Q3业绩短期承压，网信证券长期协同向好

投资要点 事件：公司发布2022年三季度业绩报告，前三季度，公司实现营业收入11.0亿元，同比增长48.6%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长91.9%。单Q3实现营收1.9亿元，同比下降3.3%；归母净利润亏损1042.3万元，同比下降132.1%。 Q3营收受市场活跃度低下拖累，网信业务恢复期利润端短期承压。1）营收端：三季度市场交易投资情绪较弱，公司核心业务金融信息服务受影响较大，拖累三季度业绩表现，若扣除网信证券772.8万元营收，公司主营业务单Q3同比-7.1%，带动前三季度营收增速较上半年大幅收窄。2）利润端：7月29日网信证券并表，为尽快恢复网信证券经营，公司加大人才队伍建设、更新IT系统及技术设备迭代，同期新增证券业务相关成本支出体现在成本和管理费用中，单三季度管理费用同比+14.07pp至21.3%；高投入短期拖累利润端，单三季度毛利率同比-3.90pp至83.9%；净利率同比-21.74pp至5.4%，预计随着网信证券业务逐步恢复，利润端将得到良好改善。 政策暖风频吹，资本市场活跃度持续提升。下半年以来，政策暖风频吹，10月16日财联社报道监管表态将研究外资机构短线交易限制放松；10月20日中证金下调转融通利率；10月21日，沪深交易所扩大两融标的股票范围，整体标的数量增加600只，多项资本市场开放政策推出有利于提升市场活跃度，市场交易量将持续提升。而公司业务和新收购的网信证券业务与市场活跃度密切相关，公司有望获得交易量提升以及与网信证券的业务协同效应带来的双重营收增量。 定增筹资30亿投入网信，看好公司规模化引流客户的协同效应。公司拟向特定对象募集资金不超过30亿元，全部用于增资网信证券；2022年9月16日，公司披露了对深交所审核问询函的回复，目前发行仍处于待审核状态。网信证券新高管团队一部分是来自头部券商的专业人才；另一部分由指南针的高管担任，输出IT和互联网能力，形成指南针对网信的业务赋能。三季度以来，网信证券经纪业务恢复进展顺利；公司开始在APP内提供网信证券开户入口，初步实验性启动了指南针客户引流的工作，积累相关数据，为公司在今年第四季度或明年年初启动一定规模化的客户引流工作奠定良好的基础。 盈利预测与投资建议。公司全资子公司网信证券业务恢复良好，并且有望与公司金融信息业务产生较强协同效应，预计公司2022-2024年归母净利润CAGR约为58.7%，考虑到公司目前所处阶段为业务协同的高增速高估值成长阶段，而同业公司早已迈入稳健增长阶段，2022-2024年CAGR平均值仅为15.1%，我们给予公司一定的估值溢价，对应的2023年PE为43倍，对应目标价为55.90元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：网信证券业务恢复不及预期；市场竞争加剧；公司获客能力下滑；客户转化及转型进度不及预期等风险；证券市场系统性风险。 指标/年度 1国内大型金融信息提供商，重整网信证券协同扩张 指南针是一家综合性的大型金融信息服务企业。公司成立于1997年，是中国最早的证券软件开发商和证券信息服务商之一，自成立以来一直专注于证券分析和证券信息服务，是行业内较早获得深交所与上交所Level2数据授权金融信息运营商之一。2007年，指南针在“新三板”成功挂牌。2019年，指南针在创业板成功上市。公司基于自身在金融信息服务领域积累的客户资源、流量入口优势及营销优势，积极拓展广告服务业务和保险经纪业务，丰富公司的业务结构。2022年公司成为网信证券重整投资人，网信证券于7月29日正式并表入公司，合并后公司将重启网信证券的经纪业务和基金销售业务，实现金融工具服务提供商到客户综合服务商的转变。 图1：公司发展历程 股权结构相对集中，股权激励持续绑定利益。公司股权结构集中，截至2022年9月30日，公司最大股东为广州展新通讯科技有限公司，持股比例为40.70%，公司实控人黄少雄、徐兵分别持有广州展新35.5%、25%的股权。