Q3业绩环比改善，运营效率持续提升

投资评级：增持(维持) 核心观点 证券研究报告 基本数据2022-10-25 收盘价（元）27.23 流通股本（亿股）6.73 每股净资产（元）10.39 总股本（亿股）6.78 最近12月市场表现 上海家化 上证指数 沪深300 化妆品 13% 3% -6% -16% -26% -35% 分析师刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师李跃博 SAC证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 1.《上海家化：疫情下业绩承压，静待下半年恢复性增长》2022-08-22 2.《走出至暗时刻，复苏曙光在即》2022-07-04 3.《Q1收入增速放缓，结构优化盈利改善》2022-04-28 事件：公司公布Q3业绩情况，收入同比+1.17%，利润同比+15.55% 公司前三季度实现营收53.54亿，同比+8.17%，其中个护家清、母婴、护肤占比分别为45%、28%、23%；分渠道来看，线上、线下占比分别为33%、67%，国内海外占比分别为76%、24%；国内渠道具体占比为：商超43%、国内电商19%、特渠5%、百货5%、CS5%；海外线下占比15%、海外电商9%；单Q3实现收入16.39亿，同比+1.17%，剔除汇率因素，同比+3.54%；净利润1.56亿，同比+15.55%，扣非净利润1.68亿，同比+17.91%；公司整体从疫情中恢复。 盈利营运：销售费率&管理费率双降。Q3毛利率为54.28%，同比-1.96pct，净利率9.49%，同比-1.18pct；销售费率31.49%，同比-3.63pct管理费率11.63%，同比-2.01pct；主要系公司主动调整营销活动节奏，后置营销资源，并通过良好的费用管控，实现了两项费用率双降。展望Q4，公司 预计将在提升各渠道营销投放效率的基础上加大营销资源投放力度，以驱动收入端增长。 经营情况跟踪：公司持续加强品牌创新和产品创新。具体来看：1）玉泽：打造爆品玉泽保湿霜，Q3复购率创新高；2）佰草集：新太极系列占比持续提升，复购率不断提升，招新率超过75%，继续聚焦高净值人群；3）六神：核心产品清凉沐浴露持续畅销；4）启初：新品青蒿舒缓霜，618期间全店复购 率10.47%。同时公司持续通过多渠道发展、达人矩阵建设、精细化运营和产品差异化蓄力双十一。 投资建议：公司作为百年国货龙头，深耕美妆日化领域，董事长潘秋生上任后，营运效率持续提升，成果显著，三季度疫情接触后迎来恢复性环比增长；预计公司在123方针带动下，持续降本增效，带动盈利能力的持续提升，四季度能够通过营销资源集中投入迎来收入的增长。预计公司22-24年利润为 4.7、8.0、9.1亿，对应PE为40、23、20倍。维持“增持”评级。 风险提示：新产品销售不及预期；费用投放效率低；行业竞争加剧风险。 上海家化(600315)/化妆品/公司季报点评/2022.10.26 Q3业绩环比改善，运营效率持续提升 盈利预测: 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 7032 7646 7663 8752 9613 收入增长率（%） -7.43 8.73 0.22 14.22 9.84 归母净利润（百万元） 430 649 468 802 908 净利润增长率（%） -22.78 50.92 -27.92 71.48 13.15 EPS（元/股） 0.64 0.97 0.69 1.18 1.33 PE 54.27 41.66 39.60 23.10 20.41 ROE（%） 6.62 9.32 6.32 9.82 10.04 PB 3.62 3.94 2.50 2.27 2.05 请阅读最后一页的重要声明！ 数据来源：wind数据，财通证券研究所 公司财务报表及指标预测 利润表2020A2021A2022E2023E2024E财务指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入 7032 7646 7663 8752 9613 成长性 减:营业成本 3102 3156 3245 3569 3833 营业收入增长率 -7% 9% 0% 14% 10% 营业税费 57 59 61 68 76 营业利润增长率 -24% 41% -23% 69% 13% 销售费用 2638 2947 3279 3456 3767 净利润增长率 -23% 51% -28% 71% 13% 管理费用 721 791 624 711 779 EBITDA增长率 7% 39% -47% 97% 18% 研发费用 144 163 102 143 186 EBIT增长率 10% 54% -41% 129% 21% 财务费用 43 13 0 0 0 NOPLAT增长率 12% 63% -45% 133% 21% 资产减值损失 -69 -40 -5 -4 -4 投资资本增长率 2% 8% 5% 9% 9% 加:公允价值变动收益 28 -42 0 0 0 净资产增长率 3% 7% 6% 10% 11% 投资和汇兑收益 171 209 142 77 29 利润率 营业利润 534 752 581 983 1113 毛利率 56% 