强大的消费者心智共享有助于货币化进程和成本优化

2022年10月27日 招商银行国际全球市场|股票研究|公司动态 Pinduoduo(PDD我们) Strong消费者思想艾滋病货币化普洛古莱年代和成本优化 拼多多（PDD）建立了强大的消费者心智共享和价值 该提案将有助于在宏观不确定性下实现有弹性的收入增长。PDD还战略性地整合了更多的品牌产品，这将有助于货币化率提高。强大的用户粘性使PDD能够优化 Opex，在其平台上为商家提供具有成本效益的流量，从而导致 可持续的竞争优势和在线GMV市场份额的提高。由于个人数据保护程序是一个轻资产市场模式，其强劲的经营现金流有助于探索 更多的TAM市场，如扩展到海外市场。带21-24E 收入复合年增长率为20.9%，我们预测非GAAP净利润复合年增长率为48.2%。我们 基于DCF的TP为每张ADS92.9美元，相当于24.2x2023EPE（非公认会计准则）。保持购买。 粘性的用户群艾滋病深化货币化。PDD超过其e- 商业同行在GMV增长和进一步货币化空间方面 改进。根据奎斯特移动的数据，个人数据的DAU/MAU比率为 2022年尤利日报为60.4%（同比增长5.5%），而淘宝市场为40.4% （同比增长2.2%），京东增长21.3%（同比增长0.6%）。强大的用户粘性将确保活动交易。随着品牌和商家的更多进行销售 通过PDD的平台，货币化潜力增加。我们期望这一点积极的势头将持续下去，直到提议变得公正。 品牌产品和高ASP产品的结合可以 支持ARPU扩张。PDD的GMV经济增长是由扩张每用户平均收入（ARPU），这可以通过 整合更多品牌产品，平均售价高 （ASP）类别，例如家用电器。PDD可以产生更大的来自品牌商家的广告收入。我们预测21-24E GMV/在线营销服务收入复合年增长率为16.6/20.3%。 强劲的收入和现金流增长，关注投资步伐为新举措。由已建立的消费者心智共享辅助类别，和高用户粘性，PDD处于更主动的位置 目标价格上/下行当前价格 中国互联网 他Saiyi,CFA (852)39161739 hesaiyi@cmbi.com.hk 你们道 franktao@cmbi.com.hk Wentao陆 luwentao@cmbi.com.hk 苏菲华NG (852)39000889 sophiehuang@cmbi.com.hk 徐伊森 (852)39000849 股票数据 Mkt帽(mn)美元 Avg3mt/o(mn)美元52w高/低(美元) 总发行股票(mn) 来源:FactSet 股权结构实体与郑黄 单位隶属于腾讯 来源:纳斯达克 分享的性能 92.90美元 95.5% 47.53美元 67,893.8 58.1 95.00/25.53 1428.4 27.9% 15.5% 绝对相对 在我们看来，管理其S&M支出。由于PDD遵守严格的投资回报率目标 1-mth -20.8% -21.5% 在推动收入增长的同时，S&M费用比率可能会持续增长 3-mth -15.4% -9.0% 在我们看来，优化趋势超过21-24E，直到PDD变得更 6-mth 33.5% 58.5% 决心投资于可以支持长期发展的新举措收入和盈利增长，如跨境电子商务。我们 预计非GAAP标准运价费用比率将降至37.4/36.0/35.0%22/23/24E（2021年：46.0%），这可能推动非GAAPOPM的增加 27.1/28.7/29.6%(2021年):12.4%)。 来源:FactSet 12-mth性价比 业绩总结(你们12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入(mn)元 59,492 93,950 119,494 144,739 166,149 同比增长(%) 97.4 57.9 27.2 21.1 14.8 来源:FactSet 净利润(mn)元 (7,179.7) 7,768.7 23,866.8 30,496.6 37,113.1 调整后的净利润(mn)元 (2,965.0) 13,829.5 30,915.4 37,930.3 44,974.1 每股收益(调整)(元) (2.49) 9.56 21.64 26.55 31.48 P/E(x) na 123.0 18.2 14.3 11.7 P/B(x) 10.2 12.7 4.1 3.0 2.3 净资产收益率 (16.9) 11.5 26.2 24.3 22.2 (资%料)来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页上的分析师认证和重要披露1 来自布鲁姆堡的更多报告：RESPCMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 业务部门forecast更新 我们预测2021-2024E总收入复合年增长率为20.9%，总收入将达到 2024年为人民币1，661亿元，其中我们预测在线营销服务和交易服务费可视复合年增长率分别为20.3%和40.7%。我们预测收入商品销售额由2021年的人民币72亿元下跌至人民币2.71亿元2022E，因为PDD正在战略性地缩小这项业务。 160 100% 140 100% 90%80% 120 80% 70% 100 60% 80 60% 50% 60 40% 40%30% 40 20% 20% 20 10% 0 0% 0% 2020 2021 2022e2023e 2024e 2020商品销售 2021 2022e 2023e 交易服务费用 2024e 商品销售 交易服务费用 网络营销服务 增长,同比(RHL) 网络营销服务 图2:PDD:收入分解由业务段 图1:PDD:收入预测和增长 180(RMBbn) 120% 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 对于非GAAP净收入，我们预测2021-2024年E复合年增长率为48.2%，将达到450亿元人民币 2024E年，主要受收入稳健增长、毛利率改善等因素推动扩大规模经济，优化销售和营销费用比率 通过建立消费者的思想。 