相对集中的股权结构利于公司制定决策和执行计划，为公司长期稳健经营奠定良好的公司治理基础。此外，公司发布2021年限制性股票与股票期权激励计划，激励对象包括中层管理人员、核心技术/业务骨干等372人，限制性股票的授予价格为31.85元/股，股票期权的行权价格为35.39元/份。第一个行权期/归属期条件已达成，清晰可行的激励计划持续绑定公司与核心员工与管理人员利益，也为公司长期持续经营奠定基础。 图2：公司主要股东持股比例（截至2022年9月30日） 重整收购网信证券落地，与公司业务产生较强协同效应。2022年2月，公司被确定为网信证券重整投资人，公司已投入15亿元用于网信证券债务清偿，并取得重整后网信证券100%的股权。7月21日，网信证券取得新的营业执照，并且成为指南针的全资控股子公司。 此外，公司在5月17号发布定增预案，拟募资不超过30亿元，全部用于网信证券业务恢复和建设；8月16号交易所受理公司的定增项目。网信证券具有证券经纪、融资融券、基金销售、代销金融产品等主要券商资质，目前经纪业务已逐渐恢复，预计随着定增事项的推进，其他相关业务也将逐步恢复。网信证券与公司业务产生较强的协同效应：一方面，公司收购网信证券后，将会在软件业务“按人头收费”的业务模式基础上，增加“按资产规模”收费的业务模式，变现形式将更加丰富；另一方面，公司也会将现有业务积累的客户通过广告引流方式注入到网信证券，推动网信证券规模进一步扩大。 图3：网信证券代理买卖证券业务收入（单位：百万元） 图4：公司关于网信证券“五年三步走”规划 我国证券投资者数量和证券APP用户规模不断上升，互联网证券行业潜力巨大。根据中国证券登记结算官网数据，截止2022年8月，我国证券投资者数量达到2.09亿，较2021年12月底增长5.68%。根据艾媒咨询数据，2021年末我国证券APP用户规模达到1.5亿人，结合中证登数据可估算证券APP用户渗透率约为76.0%。预计我国证券APP用户规模将保持15%以上的增速持续增长，互联网投资者规模的持续扩大驱动移动端交易量不断增长，互联网证券行业前景广阔。 图5：中国证券投资者规模变动情况（单位：亿人） 图6：2015-2024E中国证券APP用户规模及预测 公司业务主要分为三类： （1）金融信息服务：该业务主要以公司自主研发的证券工具型软件终端为载体，向投资者提供及时、专业的金融数据分析和证券投资咨询服务等。目前公司的金融信息服务已布局PC端和移动端，面向个人投资者提供专业化的服务。公司证券工具型软件产品主要包括全赢博弈系列和财富掌门系列产品： 全赢博弈系列包括各种价位和功能的产品能够满足不同类型投资者的产品需求：全赢博弈智能操盘系统（以下简称“免费版”）、博弈版（全赢博弈系列低端产品）、先锋版/擒龙版（擒龙版系先锋版升级并更名而来，定位均为全赢博弈系列中端产品）和私享家版，这4档产品在售价和功能上逐步递增；此外公司于2022年2月推出新品全赢决策系统智能阿尔法版，与私享家版同属于全赢系列的高端产品。 财富掌门DPFMRAII系统：财富掌门DPFMRAII系统为公司于2019年推出的新产品，包括标准版和高级版两个版本，主要面向中高端客户和管理资金规模较大的专业投资者销售。财富掌门系列产品在功能上更注重于证券投资的风险控制管理，财富掌门系列是公司产品序列中高端产品的延伸。 （2）广告服务业务：公司利用金融信息服务积累的客户资源和流量入口优势，与证券公司进行深度合作，通过在金融信息服务产品中投放广告等方式，吸引投资者在合作的证券公司开户、交易，从而向证券公司收取相应广告服务费用。合作券商有第一创业证券（2015年起）、长江证券（2016年底起）、天风证券（2020年起）。 （3）保险经纪业务：利用金融信息服务积累的客户资源、流量入口优势及营销优势，与保险公司合作开展保险产品的宣传与推介业务，提供办理投保手续、保全变更、理赔咨询等服务，并向合作保险公司按照约定收取经纪费用。