天味食品三季报点评：底料冬调接棒中式餐调，收入利润均略超预期

公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润19.09/2.44/2.16亿元，同比+36.58%/+204.76%/+240.33%，基本EPS为0.32元。单三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.95/0.78/0.70亿元，同比+82.33%/+1629.31%/+3361.69%，业绩略高于此前预期。 Q3低基数下迎来高增长，火锅底料扶摇直上、冬调产品表现亮眼。 分品类看，公司前三季度火锅底料/中式餐调/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现收入7.98/8.88/1.39/0.36/0.30亿元 ， 同比+35.99%/+27.91%/+118.08%/+33.55%/+24.07%，其中单三季度分别实现收入3.18/2.31/1.32/0.01/0.07亿元，同比+107.65%/+38.49%/+25.95%/-68.53%/11.80%。Q3散发式疫情催化下，中式餐调持续受益疫情居家带来的需求增长，单三季度表现淡季不淡，营收规模回升至2020年同期水平。同时Q3火锅底料、冬调产品接棒中式餐调，火锅底料在Q2销量回升的基础上持续向好，冬调产品得到省外认可增速亮眼。同时，Q4进入底料和冬调的销售旺季，公司Q3末合同负债1.76亿元，环比提升205%，两大冬季核心产品预期势头较好，四季度实现较高业绩增长确定性较强。 优商扶商成效得到验证，外省市场改善显著。分区域看，Q3西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南 ， 营收同比+56.72%/+179.14%/+21.53%/+23.33%/+13946.11%/+240.01%/+99.73%。渠道端 ，Q3经销/定制餐调/电商/直营/外贸 ， 同比分别+89.15%/+38.42%/+86.26%/+317.64%/+41.65%。Q3疫情好转带动公司定制餐调业务改善；优商扶商战略理顺渠道，强化经销商实力，华中、华北、东北等去年同期业绩滑坡区域得到显著改善。三季度末公司合作经销商3362家，较22H1减少47家，公司经销商优化持续。 毛利率平稳叠加投放减少，公司利润稳健。公司前三季度毛利率为34.32%，同比+0.25pct，单Q3毛利率为32.67%，同比/环比分别-2.53%/-1.84pct，公司核心原料油脂占原材料成本的15-20%，下半年部分品类（如牛油）仍处高位震荡，但公司合理收缩促销搭赠力度，同时对产品结构做调整，相互对冲下成本小幅提升。费用端，Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-11.18/+0.20/-0.90/+0.67pct，公司Q3净利率11.22%，同比+10.05pct，销售费用大幅收缩驱动净利率改善。 展望Q4，公司预计在秋糖、线下终端等场景做一定投放，费用率预计环比回升、同比仍降，综合看下半年净利率水平预计环比略降、同比稳中有升。 公司存在一定的预期差。市场当前主要担忧为公司业绩大幅改善后基数较高，明年疫情好转预期下，餐饮复苏C端回落，公司可能重现2021年类似表现。但我们认为公司明年在面临和2021年同样局势下，自身运营能力、战略打法、以及所处竞争环境均2021年有较大的改善，这将带来截然不同的表现和一定的预期差。从竞争格局看，复调行业今年竞争格局趋缓，区域性品牌收缩，公司作为提前完成全国化的品牌持续受益行业集中度提升。公司自身运营上经销商优化和优商扶商策略效果得到验证，头部经销商实力强化。模式跑通后，新增经销商有望复制成功路径，规模扩容潜力更佳，未来开启第二轮扩张后业绩稳定性更强。另外，公司摈弃费效比较低的高空广告，转而做终端精细化品牌打造，销售费用投放带来的营收弹性更强。 盈利预测与投资建议 财务预测三表 资产负债表 利润表 现金流量表