22Q3湖北千川出表，橱柜品类增速继续提升

公司研究/公司快报 2022年10月24日 好莱客（603898.SH）增持-A(维持) 22Q3湖北千川出表，橱柜品类增速继续提升 家具 公司近一年市场表现 市场数据：2022年10月24日 收盘价（元）： 11.25 年内最高/最低（元）： 12.95/7.70 流通A股/总股本（亿）： 3.11/3.11 流通A股市值（亿）： 35.02 总市值（亿）： 35.02 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 研究助理：孙萌 邮箱：sunmeng@sxzq.com 事件描述 10月24日，公司披露2022年第三季度报告，2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%；实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。 事件点评 剔除湖北千川影响后，好莱客前三季度归母净利润同比双位数增长。2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%，其中22Q3实现营业收入7.26亿元，同比下降19.77%。2022年前三季度，公司实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。其中22Q3实现归母净利润及扣非净利润2.56、0.86亿元，同比增长167.05%、下滑0.25%。22Q3公司归母净利润增速显著高于扣非口径主要系报告期内湖北千川门窗业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，本次交易事项确认投资收益1.88亿元，公司非经常性损益同比大幅增加。湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表范围，剔除湖北千川上半年并表损益及回购事项损益的影响，预计好莱客2022年前三季度营收同比持平，归母净利润同比增长11.15%，扣非净利润同比增长8.08%。 22Q3橱柜品类继续逆势增长，木门品类营收规模收缩系湖北千川出表。分品类看，2022年前三季度，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入13.64、1.85、3.88、0.89、0.21亿元，同比增长分别为-5.1%、34.2%、-41.3%、-7.5%、-51.3%，其中22Q3公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入5.45、0.80、0.24、0.37、0.08亿元，同比增长分别为-2.5%、47.7%、-88.4%、-15.1%、-51.9%。公司大家居战略持续推进，橱柜品类实现高速增长，且季度增速环比继续提升，目前公司终端零售客单价为3~4万元。木门产品单季度同比下降88.4%，主要为湖北千川出表影响，门窗品类单季度同比下滑51.9%主要系主要布局的华东、华南区域受疫情影响仍较大。各品类毛利率方面，2022年前三季度，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为39.2%、28.6%、36.4%、26.3%、-23.3%，同比变化分别为+1.8、+7.1、 +0.4、+3.7、-23.8pct。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 湖北千川出表致使大宗业务承压，好莱客大宗渠道22Q3营收高双位数增长。分渠道看，2022年前三季度，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.67、16.1、3.7亿元，同比增长21.8%、下降6.9%、下降37.3%。22Q3公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营业收入0.24、6.36、0.34亿元，同比增长21.9%、-8.6%、-79.7%。零售 渠道方面，2022年前三季度公司直营、经销门店较年初净增加1家、净减少190家至28家、1816家，经销门店22Q3净减少290家主要系湖北千川出表。大宗渠道方面，预计好莱客品牌大宗渠道22Q3营收同比实现高双位数增长，Q4收入有望加速确认。 盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022年前三季度，公司毛利率同比提升1.9pct至35.97%，其中22Q3毛利率同比提升1.6pct至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022年前三季度，公司期间费用率合计提升2.0pct至21.67%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.2%/5.5%/4.8%/1.2%，同比+1.2/+0.5/+0.4/0.0pct，综合影响下，2022年前三季度，公司扣非净利润率为9.30%，同比提升0.4pct，22Q3扣非净利润率为11.8%，同比提升2.3pct。存货方面，截至22Q3末，公司存货2.88亿元/-65.1%，存货周转天数107天，同比下降16天。现金流方面，2022年前三季度公司经营活动现金流净额为2.52亿元，22Q3经营活动现金流净额为1.13亿元，经营现金流高于扣非净利，公司经营质量保持良好。 投资建议 公司三季度经营虽然继续受到疫情及消费疲软影响，但剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，前三季度归母净利润同比增长双位数，橱柜品类继续高增，衣柜品类降幅环比收窄。公司将继续坚持“新原态+大家居”战略，推动客单价提升，继续加大经销商帮扶力度，保证终端渠道持续拓展。预计公司2022-2024年每股收益分别为1.45、 1.14和1.31元，对应公司22、23年PE约7.9、10.0倍，维持“增持-A”评级。 