浓香龙头韧性十足，Q3利润表现亮眼

五粮液(000858.SZ) 浓香龙头韧性十足，Q3利润表现亮眼 食品饮料 2022年10月27日 推荐(维持) 股价:137.1元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.wuliangye.com.cn大股东/持股宜宾发展控股集团有限公司/34.43%实际控制人宜宾市政府国有资产监督管理委员会总股本(百万股)3,882 流通A股(百万股)3,881 流通B/H股(百万股) 总市值(亿元)5,322 流通A股市值(亿元)5,321 每股净资产(元)27.65 资产负债率(%)18.6 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 研究助理 潘俊汝 一般证券从业资格编号 事项： 五粮液发布22年三季报，公司前三季度实现营收557.8亿元，同比+12.2%；实现归母净利润199.9亿元，同比+15.4%。Q3单季实现营收145.6亿元，同比+12.2%；实现归母净利润48.9亿元，同比+18.5%，环比提速显著。 平安观点： 三季度业绩稳健，普五价盘稳固。公司22Q3实现营收145.6亿元，同比+12.2%。根据公司公告，1-9月，全国21个营销战区有14个战区实现动销正增长，整体动销保持良好态势。面对外部环境的不确定性，公司坚持将价盘坚挺放在首要位置，其核心大单品八代普五需求稳固，批价稳定在970元左右。经典五粮液作为公司除八代五粮液外的第二根产品支柱，从七月底采取“1+N+2”渠道重点运作，注重品牌宣传，回款及发货有序推进。系列酒产品结构持续优化，尖庄系列加速放量。据酒业家报道，国庆期间五粮浓香公司各品牌平均单日消费者开瓶扫码量较去年同期增长91%。其中，五粮春单日开瓶扫码量实现三位数增长，尖庄、五粮头曲、五粮特曲、五粮醇实现两位数以上的显著增长。 多渠道分工明确，样板市场效果显著。公司三季度持续优化渠道，传统经销渠道、直销团购渠道、创新渠道分工明确，互为补充。在“总部抓总，战区主战”赋能下，五粮液实现资源配置利益最大化，渠道布局显著优化，直销占比持续上升。目前公司新兴渠道改革初见成效，新零售渠道动销持续增长。分区域来看，川渝、福建、湖南、安徽、江苏等区域表现亮眼，样板市场打造效果显著。在宴席活动与消费者扫码抽奖活动双重叠加下，终端对产品的接受度显著提高，公司市占率逆势提升。 费用投放合理有序，带动净利润率提升。22Q3公司毛利率为73.3%，同比-2.8pcts，未来伴随系列酒结构的进一步优化、经典五粮液继续推进等，公司毛利率有望上行。22Q3期间费用率为12.2%，同比-3.9pcts，其中销售费用率同比下降2.8pcts至11.4%，管理费用率同比下降0.7pcts至4.1%。目前公司费用投放合理，综合作用下公司净利率同比提升1.7pcts至 35.1%，盈利能力稳步提升。 公 司报 告 公 司季报点 评 证 券研究报 告 S1060121120048PANJUNRU787@pingan.com.cn 营业收入(百万元) 2020A 57,321 2021A 66,209 2022E 73,341 2023E 82,977 2024E 94,594 YOY(%) 14.4 15.5 10.8 13.1 14.0 净利润(百万元) 19,955 23,377 26,443 30,191 35,432 YOY(%) 14.7 17.2 13.1 14.2 17.4 毛利率(%) 74.2 75.4 77.6 77.7 79.2 净利率(%) 34.8 35.3 36.1 36.4 37.5 ROE(%) 23.3 23.6 23.5 23.7 24.4 EPS(摊薄/元) 5.14 6.02 6.81 7.78 9.13 P/E(倍) 26.7 22.8 20.1 17.6 15.0 P/B(倍) 6.2 5.4 4.7 4.2 3.7 公司战略稳定明确，改革推动品牌价值回归。2022年是公司国企改革收官之年，年初曾从钦上任集团董事长，目前已完成新领导班子搭建。新管理团队分工明确，干劲十足。2022公司持续坚持以“高质量市场份额提升为核心”，稳定推进重点工作，推动市场营销迈上新台阶，五粮液市场价值和竞争能力持续提升。在创新文化建设方面，公司全方便讲好五粮液历史传承、五粮浓香、品牌形象故事，品牌价值提升明显；在持续优化产品体系方面，公司努力打造大单品八大普五，经典五粮液发力2000+市场。五粮浓香产品坚持“三性一度”、”“三个聚焦”“打造四大全国性战略品牌”战略，产品战略布局清晰，结构持续优化。 看好公司的改革势能释放潜力，维持“推荐”评级。在公司改革持续推进、产品结构持续升级、品牌力坚挺的背景下，公司回款及库存均处于良性水平，且估值位于历史低位，我们看好公司未来的改革势能释放潜力，维持2022-2024年EPS预测为6.81、7.78、9.13元，10月26日股价对应PE20.1X、17.6X、15.0X，维持“推荐”评级。 风险提示：1）改革推进不及预期风险。公司管理层推动系列改革，若不及预期则可能影响整体发展。2）国内疫情持续蔓延风险。若疫情反扑持续反复，将直接影响白酒消费，可能影响公司动销。3）宏观经济疲软风险。若经济增速下滑，消费升级不达预期，可能导致消费端增速放缓。4）政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。 