成本上涨利润短期承压，玉米种业长期景气不改

│ 登海种业（002041）\农林牧渔 成本上涨利润短期承压，玉米种业长期景气不改 事件： 公司发布三季度报告：2022前三季度公司营收5.64亿元，同比增长10.01%；归母净利润为1.12亿元，同比降低3.81%；扣非归母净利润0.63亿元，同比下降16.97%。第三季度营收1.24亿元，同比增加26.46%；归母净利润为17万元，同比减少98.56%；扣非归母净亏损为0.15亿元，同比下降213.34%。 公司营收稳健增长，制种成本上涨利润有所承压。 2022年前三季度，公司营收5.64亿元，同比增长10.01%；公司毛利率33.17%，同比下降5.04pct；销售/管理/研发/财务费用分别同比-17.49/10.82/-29.18/-13.43pct；归母净利润为1.12亿元，同比减少3.81%。受制种成本 证券研究报告 2022年10月30日 投资评级：买入 行业：种植业 投资建议：买入（维持评级） 当前价格：19.66元 目标价格：24.50元 基本数据 总股本/流通股本（百万股）880/880 流通A股市值（百万元）17,301 每股净资产（元）3.60 资产负债率（%）16.55 一年内最高/最低（元）28.87/18.53 股价相对走势 登海种业 增长使得公司利润端承压，但公司费用控制得当。公司预付账款3.53亿元，同比增长90.53%。反应公司2022年继续加大制种面积，制种量有望延续高增长。公司合同负债8.66亿元，同比增长6.71%，环比增长340%。反映出农 40% 30% 20% 10% 0% 沪深300 户种植意愿强，公司下游经销商采购积极性延续。展望未来，公司优质品 种储备充足，5代玉米杂交种引领中国玉米高产之路，公司或将凭借优秀大品种获取更高的市场份额。 转基因商业化将至，公司受体品种有望受益。 6月农业农村部印发了国家级转基因大豆玉米品种审定标准的通知，明确了耐除草剂、抗虫两种性状标准，意味着在转基因大豆、玉米通过品种审定方面有了政策支撑。目前安全评价、品种审定标准、品种权保护等配套规章制度已出台，为转基因商业化落地提供保障。转基因性状需要叠加在优秀的大品种上才能发挥优势，公司优秀受体品种有望受益。 盈利预测、估值与评级 由于成本上升，调整公司盈利预测。预计2022-2024年公司营业收入分别 13.66/16.27/20.14亿元（原值14.46/19.13/24.52亿元），增速分别为 24.08%/19.16%/23.73%；归母净利润分别3.04/4.34/6.16亿元（原值 3.36/5.35/7.03亿元），增速分别为30.59%/42.70%/41.90%；EPS分别为 0.35/0.49/0.70元（原值0.38/0.61/0.80元），对应PE分别57x/40x/28x。由于行业景气度持续，公司有望受益转基因商业化，给予目标价24.5元，对应23年50xPE，维持“买入”评级。 风险提示：玉米价格波动风险，制种成本上升风险，极端天气风险 -1200%21/10/312022/04/30 -20% -30% -40% 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人孙凌波 邮箱：sunlb@glsc.com.cn 相关报告 1、《登海种业（002041）\农林牧渔行业玉米种子销量上升，公司营利能力强势增长》2022.04.202、《登海种业（002041）\农林牧渔行业玉米高价、转基因政策落地双轮驱动公司主业量价齐升》 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 3、《登海种业（002041）\农林牧渔行业种业景 营业收入（百万元） 901 1,101 1,366 1,627 2,014 气度向好，净利润大幅增长》2021.10.31 增长率（%） 9.42% 22.20% 24.08% 19.16% 23.73% EBITDA（百万元） 129 279 367 507 704 净利润（百万元） 102 233 304 434 616 增长率（%） 145.18% 128.33% 30.59% 42.70% 41.90% EPS（元/股） 0.12 0.26 0.35 0.49 0.70 市盈率（P/E） 169.69 74.32 56.91 39.88 28.11 市净率（P/B） 5.99 5.60 5.37 5.08 4.71 EV/EBITDA 138.53 74.25 42.43 31.04 22.52 公司报告 季报点评 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年10月28日收盘价 1 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 652 1,031 967 976 1,208 营业收入 901 1,101 1,366 1,627 2,014 应收账款+票据 24 21 26 31 39 营业成本 641 701 720 788 877 预付账款 13 26 33 39 48 税金及附加 6 6 9 11 13 存货 408 498 512 560 624 营业费用 71 76 96 106 131 其他 1,922 1,892 1,891 1,897 1,905 管理费用 157 169 219 252 312 