整装渠道助力零售业务稳健增长，大家居战略稳步推进

公司发布三季报： 22Q1-Q3：营收162.69亿元（yoy+12.96%），归母净利19.90亿元（yoy-5.82%），扣非归母净利19.21亿元（yoy-4.62%）；毛利率32.04%（同比-0.68pct），归母净利率12.23%（同比-2.44pct）。 22Q3：营收65.75亿元（yoy+6.02%），归母净利9.72亿元（yoy-11.71%），扣非归母净利9.40亿元（yoy-12.05%）；毛利率33.13%（同比-0.15pct），归母净利率14.79%（同比-2.97pct）。 多品类单Q3毛利率同比明显改善，卫浴Q3收入提速。22Q1-Q3厨柜收入54.50亿元（yoy+1.01%），毛利率33.39%，地产疲软、终端客流分散的背景下，厨柜零售业务依旧实现正增长，我们预计为得益于零售整装的带动，厨柜Q3收入21.82亿元，毛利率36.8%（同比+3.18pct）。22Q1-Q3衣柜收入87.08亿元（yoy+20.91%），毛利率31.98%（同比-2.34pct），其中衣柜66.7亿元（yoy+16.27%），配套品20.38亿元（yoy+39%），大家居战略顺利推进，配套品毛利率伴随供应链优化具备提升空间。22Q1-Q3卫浴收入7.22亿元（yoy+4.3%），毛利率28.68%（同比+4.94pct），其中Q3收入3.14亿元（yoy+11.51%）,毛利率31.91%（同比+3.15pct），厨卫融合效果显现，卫浴品类Q3收入提速。22Q1-Q3木门收入9.36亿元（yoy+11.81%），毛利率21.27%（同比+6.2pct），其中Q3收入3.97亿元（yoy+4.17%），毛利率21.8%（同比+4.12pct）。 整装大家居快速放量，Q3大宗收入同比由负转正、环比改善。22Q1-Q3经销收入129.47亿元（yoy+16.64%），毛利率31.68%；Q3收入51.4亿元（yoy+5.45%），毛利率32.96%（同比+0.88pct），我们预计整装大家居同比有望依旧维持高速增长。22Q1-Q3直营收入4.61亿元（yoy+25.9%），收入端保持双位数增长，毛利率56.49%（同比-8.8pct）。22Q1-Q3大宗收入24.32亿元（yoy-7.68%），毛利率27.79%（同比-2.63pct）；Q3收入10.63亿元（yoy+1.56%），大宗收入单季度同比转正，环比明显改善。 欧铂丽变革后定位更清晰，品类拓展推动收入双位数高增。欧铂丽品牌于21年重新定位，调整后目标客户更聚焦，价格带逐步拓宽，品类从橱柜、衣柜拓展至“橱衣木卫+电器+家配”的全品类全房定制，根据我们拆分，22Q1-Q3收入12.7亿元，同比增长约36%。 盈利能力方面，Q3毛利率同比-0.15pct，归母净利率-2.97pct，主要为期间费用率同比提升2.79pct，我们认为系地产交房转弱、消费力承压，收入增长与费用投入短期错配所致，伴随公司控费增效措施不断推进，净利率有望稳步回升。 截至22Q3公司经营活动现金流量净额19.64亿元，环比改善、经营韧性凸显；收入前瞻指标合同负债同比+34%，公司在手订单充裕，终端获客能力、转单能力持续验证。 盈利预测与估值：公司作为集厨柜、衣柜、卫浴、木门为一体的综合定制家居提供商，龙头优势显著，整装大家居渠道加速放量，看好长期维度行业渗透率及龙头市占率提升，考虑到疫情影响下终端需求承压，我们调整盈利预测，预计公司22-24年归母净利润28.3/32.7/37.5亿元（前值为30.8/35.6/42.1亿元 ）， 同比+6.1%/+15.4%/+15.0%， 对应PE 18.1x/15.7x/13.6x，维持“买入”评级。 风险提示：地产交付不及预期；原材料价格波动风险；全渠道布局推进不及预期；行业竞争加剧。 财务数据和估值