疫情影响业绩短期承压，看好未来精品酒增厚盈利

疫情影响业绩短期承压，看好未来精品酒增厚盈利 核心观点 公司公布2022年三季报，22年1-9月实现营收74.80亿元（yoy+25.3%），实现归母净利润3.54亿元（yoy-39.1%）；22Q3实现营收21.05亿元（yoy+4.3%），实现归母净利润0.33亿元（yoy-84.8%）。 疫情波动业绩暂时承压，持续做强精品酒业务。22Q3，公司收入同比增速放缓，预计因全国多地疫情反复导致生产、物流、消费者饮用等环节受较大影响；公司归母净利润同比大幅下降，预计因公司在疫情期间增加需求相对刚性的名酒销售占比， 且加大精品酒促销力度，导致整体毛利率有所下滑。从产品来看，当前公司主要产品仍以白酒品类中的名酒和非标精品酒为主；荷花酒为主销产品之一，今年公司重点打造“荷花”品牌，发力中高档价格带，有望带动精品酒占比提升。此外，公司与名酒厂合作，持续开发精品酒新品，加强产品储备。 毛利率下降费用率提升，盈利水平短期下滑。2022年1-9月，公司毛利率为14.03% （yoy-7.1pct），销售费用率为6.44%（yoy-0.7pct），管理费用率为1.55% （yoy-0.1pct）。22Q3，公司毛利率为12.46%（yoy-7.2pct），预计主要因市场投入加大以及名酒占比提升；销售费用率为7.95%（yoy+2.2pct），预计因促销、广宣费用投入增加；管理费用率为1.70%（yoy+0.2pct），营业税金及附加占比为0.40%（yoy+0.1pct）。综合，22年1-9月，公司净利率为4.76%（yoy-5.0pct）； 22Q3，公司净利率为1.56%（yoy-9.0pct）。 渠道优势稳固，后续精品酒占比有望提升助力增厚利润。截至22年5月末，公司已有约2000家连锁门店及3万余家直供终端网点；22H1公司“700项目”落地，700余名销售人员加入后，有望进一步发挥既有渠道优势。营销方面，公司的保真品牌效应持续扩大，助力巩固公司在业内的的龙头地位。公司精品酒战略不变，打造差异化竞争优势的同时，看好公司疫后精品酒占比提升带来的业绩弹性。 盈利预测与投资建议 因疫情影响和名酒销售占比提升，下调营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为1.16、1.65、1.94元（原预测为2.04、2.53、3.01元），结合可比公司估值，给予公司22年22倍PE，对应目标价25.52元，维持买入评级。 风险提示：供应商合作关系不稳定风险、下游渠道管理不当风险、食品安全事件。 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)4,9417,4609,29711,46813,456 同比增长(%)32.2%51.0%24.6%23.4%17.3% 营业利润(百万元)475826584836983 同比增长(%)22.8%73.8%-29.3%43.1%17.5% 归属母公司净利润(百万元)373676482689810 同比增长(%)16.8%81.0%-28.7%43.1%17.5% 每股收益（元）0.901.621.161.651.94 毛利率(%)19.1%21.0%15.7%16.8%16.9%净利率(%)7.6%9.1%5.2%6.0%6.0% 净资产收益率(%)14.0%21.7%13.2%16.4%16.8% 公司研究|季报点评华致酒行300755.SZ 买入 （维持） 股价（2022年10月26日） 23.11元 目标价格 25.52元 52周最高价/最低价 54.64/22.9元 总股本/流通A股（万股） 41,680/41,117 A股市值（百万元） 9,632 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2022年10月26日 1周1月3月12月 绝对表现-17.23-20.32-41.9-43.74相对表现-14.06-15.63-28.03-17.42沪深300-3.17-4.69-13.87-26.32 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 蔡琪021-63325888*6079 caiqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519080001 周翰021-63325888*7524 zhouhan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070003 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 21年业绩高增长，非标酒发展提升盈利 2022-03-29 年报圆满收官，21Q1业绩高增盈利改善 2021-04-13 需求复苏营收快速增长，线上线下渠道齐 2020-10-29 发力 市盈率 26.5 14.7 20.6 14.4 12.2 市净率 3.5 2.9 2.5 2.2 1.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 表1：可比公司估值表 下调营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为1.16、1.65、1.94元（原预测为2.04、2.53、3.01元），结合可比公司估值，给予公司22年22倍PE，对应目标价25.52元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 家家悦 603708 9.79 0.52 0.74 0.93 18.97 13.19 10.51 舍得酒业 600702 127.47 4.77 6.18 7.99 26.74 20.63 15.96 洋河股份 002304 133.89 6.37 7.72 9.18 21.02 17.34 14.59 水井坊 600779 59.29 2.80 3.49 4.19 21.19 16.97 14.15 泸州老窖 000568 173.95 6.89 8.61 10.52 25.23 20.19 16.53 重庆百货 600729 19.75 2.56 2.89 3.47 7.71 6.84 5.69 调整后平均 22 17 14 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所（注：最新价格为2022年10月26日收盘价） 表2：盈利预测调整表 资料来源：东方证券研究所 表3：业务预测调整表 资料来源：东方证券研究所 风险提示 供应商合作关系不稳定风险。