流动资产合计 3,019 3,469 3,429 3,504 3,824 财务费用 -14 -26 -3 -3 -2 长期股权投资 0 0 250 500 750 资产减值损失 -28 13 -53 -64 -79 固定资产 553 611 580 550 515 公允价值变动收益 8 11 0 0 0 在建工程 66 13 25 35 50 投资净收益 41 42 47 47 47 无形资产 86 85 89 105 130 其他 12 13 7 6 5 其他非流动资产 36 32 87 128 155 营业利润 73 254 327 464 655 非流动资产合计 741 741 1,031 1,318 1,600 营业外净收益 -4 -15 -7 -7 -7 资产总计 3,761 4,210 4,460 4,822 5,424 利润总额 69 240 320 457 648 短期借款 5 9 0 2 90 所得税 20 1 0 0 0 应付账款+票据 25 79 51 56 62 净利润 49 239 320 457 648 其他 580 754 893 1,038 1,250 少数股东损益 -53 6 16 23 32 流动负债合计 610 841 944 1,096 1,401 归属于母公司净利润 102 233 304 434 616 长期带息负债 0 0 0 0 0 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 16 18 18 18 18 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 16 18 18 18 18 成长能力 负债合计 625 860 962 1,115 1,419 营业收入 9.42% 22.20% 24.08% 19.16% 23.73% 少数股东权益 246 260 276 298 331 EBIT 270.24% 287.88% 48.59% 43.13% 42.54% 股本 880 880 880 880 880 EBITDA 186.63% 116.34% 31.38% 38.19% 38.89% 资本公积 29 29 29 29 29 归母净利润 145.18% 128.33% 30.59% 42.70% 41.90% 留存收益 1,980 2,182 2,313 2,500 2,765 获利能力 股东权益合计 3,135 3,351 3,498 3,707 4,005 毛利率 28.81% 36.31% 47.30% 51.59% 56.44% 负债和股东权益总计 3,761 4,210 4,460 4,822 5,424 净利率 5.43% 21.68% 23.43% 28.06% 32.18% ROE 3.53% 7.53% 9.44% 12.73% 16.75% 现金流量表 ROIC 3.23% 19.14% 28.91% 31.08% 35.50% 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 49 239 320 457 648 资产负债 16.63% 20.42% 21.58% 23.11% 26.17% 折旧摊销 74 66 50 53 58 流动比率 4.95 4.12 3.63 3.20 2.73 财务费用 -14 -26 -3 -3 -2 速动比率 4.24 3.48 3.04 2.63 2.23 存货减少 201 -91 -13 -49 -63 营运能力 营运资金变动 245 120 88 84 129 应收账款周转率 37.00 51.85 51.85 51.85 51.85 其它 -185 56 -29 9 27 存货周转率 1.57 1.41 1.41 1.41 1.41 经营活动现金流 369 363 413 551 797 总资产周转率 0.24 0.26 0.31 0.34 0.37 资本支出 -53 -65 -90 -90 -90 每股指标（元） 长期投资 -282 -295 -250 -250 -250 每股收益 0.12 0.26 0.35 0.49 0.70 其他 83 61 42 40 36 每股经营现金流 0.42 0.41 0.47 0.63 0.91 投资活动现金流 -252 -299 -298 -300 -304 每股净资产 3.28 3.51 3.66 3.87 4.17 债权融资 0 4 -9 2 87 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 169.69 74.32 56.91 39.88 28.11 其他 -59 -37 -170 -244 -349 市净率 5.99 5.60 5.37 5.08 4.71 筹资活动现金流 -59 -33 -179 -241 -261 EV/EBITDA 138.53 74.25 42.43 31.04 22.52 现金净增加额 59 32 -64 10 232 EV/EBIT 325.29 97.24 49.13 34.71 24.53 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2022年10月28日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证券市场代