9月底，茅台飞天 （21年箱价）批价下降至3090元，主要系疫情管控相对严格，导致中秋整体需求较弱。相较之下，普五批价短期亦有回升态势，预计主要系公司主动控货所致，推动渠道利润环比修复，而老窖52度、洋河梦之蓝、汾酒青花20批价相对平稳。 i茅台在多地上线，渠道市场化改革稳步推进。3月31日，i茅台app在全国范围i试运行，6月25日在上海开启预约申购和线上销售。我们认为i茅台是新董事长上任后加快市场化改革的重要一环，对公司的渠道结构优化、吨价提升均有重要意义。 茅台冰淇淋开售，有利于培育年轻消费者。茅台在多地销售冰淇淋产品，目前共有原味、香草、青梅煮酒三种口味，售价约为60元/杯，预计冰淇淋新品贡献的收入占比有限，更积极的意义在于完成茅台在年轻消费群体中的培育。 图8：飞天茅台一批价图9：五粮液普五一批价 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 18-11 18-12 19-02 19-05 19-06 19-08 19-09 19-11 20-01 20-03 20-04 20-06 20-07 20-09 20-11 20-12 2021春节 0 同比（右轴）茅台飞天21年（原箱，元） 30% 20% 10% 0% -10% -20% 18-11 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-06 20-08 20-10 20-12 2021春节 21-04 21-06 21-09 22-01 22-05 22-09 -30% 1050 1000 950 900 850 800 750 700 650 600 同比（右轴）普五八代（元） 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 21-04 21-06 21-07 21-11 22-02 22-06 22-09 -6% 资料来源：今日酒价，Wind，中国银河证券研究院资料来源：今日酒价，Wind，中国银河证券