Q3收入实现高增长 盈利能力修复延续

公司研究/公司快报 2022年10月25日 Q3收入实现高增长盈利能力修复延续 买入-B(维持) 天味食品（603317.SH） 调味品 公司近一年市场表现 市场数据：2022年10月25日 收盘价（元）：25.47 年内最高/最低（元）：29.87/15.20流通A股/总股本（亿）：7.54/7.61流通A股市值（亿）：192.09 总市值（亿）：193.89 基础数据：2022年9月30日 基本每股收益：0.32 摊薄每股收益：0.32 每股净资产(元)：5.13 净资产收益率：6.23 分析师：周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 事件：公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业收入19.09亿元，同比增长36.6%；归母净利润2.44亿元，同比增长204.8%；其中22Q3实现营业收入6.95亿元，同比增长82.3%；归母净利润0.78亿元，同比增长1629.3%。 事件点评 C端受益于疫情，22Q3低基下收入高增。2022Q1-3火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收7.98/8.88/1.39/0.36/0.30亿元，同比+36.0%/+27.9%/+118.1%/+33.5%/+24.1%。其中22Q3火锅底料/中式菜品调料分别实现营收3.18/2.31亿元，同比+107.7%/+38.5%。22Q3公司C端在疫情之下，居家消费带来了较好增长；同时进入冬调、火锅底料旺季备货期，Q3四川疫情、限电等外部因素影响下，冬调铺货略前置总体顺利，Q3目标顺利完成。分渠道来看，22Q1-3公司经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收15.58/1.85/1.15亿元，同比+40.4%/+4.8%/+36.9%；其中22Q3经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收5.59/0.76/0.47亿元，同比+89.1%/+38.4%/ +86.3%。22Q3经销商渠道实现稳定增长；疫情之下餐饮场景部分缺失，定制餐调渠道相对承压，环比改善，总体而言低基之下均实现高增。Q4进入冬调和火锅底料销售旺季，根据渠道调研反馈，火锅底料目前铺货顺利、需求稳中向好，同时Q2之后鱼调料等单品市场表现也趋势向好，其Q4有望与底料旺季形成互补，贡献业绩增量。 Q3毛利率环比略降，盈利能力仍处改善通道。公司22Q1-3/Q3毛利率为34.3%/32.7%，同比+2.54/-0.85pct，Q3环比Q2-1.8pct，主要系Q3油脂等原材料成本压力上升所致。2022Q1-3销售/管理/财务费用率分别为14.4%/5.2%/-0.8%，同比-6.7/+0.5/+1.4pct，今年以来公司广告费用预算收缩，同时成本压力下，费用投放更为精准。综合之下22Q1-3/Q3公司净利率为12.8%/11.3%，同比+7.1/+10.1pct。经过21年的行业激励竞争，公司在市场费用投放上将更为精简，盈利能力仍处于改善通道。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 产品&渠道不断完善，全年业绩增长确定性高。2022年整体复合调味料行业竞争格局有所优化，公司作为行业龙头受益。同时产品方面，公司上半 年加大小龙虾调料等新品的推进，快速抢占市场份额，下半年火锅底料及冬调等传统单品接棒，实现平稳增长；渠道方面，公司22年推出优商扶商的经销商分级运营模式，强化了头部经销商实力，优化渠道经营效率。在产品&渠道不断完善背景下，叠加去年四季度低基，公司下半年实现较高增长的确定性高。 投资建议 我们看好公司在复调行业扩大市场份额，营收稳定增长的中长期发展潜力。22Q3公司收入略超预期，我们上调盈利预测：2022-2024年公司营业收入分别为25.71/30.99/36.96亿元，同比增长26.9%/20.5%/19.3%。归母净利润分别为3.45/4.47/5.50亿元，同比增长86.7%/29.7%/22.9%。对应EPS分别为0.45/0.59/0.72元，当前股价对应PE分别为56/44/35倍，维持“买入-B”投资评级。 风险提示 行业竞争加剧；新冠疫情反复及原材料成本上升等。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,365 2,026 2,571 3,099 3,696 YoY(%) 36.9 -14.3 26.9 20.5 19.3 净利润(百万元) 364 185 345 447 550 YoY(%) 22.7 -49.3 86.7 29.7 22.9 毛利率(%) 41.5 32.2 34.4 35.9 36.3 EPS(摊薄/元) 0.48 0.24 0.45 0.59 0.72 ROE(%) 9.8 4.8 8.3 9.8 10.8 P/E(倍) 53.3 105.2 56.4 43.4 35.3 P/B(倍) 5.2 5.1 4.7 4.3 3.8 净利率(%) 15.4 9.1 13.4 14.4 14.9 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3678 