图3:PDD:非一般公认会计准则净利润 (RMBbn) 50 非一般公认会计准则净利润 非gaap净利润率(rhs) 40 30 20 10 0 2019 2020 2021 2022e 2023e 2024e (10) (%)30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 2022年10月27日 图4:PDD:关键的财务预测 (bn)元 2020 2021 2022e 2023e 2024e GMV 1,667.6 2,441.0 2,995.6 3,471.8 3,864.8 增长(%) 65.7 46.4 22.7 15.9 11.3 积极买家(mn) 788.4 868.7 903.4 926.9 943.8 增长(%) 34.7 10.2 4.0 2.6 1.8 每个活跃买家年度支出(元) 2,115.2 2,809.9 3,315.7 3,745.5 4,095.0 增长(%) 23.0 32.8 18.0 13.0 9.3 1)平均售价(元) 43.5 40.0 39.0 39.5 40.0 增长(%) (14.8) (8.1) (2.5) 1.3 1.3 2)没有。每年每个用户的订单 48.6 70.2 85.0 94.8 102.4 增长(%) 44.3 44.5 21.1 11.5 8.0 混合货币化率(%) 3.2 3.6 4.0 4.2 4.3 网络营销年代对象(%) 2.9 3.0 3.1 3.2 3.3 反式作用年代以及费用(%) 0.3 0.6 0.9 0.9 1.0 总营收 59.5 93.9 119.5 144.7 166.1 增长(%) 97.4 57.9 27.2 21.1 14.8 1)网络营销服务 48.0 72.6 93.5 111.9 126.5 增长(%) 78.8 51.3 28.9 19.6 13.0 2)反式作用以及费用 5.8 14.1 25.7 32.6 39.4 增长(%) 73.9 144.3 82.0 26.7 20.8 3)商品销售 5.8 7.2 0.2 0.2 0.3 总利润 40,213.2 62,231.8 87,071.3 105,687.2 121,094.9 营业利润 (9,380.3) 6,896.8 25,456.5 34,094.8 41,321.4 非一般公认会计准则净利润 (2,965.0) 13,829.5 30,915.4 37,930.3 44,974.1 费用比率和利润率(%)流量 67.6 66.2 72.9 73.0 72.9 sm费用总收入的% 69.2 47.7 39.1 37.6 36.5 OPM (15.8) 7.3 21.3 23.6 24.9 非一般公认会计准则NPM (5.0) 14.7 25.9 26.2 27.1 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 PDD提供在线营销服务，主要是为了允许商家对关键字进行出价与在其平台上的搜索或浏览器结果中显示的产品列表相匹配，以及广告展示位置，如横幅、链接和徽标。放置位置和价格 此类位置是通过在线竞价系统确定的。关键驱动因素细分市场包括一般商品量（GMV）的增长和 货币化率。 在线营销服务及其他（占2022E收入的78.3%） 图5:PDD:收入预测和增长 (RMBbn)4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 GMV 增长(rhs) 同比(%) 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 202020212022e2023e2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图6:PDD:货币化率 5% 网络营销服务 混合 交易服务费用 4% 3% 2% 1% 0% 2020 2021 2022e 2023e 2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 我们估计在线营销服务收入将看到2021-2024E复合年增长率为20.3%，有助 GMV的复合年增长率为16.6%，在线营销的货币化率增长了0.3% 服务（从2021年的3.0%到2024E的3.3%）。我们认为，全球价值链的复合年增长率可以是由年度活跃买家2.8%的复合年增长率和ARPU13.4%的复合年增长率提供支持。 图7:PDD:没有。活跃的买家 2020 2021 2022e2023e2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 图8:PDD:每用户平均收入 (mn) (同比) (元人民币) 年度支出每活跃买家 (同比) 1,000 不。活跃的买家 增长(生殖卫生图书馆) 40% 4,500 增长(生殖卫生图书馆) 35% 35% 4,000 30% 950 3,500 30% 25% 900 3,000 25% 2,500 20% 850 20% 2,000 15% 800 15% 1,5001,000 10% 750 10% 500 5% 5% 0 0% 700 0% 2020 2021 2022e 2023e 2024e 资料来源:公司数据,CMBIGM估计 ARPU的扩张可以通过增强农业竞争优势来推动 产品和优质产品的价值，这可能会提高购物频率，以及整合更多品牌产品和高ASP类别。根据公司数据， 2021年，每年的平均订单数量为70.2，高于2020年的48.6。一个PDD与淘宝的比较表明，PDD仍有增加的空间 Pinduoduo的频率。 图9：阿里巴巴：其平台上的消费者群体（2020年） 资料来源:公司表示,CMBIGM 根据阿里巴巴的说法，留在阿里巴巴上的消费者每年平均下订单数量平台五年可达到93个，平均ARPU可达10，000元左右。 根据我们的估