风险提示 地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,183 3,371 3,055 3,407 3,782 YoY(%) -1.9 54.4 -9.4 11.5 11.0 净利润(百万元) 276 65 450 355 409 YoY(%) -24.2 -76.4 588.8 -21.0 15.2 毛利率(%) 36.7 33.9 35.5 35.6 35.7 EPS(摊薄/元) 0.89 0.21 1.45 1.14 1.31 ROE(%) 9.5 0.1 13.9 10.1 10.5 P/E(倍) 12.9 54.3 7.9 10.0 8.7 P/B(倍) 1.4 1.4 1.2 1.1 1.0 净利率(%) 12.6 1.9 14.7 10.4 10.8 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2336 2581 2375 3185 2756 营业收入 2183 3371 3055 3407 3782 现金 644 531 1160 1149 1393 营业成本 1382 2227 1969 2193 2433 应收票据及应收账款 694 377 0 400 0 营业税金及附加 25 35 33 37 40 预付账款 32 28 25 39 29 营业费用 238 319 373 426 492 存货 629 787 444 927 594 管理费用 135 185 168 194 212 其他流动资产 336 859 745 669 740 研发费用 103 164 151 172 193 非流动资产 2829 2882 2705 2989 3152 财务费用 23 39 15 -4 -6 长期投资 15 7 406 406 406 资产减值损失 -1 -192 -59 -87 -128 固定资产 1735 1742 1506 1596 1710 公允价值变动收益 0 1 0 0 1 无形资产 203 202 217 236 246 投资净收益 27 5 195 0 0 其他非流动资产 877 931 576 751 790 营业利润 315 -8 599 474 544 资产总计 5165 5463 5080 6174 5908 营业外收入 12 7 7 9 8 流动负债 1718 1904 1355 2212 1660 营业外支出 15 4 7 9 6 短期借款 14 369 128 170 222 利润总额 311 -4 600 474 546 应付票据及应付账款 678 557 485 801 551 所得税 42 -6 150 118 136 其他流动负债 1026 978 742 1241 886 税后利润 270 2 450 355 409 非流动负债 600 752 489 429 347 少数股东损益 -7 -64 0 0 0 长期借款 534 562 389 310 211 归属母公司净利润 276 65 450 355 409 其他非流动负债 66 190 100 119 136 EBITDA 455 220 744 581 663 负债合计 2318 2656 1843 2641 2007 少数股东权益 208 163 163 163 163 主要财务比率 股本 311 311 311 311 311 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 814 833 833 833 833 成长能力 留存收益 1590 1614 1947 2216 2513 营业收入(%) -1.9 54.4 -9.4 11.5 11.0 归属母公司股东权益 2639 2644 3074 3370 3738 营业利润(%) -24.0 -102.5 7578.2 -20.9 14.9 负债和股东权益 5165 5463 5080 6174 5908 归属于母公司净利润(%) -24.2 -76.4 588.8 -21.0 15.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 36.7 33.9 35.5 35.6 35.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 12.6 1.9 14.7 10.4 10.8 经营活动现金流 556 296 892 317 685 ROE(%) 9.5 0.1 13.9 10.1 10.5 净利润 270 2 450 355 409 ROIC(%) 8.8 -0.4 12.0 8.5 9.0 折旧摊销 126 181 139 121 135 偿债能力 财务费用 23 39 15 -4 -6 资产负债率(%) 44.9 48.6 36.3 42.8 34.0 投资损失 -27 -5 -195 0 0 流动比率 1.4 1.4 1.8 1.4 1.7 营运资金变动 156 -335 451 -152 152 速动比率 0.9 0.8 1.3 0.9 1.2 其他经营现金流 8 415 33 -4 -5 营运能力 投资活动现金流 -233 -651 182 -260 -382 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 筹资活动现金流 -215 208 -445 -68 -60 应收账款周转率 6.0 6.3 38.7 17.0 20.7 应付账款周转率 2.8 3.6 3.8 3.4 3.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.89 0.21 1.45 1.14 1.31 P/E 12.9 54.3 7.9 10.0 8.7 每股经营现金流(最新摊薄) 1.79 0.95 2.87 1.02 2.20 P/B 1.4 1.4 1.2 1.1 1.0 每股净资产(最新摊薄) 8.16 8.18 9.56 10.51 11.69 EV/EBITDA 7.7 16.8 3.5 4.8 3.6 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推