衣柜木门增速显著，利润率环比有所提升

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2022年10月30日 衣柜木门增速显著，利润率环比有所提升 志邦家居(603801) 评级： 买入 股票代码： 603801 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 32.38/18.4 目标价格： 总市值(亿) 65.21 最新收盘价： 20.91 自由流通市值(亿) 64.53 自由流通股数(百万) 308.61 事件概述 公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收35.17亿元，同比增长了5.86%；归母净利润3.15亿元，同比增长了4.95%；扣非后归母净利为2.97亿元，同比增长了2.44%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为5.99亿元，比去年同期增加了79.29%，主要要因零售业务增长导致销售商品、提供劳务收到的现金增长，且通过票据支付的货款增加导致购买商品、接受劳务支付的现金下降所致。单季度看，公司2022年Q1/Q2/Q3分别实现营收7.59/12.77/14.82亿元，同比增长了11.17%/4.14%/4.79%；分别实现归母净利润0.51/1.06/1.57亿元，同比增长了1.37%/5.26%/5.96%。 分析判断: ►收入端：衣柜、木门增速显著 2022年Q3，实现营收14.82亿元，同比增加了4.79%，环比增加了16.07%。2022年前三季度，分产品看，公司整体厨柜、定制衣柜、木门业务分别实现收入17.52、14.42、1.24亿元，同比分别-6.36%、+21.48%、 +61.09%。衣柜、木门业务逐渐成为公司新的业绩贡献增长点。分渠道看，公司经销店、直营店、大宗业务、其他渠道销售额分别为21、2.92、8.56、2.70亿元，同比分别+7.57%、+31.15%、-7.75%、+22.55%，除大宗业务同比有所下滑外，公司其他渠道均表现良好。截至2022年9月30日，相较于2021年末，公司净增425家门店至4167家，其中，整体厨柜（经销门店）、定制衣柜（经销门店）、木门（经销门店）、直营门店分别为1713、1708、713、33家，分别净增22、89、314、0家。 图1公司营业收入图2公司单季度营业收入 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 ►利润端：Q3期间费用率有所提升 盈利能力方面，2022年前三季度，公司实现毛利率36.77%，同比提升了0.42pct，净利率同比下滑了0.08pct至8.95%。分业务看，公司整体厨柜、定制衣柜、木门业务毛利率分别为40.76%、37.02%、13.29%，同比分别 +0.95pct、+1.73pct、+1.89pct。分渠道看，经销店、直营店、大宗业务毛利率分别为35.41%、66.31%、37.22%，同比分别+1.81pct、+1.21pct、-2.21pct。单季度看，2022年Q3公司毛利率同比提升了1.98pct至 37.46%，环比则提升了0.5pct。净利率同比提升了0.12pct至10.61%，环比提升了2.26pct。费用方面，2022年前三季度公司费用率为25.91%，同比提升了0.32pct。其中销售费用率为15.63%，同比提升了1.15pct。管理费用率为5.44%，同比提升了0.5pct。财务费用率为-0.5%，同比减少了0.2pct。研发费用率同比下滑了 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1.13pct至5.34%。 图3公司归母净利润图4公司单季度归母净利润 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 图5公司毛利率/净利率图6公司各项费用率 资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所 投资建议 持续看好公司零售渠道稳步增长以及大宗业务客户结构的优化。考虑到短期疫情以及原材料价格高位影响，我们下调公司的盈利预测，公司2022-2024年营收分别由59.32/71.52/85.44亿元下调至56.14/66.28/77.43亿元；2022-2024年EPS分别由1.86/2.19/2.56元下调至1.73/2.04/2.31元，按照2022年10月28日收盘价20.91元/股，对应PE分别为12.06/10.24/9.04倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 竣工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；短期疫情影响。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,840 5,153 5,614 6,628 7,743 YoY（%） 29.7% 34.2% 8.9% 18.1% 16.8% 归母净利润(百万元) 395 506 542 638 723 YoY（%） 20.0% 27.8% 7.1% 17.8% 13.3% 毛利率（%） 38.1% 36.2% 36.3% 35.9% 35.8% 每股收益（元） 1.26 1.62 1.73 2.04 2.31 ROE 17.7% 19.5% 17.3% 16.9% 16.1% 市盈率 16.61 12.91 12.06 10.24 9.04 资料来源：wind,华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：戚志圣研究助理：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：qizs@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO：S1120519100001SACNO： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 5,153 5,614 6,628 7,743 净利润 506 542 638 723 YoY(%) 34.2% 8.9% 18.1% 16.8% 折旧和摊销 155 145 151 154 营业成本 3,285 3,575 4,246 4,971 营运资金变动 -229 0 251 240 营业税金及附加 40 43 51 60 经营活动现金流 496 684 1,031 1,124 销售费用 756 866 1,015 1,185 资本开支 -515 -90 -66 -52 管理费用 232 301 349 403 投资 -45 0 0 0 财务费用 -7 3 4 6 投资活动现金流 -516 -73 -47 -33 研发费用 282 300 345 400 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -43 0 0 0 债务募资 389 0 0 0 投资收益 -1 17 19 19 筹资活动现金流 179 -24 -24 -24 营业利润 552 579 680 788 现金净流量 157 586 960 1,067 营业外收支 -2 10 14 -2 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 550 589 694 786 成长能力（%） 所得税 44 47 56 63 营业收入增长率 34.2% 8.9% 18.1% 16.8% 净利润 506 542 638 723 净利润增长率 27.8% 7.1% 17.8% 13.3% 归属于母公司净利润 506 542 638 723 盈利能力（%） YoY(%) 27.8% 7.1% 17.8% 13.3% 毛利率 36.2% 36.3% 35.9% 35.8% 每股收益 1.62 1.73 2.04 2.31 净利润率 9.8% 9.6% 9.6% 9.3% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 9.5% 9.0% 9.0% 8.8% 货币资金 668 1,254 2,214 3,281 净资产收益率ROE 19.5% 17.3% 16.9% 16.1% 预付款项 49 54 64 75 偿债能力（%） 存货 388 441 523 613 流动比率 1.15 1.37 1.55 1.72 其他流动资产 1,683 1,791 1,857 1,959 速动比率 0.58 0.78 1.02 1.23 流动资产合计 2,787 3,540 4,658 5,927 现金比率 0.28 0.48 0.74 0.95 长期股权投资 36 36 36 36 资产负债率 51.1% 47.8% 46.5% 45.3% 固定资产 1,465 1,436 1,379 1,285 经营效率（%） 无形资产 232 232 232 232 总资产周转率 0.97 0.93 0.94 0.94 非流动资产合计 2,511 2,466 2,395 2,290 每股指标（元） 资产合计 5,298 6,006 7,053 8,217 每股收益 1.62 1.73 2.04 2.31 短期借款 295 295 295 295 每股净资产 8.30 10.03 12.07 14.39 应付账款及票据 801 872 1,035 1,212 每股经营现金流 1.59 2.19 3.30 3.60 其他流动负债 1,330 1,425 1,671 1,936 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,426 2,592 3,001 3,443 估值分析 长期借款 200 200 200 200 PE 12.91 12.06 10.24 9.04 其他长期负债 81 81 81 81 PB 3.67 2.08 1.73 1.45 非流动负债合计 281 281 281 281 负债合计 2,707 2,873 3,282 3,724 股本 312 312 312 312 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,591 3,133 3,770 4,493 负债和股东权益合计 5,298 6,006 7,053 8,217 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称