彰显经营韧性，业绩弹性显著

事件：泸州老窖发布2022年三季报，前三季度实现营业收入175.25亿元，同比增长24.20%，归母净利润82.17亿元，同比增长30.94%。单三季度营收58.60亿元，同比增长22.28%，归母净利润26.85亿元，同比增长31.05%，Q3业绩表现接近此前预告上限（此前预告Q3归母净利润同比增长23-33%）。 疫情下彰显经营韧性，Q3表现较为亮眼。三季度虽然疫情仍有扰动，但公司积极应对，坚持推进消费者培育，凭借较强的品牌势能、相对成熟的产品矩阵以及全国化渠道布局，展示了不俗的成长势能。估计高度国窖增长稳健，价盘较为稳定，渠道反馈库存亦在一个月内良性水平，低度国窖在浙江杭嘉湖、华北等区域保持优势地位，估计取得较快增长，疫情下亦为公司贡献较多增量，老字号特曲、60版特曲今年以来处于成长期。九月下旬以来公司进入控货状态，部分渠道反馈国庆前已经完成全年回款任务，公司此前亦下发通知，国窖/特曲/百年窖龄等全系产品暂停发货，整体看回款发货按节奏推进，为全年任务达成奠定基础。 税金及费用收缩推动业绩弹性，现金流表现强劲。1）22Q3综合毛利率88.49%，同比提升0.98pct，销售费用率13.62%，同比降低2.1pct，管理及研发费用率6%，同比基本持平，税金及附加项占总营收比重9.17%，同比降低2.17pct，或与生产及税收确认节奏有关。综合来看销售净利率45.98%，同比提升 3.77pct。得益于税金及费用率收缩，业绩弹性继续释放。2）22Q3销售现金回款52.83亿元，同比增长20.13%，经营活动现金流净额22.35亿元，同比增长83.55%。回款增速与收入基本匹配，现金流增长较为强劲，除回款表现良好之外、亦与支付税费相对较少有关。截至Q3末合同负债19亿元，环比Q2末减少4.29亿元，估计与季度间预收节奏有关，同比去年Q3末基本持平。 成长势能延续，业绩增长具备保障。虽然当前外部环境仍存在不确定性，但公司内部动能较足，高度国窖控制配额，保证渠道秩序与价盘稳定，低度国窖在 600-700元价格带优势突出，疫情下依旧取得良好增长，特曲系列今年增长提速，公司亦投入资源积极运作，后续价格有望继续上挺、目标站稳400元+价格带，并前瞻性布局高光、黑盖等产品蓄力长远发展。公司管理能力、营销团队、渠道运作在行业内较为突出，成长势能有望延续，较为完善的产品布局亦能在行业波动时为业绩增长提供一定保障。 盈利预测、估值与评级：维持2022-24年归母净利润预测100.97/124.27/150.52亿元，折合EPS为6.86/8.44/10.23元，当前股价对应P/E为23/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响动销，高端白酒竞争加剧，费用投放效果不及预期。 公司盈利预测与估值简表