天壕环境：2022Q3营收同比高增123%，验证神安价值

事件：公司发布2022年三季度业绩公告，前三季度实现营收25.53亿元，同比增长125.68%，实现归母净利润2.64亿元，同比增长415.90%；其中单三季度实现营收8.61亿元，同比增长123.03%，实现归母净利润6009.14万元，同比增长414.35%。业绩符合我们此前的预期。 业绩同比高增，神安线价值获得验证。2021年7月神安线山西—河北鹿泉段实现正式通气后，公司燃气业务保持较高增速，2021年实现燃气销售6.6亿m³，2022H1实现售气5.86亿m³，2022Q3总营收实现同比123.03%增长，公司售气业务稳定步入正轨。环比归母净利润有所下滑，单三季度营收环比增长2.21%，归母净利润环比下降15.82%。我们认为随着神安线陕西-山西段预计于10月底通气，公司有Q4有望实现每天400万方售气量（目前约为300万方/天），叠加四季度为采暖季（华北地区采暖季一般为本年11月-次年3月），天然气售价上浮，四季度环比有望修复。 神安线长期盈利逻辑明确，深度分销带来广阔增量空间。神安线盈利模式有二：1）收取管输费：按照投资产出比，神安线年输气量≤70%时，按照0.195元/方收取管输费；满产后管输费约为0.16元/方，能够为合资公司提供较稳定收入；2）深度分销赚取零售价和门站价价差：公司可通过管道于气源地按照当地门站价拿气，分销至河北省赚取价差，目前河北省天然气基准门站价为1.84元/方，山西省为1.77元/方，陕西省为1.22元/方，石家庄非居民用管道天然气销售价格最高为3.95元/m³，价差最高达2.7元/方。神安线全线贯通后短期售气量有望达15亿m³/年，满产情况下输气量可达50亿m³，具有较强分销潜力。此外，随着神安线管输能力提升，公司有望与国家管网实现互联互通，将部分天然气深度分销至江浙沪地区，实现进口LNG替代。 河北省战略合作协议落地，深度分销再添保障。2022年9月22日，公司与中国华电集团有限公司河北分公司（以下简称“华电河北公司”）签订了《天然气供应战略合作协议》。双方将建立天然气供应方面的长期战略合作伙伴关系。华电河北公司的九期燃机项目目前每年天然气需求为8亿m³，双方计划3年内达到4-8亿m³的合作规模，随着华电河北未来规划的多个天然气项目投产，华电河北公司天然气总需求将达24亿m³/年。公司深度分销能力有望得到突破。 投资建议与估值：我们预计公司2022-2024年分别实现销售收入为35.31亿元、51.09亿元、66.75亿元，增速分别为72.08%、44.69、30.65%。归母净利润分别为4.08亿元、6.80亿元、9.90亿元，增速分别为99.9%、66.7%、45.7%。对应PE分别为26.82X、16.09X、11.04X。维持增持投资评级。 风险提示：行业周期性波动风险，下游市场需求不稳定风险，市场竞争风险，项目建设不及预期风险。 股票数据 财务报表分析和预测