常规业务增长稳健，二期激励叠加大额定增落地彰显信心

证券研究报告|公司点评报告 2022年10月27日 常规业务增长稳健，二期激励叠加大额定增落地彰显信心 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 分析师：陈晨 邮箱：chenchen3@hx168.com.cnSACNO：S1120521080004 沪深300 正海生物 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% 603301 126 51 109 股票代码： 总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 买入 买入 47.16 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 评级及分析师信息 振德医疗（603301） 事件概述 公司发布2022年第三季度报告，前三季度实现营业收入/归母净利润 /扣非归母净利润分别为41.98/4.55/4.54亿元，同比增长8.67%/-5.7%/7.98%，其中单三季度实现营收/归母净利润分别为14.31/1.83亿元，同比增长50.49%/75.86%，剔除防疫类防护用品后单三季度营收同环比增长33%/13%，业绩保持稳定增长态势。 ►稍有下滑的表观净利率仍远高于疫情前水平，长期提升潜力充足 单三季度包含远期结售汇亏损在内的投资损失共计0.52亿元，但与相对较多的政府补助（0.69亿元）在一定程度抵消，整体单三季度非经常损益较小（0.13亿元）；前三季度公司毛利率为33.19%，同比下降1.74pp，我们预计主要系防疫物资价格下降、海外毛利率下滑等影 响，三费比率同比增长0.82pp至16.44%，其中销售费用/管理费用同比增加0.53pp/0.54pp至7.95%/8.59%，研发费用率略增1.10pp至3.83%，综合作用下净利率同比下降4.13pp至11.03%，表观净利润率稍有下滑，但仍远高于疫情前水平（10%以下），预期随着较高毛利率的手术感控、现代敷料业务占比提升以及海外业务稳定，整体净利率有望持续攀升。 ►二期激励计划叠加大额定增落地，彰显对未来发展的信心9月30日针对核心技术（业务）骨干等120人的二期员工持股计划发布（购买回购股票价格22.10元/股），在去年5月股票期权激励计划及一期员工持股计划基础上再次调动员工积极性，且同时发布的0.75-1.5亿元的回购计划，截止目前已经累计完成1339.47万元 （不含交易费用），成交价在45.10-47.97元/股，进展较快；此外， 针对实控人鲁总及其控股公司的10亿元定增项目也于9月中旬落地，进一步表明公司对未来经营的充足信心和实干态度。 ►投资建议 公司作为国内医用敷料龙头企业之一，凭借防疫物资供应契机快速拓展终端渠道市场的同时获得较为充沛的现金流，并用于产能拓展、投资并购、创新研发等实业发展以推进可持续增长，结合手术感控、现代敷料、压力治疗与固定等主业发展逻辑以及双激励计划驱动，维持盈利预测，我们预计公司2022-2024年营业收入分别57.42/64.15/73.11亿元，同比增长12.8%/11.7%/14.0%；归母净利润分别为7.03/8.07/9.15亿元，同比增长18.0%/14.7%/13.4%，由于股本变动，2022-2024年每股收益由3.10/3.55/4.03元/股调整为2.64/3.03/3.44元/股，对应2022年10月27日47.16元的收盘价，PE分别为18/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示 海外销售不及预期风险，产品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期风险，募投项目实施风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,399 5,092 5,742 6,415 7,311 YoY（%） 456.7% -51.0% 12.8% 11.7% 14.0% 元）YoY（%） 1525.0% -76.6% 18.0% 14.7% 13.4% 毛利率（%） 47.0% 34.8% 34.1% 35.0% 35.6% 每股收益（元） 12.50 2.64 2.64 3.03 3.44 ROE 61.0% 14.7% 14.6% 14.4% 14.0% 市盈率 3.77 17.86 17.87 15.57 13.73 归母净利润（百万 2,549596703807915 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 5,092 5,742 6,415 7,311 净利润 721 851 976 1,107 YoY(%) -51.0% 12.8% 11.7% 14.0% 折旧和摊销 143 143 150 156 营业成本 3,319 3,786 4,170 4,710 营运资金变动 -75 -281 -269 -163 营业税金及附加 48 55 61 69 经营活动现金流 818 722 851 1,091 销售费用 367 402 462 541 资本开支 -689 -300 -250 -250 管理费用 442 436 488 599 投资 -101 -50 -50 -50 财务费用 27 39 44 34 投资活动现金流 -554 -321 -268 -263 研发费用 153 132 167 197 股权募资 53 39 0 0 资产减值损失 -36 0 0 0 债务募资 352 -581 20 20 投资收益 37 29 32 37 筹资活动现金流 -380 -569 4 4 营业利润 822 968 1,110 1,260 现金净流量 -155 -168 587 831 营业外收支 -2 0 0 0 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 820 968 1,110 1,260 成长能力（%） 所得税 99 117 134 152 营业收入增长率 -51.0% 12.8% 11.7% 14.0% 净利润 721 851 976 1,107 净利润增长率 -76.6% 18.0% 14.7% 13.4% 归属于母公司净利润 596 703 807 915 盈利能力（%） YoY(%) -76.6% 18.0% 14.7% 13.4% 毛利率 34.8% 34.1% 35.0% 35.6% 每股收益 2.64 2.64 3.03 3.44 净利润率 14.2% 14.8% 15.2% 15.1% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 9.3% 10.1% 9.9% 9.7% 货币资金 1,358 1,190 1,778 2,608 净资产收益率ROE 14.7% 14.6% 14.4% 14.0% 预付款项 191 114 125 141 偿债能力（%） 存货 833 1,037 1,371 1,548 流动比率 1.99 2.88 3.24 3.61 其他流动资产 813 1,221 1,356 1,536 速动比率 1.35 1.95 2.20 2.56 流动资产合计 3,196 3,563 4,630 5,834 现金比率 0.85 0.96 1.25 1.61 长期股权投资 20 20 20 20 资产负债率 30.9% 23.3% 22.3% 21.2% 固定资产 1,613 1,585 1,545 1,499 经营效率（%） 无形资产 445 490 535 580 总资产周转率 0.79 0.83 0.79 0.78 非流动资产合计 3,226 3,383 3,483 3,577 每股指标（元） 资产合计 6,422 6,945 8,113 9,411 每股收益 2.64 2.64 3.03 3.44 短期借款 661 80 100 120 每股净资产 17.90 18.05 21.08 24.51 应付账款及票据 624 778 891 1,006 每股经营现金流 3.60 2.71 3.19 4.09 其他流动负债 318 378 436 491 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,603 1,236 1,428 1,618 估值分析 长期借款 145 145 145 145 PE 17.86 17.87 15.57 13.73 其他长期负债 234 234 234 234 PB 2.87 2.61 2.24 1.92 非流动负债合计 379 379 379 379 负债合计 1,982 1,615 1,807 1,997 股本 227 266 266 266 少数股东权益 373 521 690 882 股东权益合计 4,440 5,330 6,306 7,414 负债和股东权益合计 6,422 6,945 8,113 9,411 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 陈晨：西交大制药工程/经济学学士，山大税务硕士，曾就职于渤海证券，2021年8月加入华西证券，主要负责医疗器械领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。