产品结构优化，利润略超预期

事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营收264.83亿元，同比+20.69%；归母净利润90.72亿元，同比+25.78%；扣非归母净利润88.43亿元，同比+29.10%。22Q3实现营收75.75亿元，同比+18.37%；归母净利润21.78亿元，同比+40.45%；扣非归母净利润22.01亿元，同比+30.83%。22Q3末公司合同负债81.73亿元，同比+16.63亿元（+25.54%）。 多单品同步发力，产品升级稳步推进。产品方面，各价位带大单品顺次升级，梦6+成功占领600元价格带，省内外引领次高端升级，双节期间宴席政策支持力度大，开瓶率环比提速。水晶梦升级成功并卡位次高端中档市场，以较大费用投放力度提升渠道推力。老版天之蓝库存基本消化完毕，新版稳定放量。新版海之蓝导入进程顺畅，依靠数字化促销筑牢百元价位带。动销方面，22Q3江苏省内宴席场景放开，婚宴完全恢复，开学宴亦好于去年同期，动销环比提速。 费用投放环比扩大，盈利能力同比回升。22年前三季度公司毛利率为74.54%，同比-0.39pct，环比+0.60pct；22Q3毛利率为76.03%，同比-0.12pct，环比+9.52pct，主因系22Q2成本提升下毛利率承压，22Q3成本端得到缓解，环比改善。费用方面，22年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.60%/5.87%/0.69%， 同比-0.44pct/-0.31pct/-0.09pct；22Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为13.95%/7.17%/0.42%，同比+0.48pct/+0.52pct/-0.09pct，环比+3.28pct/-1.06pct/-0.61pct，主因系22Q3公司加大扫码领红包等渠道政策力度以加快新品导入及双节放量，费用投放有序扩大。22年前三季度公司净利率为34.28%，同比+1.38pct，环比-2.21pct；22Q3净利率为28.76%，同比+4.48pct，环比-3.76pct，主因系22Q3费用环比提升，盈利能力同比稳中略升。 长期享受改革红利，“二次创业”效果显著。2021年以来公司以“营销总部管总，事业部管战”为主线，对组织结构进行改革，目前已细化至61个营销事业部，并实行轮岗制，优化人才配臵效率，激活组织活力。另外，公司在省内持续深化的基础上，以较强品牌力和丰富的产品矩阵稳步推进省外布局，持续打造样板市场，增长空间充足。随着产品有序升级换代，产品力不断提升，公司在次高端价位带的份额预计将不断扩大，有效承接中档产品升级。 投资建议：我们预计公司2022-2024年收入增速分别为18.9%、16.0%、14.6%，利润增速分别为24.6%、20.2%、16.3%；维持买入-A投资评级，给予6个月目标价为208.85元，相当于2023年28x的动态市盈率。 风险提示：疫情影响消费场景；库存消化不及预期；次高端市场竞争加剧。 2020 21,101.1 7,482.2 4.97 25.54 2021 25,350.2 7,507.7 4.98 28.19 2022E 30,141.6 9,355.1 6.21 30.72 2023E 34,972.8 11,240.3 7.46 33.70 2024E 40,065.6 13,071.9 8.67 37.17 摘要(百万元)主营收入净利润 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表