维生素需求仍弱，静待行业景气反转

2022年10月26日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)20.00 公司基本资讯 产业别 医药生物 A股价(2022/10/25) 17.77 深证成指(2022/10/25) 10639.82 股价12个月高/低 30.69/17.5 总发行股数(百万) 3090.91 A股数(百万) 3054.53 A市值(亿元) 542.79 主要股东 新和成控股集团有限公司(49.07%) 每股净值(元) 7.44 股价/账面净值 2.39 一个月三个月一年股价涨跌(%)-16.4-15.1-17.1 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2022.2.28 34.35 区间操作 2022.04.28 21.37 买入 产品组合营养品 75.2% 香精香料类 15.1% 新材料 5.9% 机构投资者占流通A股比例 基金5.4% 一般法人55.1% 股价相对大盘走势 新和成（002001.SZ）TradingBuy区间操作 维生素需求仍弱，静待行业景气反转结论与建议： 公司发布22年三季报，22年前三季度公司实现营业收入119.20亿元， yoy+12.21%；归母净利润30.11亿元，yoy-11.23%，业绩略低于预期。单季来看，公司Q3实现营收36.95亿元,yoy+12.86%，qoq-5.43%，归母净利润7.97亿元，yoy-17.39%，qoq-21.12%。 公司作为全球知名的维生素供应商，围绕营养品、香精香料、高分子新材料等业务领域创新发展，努力打造“化工+”“生物+”平台，不断丰富产品线，发展功能性化学品。公司后续有多个项目新增产能释放，公司长期成长动力充足，维持“区间操作”评级。 维生素价格下滑影响业绩，看好后市景气回升：2022年受疫情及全球通 胀影响，养殖业需求不振，饲料添加剂景气下滑，公司主营产品价格承压。 Q3单季VA/VE/蛋氨酸均价分别为112/81/20.17元/公斤， yoy-61.65%/+3.69%/+9.51%，qoq-6.22%/+0.00%/-7.20%。2022年Q3仔猪平 均市场养殖利润回升到731.54元/头，同比提升1934.39元/头，环比提升 787.63元/头。随着养猪利润开始提高，饲民购置饲料及维生素的意愿增强，有望拉动维生素价格上涨。10月来看，VA价格仍显弱势，10月均价为 105.50元/公斤，但VE价格持稳，10月均价为20.17元/公斤，蛋氨酸价格略有回升，10月均价达20.68元/公斤。当前公司产品价格处于低位区间，静待行业迎来景气反转。在主营产品价格下滑的情况下，公司销量增长，营收维持增长态势。23年6月15万吨蛋氨酸预计投产，公司市占率有望进一步提高。 毛利同比下滑，费用控制良好：受产品价格变动和原材料价格上涨影响， 公司毛利率同比下滑10.61pct到33.64%。费用方面控制合理，2022年Q3公司研发费用率同比下降0.98pct到4.32%,销售费用率同比下降0.19pct到0.86%，管理费用率同比增加0.30pct到3.58%，财务费用率同比下滑1.30pct到0.27%。此外，受远期结售汇产品汇率变动影响，公司Q3公允价值变动收益同比减少0.87亿元，影响公司业绩。 新增项目陆续投产，保障公司长期发展：公司持续布局“生物+”、“化 工+”平台，不断丰富产品线，三个板块协同发展。营养品板块25万吨/年蛋氨酸二期项目稳步推进，其中10万吨装置平稳运行，15万吨装置预计2023年6月建设完成；5000吨/年维生素B6、3000吨/年B12正常生产、销售；3万吨/年牛磺酸项目按进度建设。香精香料板块，年产5000吨薄荷醇项目已于2022年Q3投产。新材料板块，7000吨/年PPS三期项目试车顺利；己二腈项目现处于中试阶段，项目报批流程有序推进。原料药板块，500吨/年氮杂双环项目已打通工艺路线，开车并销售。公司在建项目丰富，成长潜力充足，看好长期发展。 盈利预测：考虑到维生素价格仍处弱势，我们下修盈利预测，预计公司 2022/2023年实现净利润40/49亿元，yoy-6.94%/+22.95%，（前值43/53亿元，yoy-0.26%/+22.30%），折合EPS为1.30/1.60元，目前A股股价对应的PE为14/11倍，估值合理，维持“区间操作”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、在建项目进度不及预期。  年度截止12月31日 2019 2020 2021 2022E 2023E 纯利(Netprofit) RMB百万元 2,165 3,564 4,324 4,024 4,947 同比增减 ％ -29.67% 64.59% 21.34% -6.94% 22.95% 每股盈余(EPS) RMB元 1.01 1.66 1.68 1.30 1.60 同比增减 ％ -29.67% 64.59% 1.11% -22.37% 22.95% A股市盈率(P/E) X 17.63 10.71 10.60 13.65 11.10 股利(DPS) RMB元 0.5 0.7 0.7 0.6 0.7 股息率(Yield) ％ 2.81% 3.94% 3.94% 3.38% 3.94% 【投资评等说明】 评等定义 强力买进（StrongBuy）潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 7660 10314 14798 15826 18855 经营成本 4051 4727 8212 9540 11153 研发费用 435 546 783 837 997 营业税金及附加 98 115 132 141 168 销售费用 235 313 107 114 136 管理费用 380 423 424 444 529 财务费用 161 305 270 202 241 资产减值损失 -17 -12 -54 0 0 投资收益 177 160 128 38 31 营业利润 2563 4164 5083 4746 5821 营业外收入 8 2 12 13 14 营业外支出 6 56 65 65 65 利润总额 2565 4110 5031 4682 5756 所得税 392 533 691 643 790 少数股东损益 8 13 16 15 19 归属于母公司股东权益 2165 3564 4324 4024 4947 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 3422 4928 5194 6227 8411 应收账款 1853 2263 2782 3060 3366 存货 2033 3117 3273 3437 3608 流动资产合计 12571 13528 17605 19532 22718 长期股权投资 281 343 372 372 372 固定资产 7769 13914 14749 16224 17846 在建工程 6104 1326 2651 2545 2418 非流动资产合计 15931 17369 19998 21551 23321 资产总计 28502 30897 37603 41083 46038 流动负债合计 6774 6383 8078 8384 7914 非流动负债合计 4827 5110 7291 7721 8181 负债合计 11601 11493 15369 16105 16096 少数股东权益 52 68 77 87 104 股东权益合计 16901 19404 22234 24978 29943 负债及股东权益合计 28502 30897 37603 41083 46038 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动产生的现金流量净额 2102 3123 3747 4122 4947 投资活动产生的现金流量净额 -4363 -194 -2036 -1934 -1837 筹资活动产生的现金流量净额 3058 -1376 -1445 -1156 -925 现金及现金等价物净增加额 814 1456 267 1032 2185 1 2022年10月26日 3 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。