会计年度2021A2022E2023E2024E 主要财务比率 会计年度2021A2022E2023E2024E 资产负债表 会计年度2021A2022E2023E2024E 利润表 流动资产 122138 138845 160515 184263 现金 82336 95376 111382 129579 应收票据及应收账款 25565 27131 30696 34993 其他应收款 26 634 718 818 预付账款 196 291 329 375 存货 14015 15413 17390 18498 其他流动资产 0 0 0 0 非流动资产 13483 12989 12410 11910 长期投资 1911 2006 2100 2195 固定资产 6308 7148 7904 7337 无形资产 556 529 501 473 其他非流动资产 4708 3307 1906 1906 资产总计 135621 151834 172925 196173 流动负债 33616 35368 39937 43780 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 6276 5201 5868 6242 其他流动负债 27340 30167 34069 37538 非流动负债 613 536 459 385 长期借款 355 278 201 127 其他非流动负债 258 258 258 258 负债合计 34229 35904 40397 44165 少数股东权益 2323 3591 5039 6738 股本 3882 3882 3882 3882 资本公积 2683 2683 2683 2683 留存收益 92504 105774 120925 138705 归属母公司股东权益 99068 112338 127489 145270 负债和股东权益 135621 151834 172925 196173 营业收入 66209 73341 82977 94594 营业成本 16319 16395 18497 19676 税金及附加 9790 10473 11849 13508 营业费用 6504 6967 7717 8797 管理费用 2900 3080 3319 3784 研发费用 177 183 207 236 财务费用 -1732 -296 -350 -414 资产减值损失 -8 -10 -12 -13 信用减值损失 -3 -1 -1 -1 其他收益 216 179 179 179 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 97 94 94 94 资产处置收益 -2 1 1 1 营业利润 32552 36801 42000 49267 营业外收入 52 41 41 41 营业外支出 154 171 171 171 利润总额 32450 36671 41870 49137 所得税 7943 8960 10230 12006 净利润 24507 27711 31639 37131 少数股东损益 1130 1268 1448 1699 归属母公司净利润 23377 26443 30191 35432 EBITDA 31241.44 36964.63 42192.05 49318.14 EPS（元） 6.02 6.81 7.78 9.13 单位:百万元单位:百万元 会计年度2021A2022E2023E2024E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 15.5 10.8 13.1 14.0 营业利润(%) 17.0 13.1 14.1 17.3 归属于母公司净利润(%) 17.2 13.1 14.2 17.4 获利能力毛利率(%) 75.4 77.6 77.7 79.2 净利率(%) 35.3 36.1 36.4 37.5 ROE(%) 23.6 23.5 23.7 24.4 ROIC(%) 101.4 118.1 124.9 140.4 偿债能力资产负债率(%) 25.2 23.6 23.4 22.5 净负债比率(%) -80.9 -82.0 -83.9 -85.2 流动比率 3.6 3.9 4.0 4.2 速动比率 3.2 3.5 3.6 3.8 营运能力总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 应收账款周转率 38.8 22.5 22.5 22.5 应付账款周转率 3.02 3.69 3.69 3.69 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 6.02 6.81 7.78 9.13 每股经营现金流(最新摊薄) 6.80 6.71 7.94 9.16 每股净资产(最新摊薄) 25.52 28.94 32.84 37.43 估值比率P/E 22.8 20.1 17.6 15.0 P/B 5.4 4.7 4.2 3.7 EV/EBITDA 25.24 12.04 10.22 8.42 单位:百万元 经营活动现金流 26381 26029 30808 35543 净利润 24507 27711 31639 37131 折旧摊销 523 589 673 595 财务费用 -1732 -296 -350 -414 投资损失 -97 -94 -94 -94 营运资金变动 1547 -1915 -1094 -1709 其他经营现金流 1633 35 35 35 投资活动现金流 -1497 -35 -35 -35 资本支出 1537 0 -0 0 长期投资 -6 0 0 0 其他投资现金流 -3028 -35 -35 -35 筹资活动现金流 -11269 -12955 -14767 -17312 短期借款 0 0 0 0 长期借款 355 -77 -77 -75 其他筹资现金流 -11625 -12878 -14690 -17238 现金净增加额 13614 13040 16006 18197 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上