3098 3459 3444 4031 营业收入 2365 2026 2571 3099 3696 现金 2729 1345 1466 1593 1920 营业成本 1383 1373 1686 1985 2354 应收票据及应收账款 11 14 18 20 25 营业税金及附加 19 16 20 24 29 预付账款 18 8 25 14 33 营业费用 474 394 370 446 532 存货 243 108 323 185 417 管理费用 102 110 140 168 185 其他流动资产 678 1624 1627 1632 1636 研发费用 30 26 33 40 48 非流动资产 612 1132 1430 1707 1995 财务费用 -15 -35 -35 -37 -42 长期投资 0 182 364 545 726 资产减值损失 -7 -1 -1 -1 -1 固定资产 432 443 599 725 849 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 45 45 44 43 43 投资净收益 35 38 29 33 34 其他非流动资产 135 463 423 394 377 营业利润 407 189 385 503 622 资产总计 4290 4230 4889 5152 6026 营业外收入 29 30 22 24 26 流动负债 549 409 715 588 937 营业外支出 8 2 4 4 4 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 428 216 403 523 644 应付票据及应付账款 258 242 372 351 507 所得税 64 32 58 76 94 其他流动负债 291 167 343 237 430 税后利润 364 184 344 447 549 非流动负债 11 18 18 18 18 少数股东损益 0 -0 -0 -0 -0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 364 185 345 447 550 其他非流动负债 11 18 18 18 18 EBITDA 374 210 393 520 643 负债合计 560 426 733 606 955 少数股东权益 0 -0 -0 -0 -1 主要财务比率 股本 630 754 761 761 761 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 1968 1832 1832 1832 1832 成长能力 留存收益 1191 1218 1527 1954 2483 营业收入(%) 36.9 -14.3 26.9 20.5 19.3 归属母公司股东权益 3730 3804 4156 4546 5072 营业利润(%) 21.9 -53.5 103.6 30.8 23.6 负债和股东权益 4290 4230 4889 5152 6026 归属于母公司净利润(%) 22.7 -49.3 86.7 29.7 22.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 41.5 32.2 34.4 35.9 36.3 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 15.4 9.1 13.4 14.4 14.9 经营活动现金流 353 240 381 434 615 ROE(%) 9.8 4.8 8.3 9.8 10.8 净利润 364 184 344 447 549 ROIC(%) 7.9 3.9 7.4 9.0 10.0 折旧摊销 28 35 33 43 52 偿债能力 财务费用 -15 -35 -35 -37 -42 资产负债率(%) 13.1 10.1 15.0 11.8 15.8 投资损失 -35 -38 -29 -33 -34 流动比率 6.7 7.6 4.8 5.9 4.3 营运资金变动 1 35 68 14 89 速动比率 6.2 7.3 4.3 5.5 3.8 其他经营现金流 10 59 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 129 -1718 -301 -287 -306 总资产周转率 0.7 0.5 0.6 0.6 0.7 筹资活动现金流 1566 -209 42 -20 19 应收账款周转率 211.6 163.2 163.2 163.2 163.2 应付账款周转率 7.4 5.5 5.5 5.5 5.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.48 0.24 0.45 0.59 0.72 P/E 53.3 105.2 56.4 43.4 35.3 每股经营现金流(最新摊薄) 0.46 0.32 0.50 0.57 0.81 P/B 5.2 5.1 4.7 4.3 3.8 每股净资产(最新摊薄) 4.90 5.00 5.45 5.96 6.65 EV/EBITDA 42.9 78.3 41.6 31.2 24.7 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；