公司的保险经纪业务主要通过子公司指南针保险开展。 聚焦主业，金融信息服务营收持续提升。从收入结构看，2022H1金融信息服务产品实现收入8.8亿元，同比增长73.4%，占公司营业收入比重达到97.0%；广告服务产品实现营收2590万元，同比下降18.7%；保险经纪产品实现营收4.0万元，同比下降84.8%。2017年至今，指南针的收入结构未发生重大变化，金融信息服务产品在全部营收中占比均保持在约90%水平；另外，公司加大品牌推广力度，并且与网信证券产生较强的业务协同效应，付费用户稳步提升，金融信息服务营收将实现持续增长。 图7：2017-2022H1公司分产品收入结构 图8：2017-2022H1公司分产品收入情况（百万元） 核心业务金融信息服务规模效应显现，预计全年盈利能力同比向好。公司主要业务金融信息服务规模效应强，随着客户量持续增加，毛利率提升明显，2022H1公司金融信息服务业务毛利率同比+2.69pp至91.8%。网信并表以来，业务处于恢复阶段，成本投入较大，单三季度毛利率受此影响同比下降3.90pp至83.9%；净利润率同比下降21.74pp至-5.4%。但由于公司全年业绩呈现前高后低分布，三季度收入占全年营收比重较小，前三季度整体来看，毛利率同比提升1.49pp至90.6%；净利润率同比增长6.43pp至28.5%。 图9：2017-2022H1公司主要业务毛利率情况 图10：2017-2022Q1-3公司毛利率和净利率情况 总体来看，2022前三季度公司实现营业收入11.0亿元，同比增长48.6%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长91.9%。营收端：单三季度市场交易投资情绪较弱，公司核心业务金融信息服务受影响较大，若扣除网信证券772.8万元营收，公司主营业务单Q3同比-7.1%，三季度整体业绩短期承压，前三季度整体营收增速较上半年大幅收窄。公司持续聚焦金融信息服务，近期上线全赢决策系统私享版，更好地满足客户对金融信息和数据的个性化需求； 同时，公司持续加大品牌推广力度，新用户数量保持增长，存量用户和付费用户稳步提升，全年业绩趋势向好。利润端：7月29日网信证券并表，为尽快恢复网信证券经营，公司加大人才队伍建设、更新IT系统及技术设备迭代，同期新增证券业务相关成本支出体现在成本和管理费用中，高投入短期拖累利润端，单三季度归母净利润亏损1042.3万元，同比下降132.1%。 图11：2017-2022Q1-3公司营业收入及增速情况 图12：2017-2022Q1-3公司扣非归母净利润及增速情况 聚焦网信证券业务恢复，费用端持续投入。公司为一家大型金融信息服务企业，以技术为基、产品为本，近年来公司研发投入持续提升，2022年前三季度，研发费用为9754.8万元，同比增长32.5%，研发占收入比为8.9%。三费来看，受网信证券经纪业务恢复影响，管理费用提升明显，带动公司前三季度管理费用率同比+2.46pp至8.8%；此外，受疫情影响公司营销活动减少，叠加费用端整体管控良好，前三季度销售费用率同比-10.58pp至41.1%。 图13：2017-2022Q1-3公司研发费用情况 图14：2017-2022Q1-3公司费用率情况 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）金融信息服务：政策暖风频吹叠加证券交易线上渗透率持续提升，资本市场活跃度将持续提升，而公司金融信息业务和新收购的网信证券业务与市场活跃度密切相关，有望持续受益于交易量提升以及网信证券的协同效应，预计2022-2024年该业务订单增速分别为55%/35%/19.5%。 2）广告服务：随着公司客户数持续提升，利用公司金融信息服务积累的客户资源和流量入口优势 ，广告价值量将持续提升 ，预计2022-2024年该业务订单增速分别为-5%/20%/17%。 3）保险经纪业务：公司将聚焦主业金融信息服务，赋能保险经纪业务，预计保险经纪业务增长将维持稳健，预计2022-2