2022Q3票据市场季报：票据利率先下后上，房企商票逾期增加

债券研究 证券研究报告 债券分析2022年10月27日 【债券分析】 票据利率先下后上，房企商票逾期增加 ——2022Q3票据市场季报 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com执业编号：S0360519070002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】房企三季度违约情况跟踪——2022年三季度信用观察季报》 2022-10-19 《【华创固收】2022Q3可转债复盘：先扬后抑，彰显韧性》 2022-10-14 《【华创固收】短端下沉策略占优，区域性博弈机会值得关注——9月信用债策略月报》 2022-10-12 《【华创固收】2022Q3信用债复盘：结构性资产荒行情持续，信用利差极度压缩》 2022-10-12 《【华创固收】2022Q3利率债复盘：第三波政策脉冲，收益率中枢下行》 2022-10-12 一、票据市场：宽信用曲折推进叠加票贷比监管影响，票据利率先下后上 1、一级市场：融资需求进入边际改善阶段，直贴利率先下后上。7月在房地产风险事件、疫情反复的影响下企业开票需求明显弱化，银行信贷冲量诉求较强，足年国股直贴利率下行至1.2%；8月企业开票需求边际改善，承兑发行额 上行至2.2万亿，“票贷比”监管因素导致银行贴现意愿偏弱，票据承兑增加后大部分留在表外，下旬足年国股直贴利率大幅拉升至1.7%；9月以来融资需求继续边际改善，导致直贴利率盘整，并未再回落至相对低位。 2、二级市场：票据交易情绪受到“票贷比”监管影响，转贴现利率先下后上。 7月银行信贷投放压力较大，在转贴市场上收票需求较强，足年国股转贴利率 快速下行突破1%；8月“票贷比”监管因素导致票据交易盘大幅减仓，足年国股转贴利率快速上行至1.7%；9月票据一级市场供给改善，银行将更多额度让位给信贷投放，收票“冲量”需求不高，转贴利率维持盘整。就期限利差而 言，监管要求缩短票据最长付款期限为6个月，部分央企已率先执行，目前半 年期及以上的票据品种“供弱于需”的格局更为明显，导致转贴现利率长端低 于短端，曲线出现“倒挂”现象。 二、政策和监管动态：财务公司新规落地，票据信披管理对象扩容至银票 1、财务公司新规落地，存在以下特点： （1）业务范围：对可办理票据承兑的财务公司要求或有提高 （2）监管指标：将原有监测指标规范为监管指标，个别进一步收紧要求：新增的票据监管指标基本符合票据新规意见稿的相关要求。 （3）预计财票整改压力或较为有限：财务公司票据承兑余额上限或在1.1万 亿附近（实际余额或不及5000亿）；承兑汇票保证金余额上限或在7000亿附 近（实际余额或在1500亿以下）；因此从总量层面来看财务公司票据业务的整改压力不大，但也不排除个别公司仍需面临整改。 2、票据信披管理趋严：（1）监管对象扩容至银票：此前信批要求对象为商票和财票；本次票交所公告对银票表述与票据新规意见稿一致，正式确定银票的信息披露义务，但惩罚措施仍待明确。（2）新增“禁止两年持续违规”的监管要求。本次票交所公告新增“商业汇票的承兑人和贴现人最近两年不得发生票 据持续逾期或未按规定披露信息”的相关表述，惩罚措施尚未明确，或对后续 未达标机构的票据业务开展进行限制。 三、市场动态：新一代票据业务系统上线，房企商票逾期增加 1、新一代票据业务系统顺利投产上线：通过融合原有的电子商业汇票系统 （ECDS）以及中国票据交易系统两大系统业务，并整合供应链平台，推广票 据包形式，实现兼容各类票据的全生命周期业务功能。 2、商票逾期主体跟踪：分地区来看，东部�省集中度有所下降；分行业来看，三季度房地产行业商票持续逾期的主体数量和占比上行斜率加快，房企的信用风险出清仍待观望。 风险提示：重点行业商票兑付压力超预期。 