公司主要销售名优酒品，上游供应商较为集中。若供应商与公司的合作关系出现重大变动，将对公司经营产生不利影响。 下游渠道管理不当风险。公司下游基本实现了酒类全渠道覆盖，门店与客户数量众多。若未来出现管理不当、窜货乱价、假冒伪劣等现象，将损伤公司的品牌、声誉和销售。 食品安全事件风险。若酒水行业出现食品安全黑天鹅事件，可能会影响下游需求和公司业绩的增长。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,225 1,141 1,423 1,755 2,059 营业收入 4,941 7,460 9,297 11,468 13,456 应收票据、账款及款项融资 123 141 176 217 254 营业成本 3,999 5,897 7,839 9,537 11,176 预付账款 747 1,951 2,432 2,999 3,519 营业税金及附加 15 22 28 34 40 存货 1,892 3,048 3,974 4,644 5,330 营业费用 376 576 635 783 919 其他 153 219 234 259 290 管理费用及研发费用 103 131 163 202 237 流动资产合计 4,141 6,500 8,237 9,873 11,452 财务费用 15 13 41 86 105 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 (6) 16 16 16 16 固定资产 43 42 76 112 140 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 0 0 5 7 8 投资净收益 2 2 1 2 2 无形资产 7 7 5 2 0 其他 33 19 8 25 18 其他 130 282 254 244 237 营业利润 475 826 584 836 983 非流动资产合计 180 330 339 365 385 营业外收入 3 3 3 3 3 资产总计 4,320 6,831 8,577 10,238 11,837 营业外支出 2 3 3 3 3 短期借款 359 524 2,081 2,592 3,069 利润总额 476 826 585 837 983 应付票据及应付账款 340 1,569 2,086 2,538 2,974 所得税 96 138 98 140 164 其他 753 1,224 410 508 512 净利润 380 688 487 697 819 流动负债合计 1,452 3,317 4,577 5,637 6,555 少数股东损益 7 13 6 8 9 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 373 676 482 689 810 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.90 1.62 1.16 1.65 1.94 其他 0 33 33 33 33 非流动负债合计 0 33 33 33 33 主要财务比率 负债合计 1,452 3,350 4,610 5,670 6,587 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 52 68 73 81 90 成长能力 实收资本（或股本） 417 417 417 417 417 营业收入 32.2% 51.0% 24.6% 23.4% 17.3% 资本公积 857 857 857 857 857 营业利润 22.8% 73.8% -29.3% 43.1% 17.5% 留存收益 1,542 2,139 2,620 3,213 3,885 归属于母公司净利润 16.8% 81.0% -28.7% 43.1% 17.5% 其他 (0) 1 (1) 0 0 获利能力 股东权益合计 2,868 3,481 3,967 4,568 5,249 毛利率 19.1% 21.0% 15.7% 16.8% 16.9% 负债和股东权益总计 4,320 6,831 8,577 10,238 11,837 净利率 7.6% 9.1% 5.2% 6.0% 6.0% ROE 14.0% 21.7% 13.2% 16.4% 16.8% 现金流量表 ROIC 12.3% 19.3% 10.3% 11.6% 11.7% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 380 688 487 697 819 资产负债率 33.6% 49.0% 53.7% 55.4% 55.7% 折旧摊销 15 18 13 14 14 净负债率 0.0% 0.0% 17.1% 18.8% 19.6% 财务费用 15 13 41 86 105 流动比率 2.85 1.96 1.80 1.75 1.75 投资损失 (2) (2) (1) (2) (2) 速动比率 1.54 1.04 0.93 0.93 0.93 营运资金变动 (134) (745) (1,754) (753) (834) 营运能力 其它 49 (346) 15 (0) (5) 应收账款周转率 54.2 58.1 60.3 60.0 58.7 经营活动现金流 325 (373) (1,199