59% 58% 59% 60% 加:营业外净收支 0 12 4 0 0 营业利润率 8% 10% 8% 11% 12% 利润总额 534 764 585 983 1113 净利润率 6% 8% 6% 9% 9% 减:所得税 104 115 117 180 205 EBITDA/营业收入 9% 11% 6% 10% 11% 净利润 430 649 468 802 908 EBIT/营业收入 6% 8% 5% 9% 10% 资产负债表2020A2021A2022E2023E2024E运营效率货币资金 1287 1597 2189 3112 4132 固定资产周转天数 53 45 41 33 27 交易性金融资产 2732 2699 2699 2699 2699 流动营业资本周转天数 103 94 93 80 72 应收帐款 1090 1109 1137 1289 1419 流动资产周转天数 319 324 354 360 375 应收票据 0 0 0 0 0 应收帐款周转天数 57 53 54 54 54 预付帐款 47 83 73 86 90 存货周转天数 102 101 101 101 101 存货 867 872 900 988 1062 总资产周转天数 586 580 604 574 565 其他流动资产 46 216 216 216 216 投资资本周转天数 393 390 411 392 390 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 7% 9% 6% 10% 10% 长期股权投资 476 434 434 420 411 ROA 4% 5% 4% 6% 6% 投资性房地产 0 0 0 0 0 ROIC 4% 6% 3% 7% 8% 固定资产 1019 939 858 781 703 费用率 在建工程 24 25 25 25 25 销售费用率 38% 39% 43% 39% 39% 无形资产 769 761 739 721 701 管理费用率 10% 10% 8% 8% 8% 其他非流动资产 220 396 396 396 396 财务费用率 1% 0% 0% 0% 0% 资产总额 11295 12146 12672 13754 14885 三费/营业收入 48% 49% 51% 48% 47% 短期债务 0 0 0 0 0 偿债能力 应付帐款 718 718 743 815 876 资产负债率 42% 43% 42% 41% 39% 应付票据 0 0 0 0 0 负债权益比 74% 74% 71% 68% 65% 其他流动负债 59 71 71 71 71 流动比率 2.14 2.11 2.26 2.39 2.56 长期借款 1062 925 925 925 925 速动比率 1.82 1.81 1.96 2.09 2.26 其他非流动负债 0 0 0 0 0 利息保障倍数 6.11 20.56 — — — 负债总额 4796 5182 5265 5580 5837 分红指标 少数股东权益 0 0 0 0 0 DPS(元) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 股本 678 680 681 681 681 分红比率 留存收益 4971 5485 5928 6694 7568 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% 股东权益 6499 6963 7407 8174 9048 业绩和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E 现金流量表2020A2021A2022E2023E2024E EPS(元) 0.64 0.97 0.69 1.18 1.33 净利润 430 649 468 802 908 BVPS(元) 9.59 10.25 10.88 12.01 13.29 加:折旧和摊销 236 265 109 103 103 PE(X) 54.27 41.66 39.60 23.10 20.41 资产减值准备 86 19 5 4 4 PB(X) 3.62 3.94 2.50 2.27 2.05 公允价值变动损失 -28 42 0 0 0 P/FCF 财务费用 63 21 0 0 0 P/S 3.35 3.59 2.42 2.12 1.93 投资收益 -171 -209 -142 -77 -29 EV/EBITDA 37.28 31.23 38.09 18.32 14.53 少数股东损益 0 0 0 0 0 CAGR(%) 营运资金的变动 38 214 31 32 25 PEG — 0.82 — 0.32 1.55 经营活动产生现金流量 643 993 466 865 1011 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -671 -384 150 93 43 REP 融资活动产生现金流量 -136 -228 1 0 0 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 行业评级 看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存