目录 一、票据市场：宽信用曲折推进叠加票贷比监管影响，票据利率先下后上4 （一）一级市场：融资需求弱化后逐步修复，直贴利率先下后上4 （二）二级市场：“票贷比”监管影响交易盘收票情绪，转贴现利率先下后上5 二、政策和监管动态：财务公司新规落地，票据信披管理对象扩容至银票6 （一）财务公司新规落地，设定限额比例对财票业务整改压力不大6 （二）票据信披管理趋严：对象扩容至银票，新增“禁止两年持续违规”的监管要求 .............................................................................................................................................8 三、市场动态：新一代票据业务系统上线，房企商票逾期增加9 （一）新一代票据业务系统顺利投产上线9 （二）商票逾期主体跟踪：东部�省集中度下降，房企商票逾期增加10 四、风险提示11 图表目录 图表1宽信用曲折推进，融资需求弱化后逐步修复4 图表22022年Q3，直贴利率先下后上4 图表32022年Q3不同期限国股直贴利率变化4 图表42022年Q3不同期限城商直贴利率变化4 图表52022年Q3不同主体1Y直贴利率走势5 图表62022年Q3不同主体6M直贴利率走势5 图表72022年Q3转贴现利率先下后上5 图表8国股银票转贴现利率变动6 图表9城商银票转贴现利率变动6 图表10《企业集团财务公司管理办法》（2022年）与前期监管要求对比6 图表11财务公司票据承兑余额的上限8 图表12财务公司承兑汇票保证金余额的上限8 图表13票据信息披露管理的对象扩容，要求加强8 图表14历年票据业务系统变更情况9 图表15各地区商票持续逾期数量变化（个）11 图表16商票持续逾期的地区分布变化11 图表17各行业商票持续逾期数量变化（个）11 图表18商票持续逾期的行业分布变化11 一、票据市场：宽信用曲折推进叠加票贷比监管影响，票据利率先下后上 （一）一级市场：融资需求弱化后逐步修复，直贴利率先下后上 融资需求进入边际改善阶段，直贴利率先下后上。2022年7月，在房地产风险事件、疫情反复的影响下企业开票需求明显弱化，银行信贷冲量诉求较强，足年国股直贴利率下行至1.2%；8月企业开票需求边际改善，承兑发行额上行至2.2万亿，“票贷比”监管因素导致银行贴现意愿偏弱，票据承兑增加后大部分留在表外，下旬足年国股直贴利率大幅拉升至1.7%；9月以来融资需求继续边际改善，导致直贴利率盘整，并未再回落至相对低位。 图表1宽信用曲折推进，融资需求弱化后逐步修复图表22022年Q3，直贴利率先下后上 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 从期限利差来看，国股及城商票据直贴利率期限利差先走扩、后收窄至倒挂状态。随着商业汇票承兑期限短期化的不断推进，企业融资需求变化对票据短端利率的影响更为显著，6M直贴利率变动幅度要超过1Y期限，导致1Y-6M的期限利差先走扩、后收 窄至负值，跨月和跨季时点倒挂状态有所加剧。 图表32022年Q3不同期限国股直贴利率变化图表42022年Q3不同期限城商直贴利率变化 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 从不同信用资质主体的直贴利率走势来看，国股和城商行直贴利率变动幅度较大，三农直贴利率变动幅度相对偏小。国股和城商信贷额度相对充裕，票据贴现更为积极，三季度直贴利率先下后上，但三农主体信用资质偏弱，本身直贴票据签发量较少，利率 变动相对钝化。 图表52022年Q3不同主体1Y直贴利率走势图表62022年Q3不同主体6M直贴利率走势 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）二级市场：“票贷比”监管影响交易盘收票情绪，转贴现利率先下后上 票据交易情绪受到“票贷比”监管影响，转贴现利率先下后上。