动销边际回暖，盈利能力稳健

投资评级： 证券研究报告 2022年10月30日 │ 酒鬼酒（000799）\食品饮料 动销边际回暖，盈利能力稳健 事件： 公司前三季度实现营收34.86亿元，同比+32.05%，归母净利润9.72亿元，同比+34.98%，扣非归母净利润9.70亿元，同比+35.14%。其中三季度营收9.49亿元，同比+2.47%，归母净利润2.54亿元，同比+21.12%，扣非归母净利润2.54亿元，同比+21.18%。 前三季度业绩超去年全年，营收增速持续领跑行业 公司前三季度营收和利润双双超越2021年全年数据，增速持续位居白酒上市公司前列。面对二季度以来的疫情冲击，公司将工作重心转移到控库存、稳价盘、促动销，保证业绩持续稳定增长。渠道调研数据显示，三季度内参和酒鬼各主要系列收入均正向增长，库存压力有效减轻，价格波动逐步减小，促动销成效明显。 全国化布局稳中有进，立体文化营销树立品牌高度 公司坚定围绕“打造基地、突破高地、深度全国化”策略推进全国化布局，不断拓展增量空间。省外市场主要通过优商策略进行全国化布局，以酒鬼系列带动馥郁香型市场氛围培育，内参系列则借势逐步拓展高端市场。具体成效来看，华中、华北经销商数量增长较快，在华东、华南等消费较强的区域，未来也存在较大增长空间。另一方面，公司还通过全国性深层次文化营销活动，协同推进全国市场拓展。如再度冠名《万里走单骑》第三季强化品牌文化IP；战略新品“内参·三生万物”深度挖掘馥郁香型产品表达，通过中国诗酒美学构建出中国首个沉浸式诗酒社交场景“三生万物·内参沉浸式诗酒幻境”，计划打造为可复制的全国巡回的文化盛宴；馥郁荟等系列圈层营销活动有序展开。 利润水平稳定，三季度盈利能力明显提升 公司前三季度利润水平保持稳定，随着三季度内参动销好转，产品结构重回上行轨道，毛利率、净利率环比提升。具体来看，2022年前三季度毛利率、销售费用率、管理费用率、净利率分别为79.82%、24.35%、3.40%、27.88%，分别同比-0.07pct、+0.01pct、 -0.69pct、+0.60pct，2022年第三季度毛利率、销售费用率、管理费用率、净利率分别为81.73%、26.48%、5.03%、26.77%，分别同比+2.48pct、-2.49pct、+0.63pct、+4.12pct，分别环比+3.93pct、-0.53pct、+0.15pct、+3.55pct。 盈利预测、估值与评级 鉴于公司发展重心转向实际动销为基础的高质量成长，我们预测公司2022-2024年营收分别为45.20、56.95、70.10亿元（前值50.48、64.07、78.93亿元），分别同比+32.38%、25.99%、23.09%，归母净利润分别为12.21、16.13、20.58亿元（前值13.19、17.25、 22.21亿元），同比+36.61%、32.14%、27.57%22-24年EPS分别为3.76、4.96、6.33元。 给予公司23年32倍PE，目标价158.72元，维持“增持”评级。 风险提示：内参新高端打造及馥郁香推广不及预期，疫情反复影响等风险。 行业：饮料制造投资建议：增持/（维持评级）当前价格：103.00元 目标价格：158.72元 基本数据 总股本/流通股本（百万股）325/325 流通A股市值（百万元）33,468 每股净资产（元）12.54 资产负债率（%）28.82 一年内最高/最低（元）276.89/102.89 股价相对走势 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人陆金鑫 邮箱：lujx@glsc.com.cn 相关报告 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,826 3,414 4,520 5,695 7,010 增长率（%） 20.79% 86.97% 32.38% 25.99% 23.09% EBITDA（百万元） 670 1,198 1,703 2,237 2,838 净利润（百万元） 492 893 1,221 1,613 2,058 增长率（%） 64.15% 81.75% 36.61% 32.14% 27.57% EPS（元/股） 1.51 2.75 3.76 4.96 6.33 市盈率（P/E） 68.08 37.46 27.42 20.75 16.27 市净率（P/B） 11.71 9.50 7.83 6.35 5.12 EV/EBITDA 72.96 55.13 17.94 13.25 10.02 公司报告 三季报点评 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年10月28日收盘价 1 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│三季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 2,154 3,343 3,363 4,396 5,738 营业收入 1,826 3,414 4,520 5,695 7,010 应收账款+票据 391 500 747 941 1,158 营业成本 386 684 946 1,119 1,307 预付账款 11 21 22 28 35 税金及附加 285 521 706 889 1,095 存货 1,027 1,269 2,298 2,719 3,176 营业费用 424 860 1,111 1,378 1,682 其他 7 8 17 21 26 管理费用 157 192 181 211 246 流动资产合计 3,590 5,141 6,447 8,104 10,134 财务费用 -28 -33 -50 -58 -76 长期股权投资 42 30 29 28 27 资产减值损失 0 -3 -20 -25 -30 固定资产 400 479 460 473 510 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 24 81 174 207 190 投资净收益 -2 3 4 4 4 无形资产 195 195 162 130 97 其他 1 4 1 0 -2 其他非流动资产 86 86 78 71 63 营业利润 602 1,194 1,612 2,135 2,728 非流动资产合计 747 870 903 908 887 营业外净收益 53 -5 16 16 16 资产总计 4,337 6,011 7,350 9,012 11,020 利润总额 655 1,189 1,628 2,151 2,744 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 163 295 407 538 687 应付账款+票据 158 298 379 448 524 净利润 492 893 1,221 1,613 2,058 其他 1,308 2,161 2,667 3,268 3,934 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 1,465 2,459 3,046 3,716 4,457 归属于母公司净利润 492 893 1,221 1,613 2,058 长期带息负债 0 3 3 2 1 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 15 25 25 25 25 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 15 28 28 27 26 成长能力 负债合计 1,480 2,487 3,074 3,743 4,484 营业收入 20.79% 86.97% 32.38% 25.99% 23.09% 少数股东权益 0 0 0 0 0 EBIT 60.65% 84.30% 36.48% 32.66% 27.48% 股本 325 325 325 325 325 EBITDA 55.28% 78.82% 42.19% 31.32% 26.88% 资本公积 1,161 1,161 1,161 1,161 1,161 归母净利润 64.15% 81.75% 36.61% 32.14% 27.57% 留存收益 1,371 2,038 2,790 3,783 5,050 获利能力 股东权益合计 2,857 3,524 4,276 5,269 6,536 毛利率 78.87% 79.97% 79.08% 80.36% 81.36% 负债和股东权益总计 4,337 6,011 7,350 9,012 11,020 净利率 26.92% 26.17% 27.00% 28.32% 29.35% ROE 17.21% 25.35% 28.55% 30.61% 31.48% 现金流量表 ROIC 34.12% 98.08% 222.48% 113.72% 137.49% 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 492 893 1,221 1,613 2,058 资产负债 34.12% 41.37% 41.82% 41.53% 40.69% 折旧摊销 43 42 126 144 170 流动比率 2.45 2.09 2.12 2.18 2.27 财务费用 -28 -33 -50 -58 -76 速动比率 1.74 1.57 1.35 1.44 1.55 存货减少 -94 -242 -1,029 -420 -458 营运能力 营运资金变动 408 608 -699 45 55 应收账款周转率 545.12 34,343.91 475.12 475.12 475.12 其它 129 294 1,030 421 458 存货周转率 0.38 0.54 0.41 0.41 0.41 经营活动现金流 950 1,563 598 1,745 2,208 总资产周转率 0.42 0.57 0.61 0.63 0.64 资本支出 -49 -148 -160 -150 -150 每股指标（元） 长期投资 0 0 0 0 0 每股收益 1.51 2.75 3.76 4.96 6.33 其他 -1 8 0 0 0 每股经营现金流 2.92 4.81 1.84 5.37 6.79 投资活动现金流 -50 -140 -160 -150 -150 每股净资产 8.79 10.85 13.16 16.22 20.12 债权融资 0 3 -1 -1 -1 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 68.08 37.46 27.42 20.75 16.27 其他 -65 -238 -419 -562 -714 市净率 11.71 9.50 7.83 6.35 5.12 筹资活动现金流 -65 -235 -419 -562 -715 EV/EBITDA 72.96 55.13 17.94 13.25 10.02 现金净增加额 836 1,188 19 1,033 1,343 EV/EBIT 77.94 57.14 19.37 14.16 10.66 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2022年10月28日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基