7月银行信贷投放压力较大，在转贴市场上收票需求较强，足年国股转贴利率快速下行突破1%；8月“票贷比”监管因素导致票据交易盘大幅减仓，足年国股转贴利率快速上行至1.7%；9月票据一级市场供给改善，银行将更多额度让位给信贷投放，收票“冲量”需求不高，转贴利率 维持盘整。 图表72022年Q3转贴现利率先下后上 资料来源：Wind，华创证券 就期限利差而言，转贴现利率曲线出现“倒挂”。由于监管要求缩短票据最长付款期限为6个月，且部分央企票据已率先执行，目前半年期及以上的票据品种“供弱于需”的格局更为明显，导致转贴现利率长端低于短端，曲线出现“倒挂”现象。 图表8国股银票转贴现利率变动图表9城商银票转贴现利率变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 二、政策和监管动态：财务公司新规落地，票据信披管理对象扩容至银票 （一）财务公司新规落地，设定限额比例对财票业务整改压力不大 为避免产业风险转化成金融风险，进一步加强企业集团财务公司监管，2022年7月 29日至8月29日银保监会就《企业集团财务公司管理办法》向社会公开征求意见，10 月13日正式稿落地，自11月13日起施行。较前期监管要求相比，财务公司新规存在以下几点特征： 一是业务范围，对可办理票据承兑的财务公司要求或有提高。财务公司可对成员单位办理票据承兑调整为符合条件的财务公司可向银保监会及其派出机构申请办理成员单位票据承兑，办理票据贴现的表述不作变化。 二是监管指标，（1）将原有监测指标规范为监管指标，个别进一步收紧要求：将原监测指标“流动性比例不得低于25%、贷款余额不得高于存款余额与实收资本的80%、票据承兑余额不得超过存放同业余额的3倍”规范为监管指标，集团外负债敞口不得超 过资本净额由150%下调至100%；（2）新增的票据监管指标基本符合票据新规意见稿的相关要求。新增“票据承兑余额不得超过资产总额的15%、承兑汇票保证金余额不得超 过存款总额的10%”两项票据监管指标与《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法（征求意见稿）》的要求一致，新增“票据承兑和转贴现总额不得高于资本净额”的要求与前期要求“担保余额不得高于资本总额”的内涵一致。 图表10《企业集团财务公司管理办法》（2022年）与前期监管要求对比 分项 《企业集团财务公司管理办法》（2006年）及其他规定* 《企业集团财务公司管理办法》（2022年） 政策修订背景 一是《企业集团财务公司管理办法》（中国银监会令2006年第8号）制定时间较早，在市场准入标准、对外开放政策、业务范围和监管要求等诸多方面明显不符合经济高质量发展要求。二是近年企业集团经营风险向财务公司传导问题日益突出，个别财务公司被集团利用沦为对外融资工具，加速产业风险转化成金融风险，造成较大的社会负面影响，严重影响到整个财务公司行业的政策环境、外部形象和声誉，也对行业监管提出挑战。 业务范围 对成员单位办理票据承兑与贴现 办理成员单位票据贴现；符合条件的财务公司，可以向银保监会及其派出机构申请办理成员单位票据承兑 监管指标 资本充足率不得低于10%（《管理办法》） 资本充足率不低于银保监会的最低监管要求 短期证券投资与资本总额的比例不得高于40%；长期投资与资本总额的比例不得高于30%（《管理办法》） 投资总额不得高于资本净额的70% 自有固定资产与资本总额的比例不得高于20%（《管理办法》） 固定资产净额不得高于资本净额的20% 流动性比例不得低于25%（《考核暂行办法》监测指标） 流动性比例不得低于25% 若贷款余额高于存款余额与实收资本之和的80%，降低监管评级评分（《评级办法》监测指标） 贷款余额不得高于存款余额与实收资本之和的80% 集团外负债敞口不得超过资本净额的150%（2021年银保监 会新增监测指标） 集团外负债