策略周报：稳进者快

投资策略 稳进者快——策略周报（20221023） 10月市场延续底部震荡走势，沪指在2950-3100点之间波动，兼具政策催化与困境反转概念的低位反转成为主攻热点。如何理解近期市场的几个特 证券研究报告|市场策略研究 2022年10月23日 作者 征？后市市场核心矛盾将如何变化？ 长假归来市场的几个主要特征。上期《底部的形态与主线的选择》，我们提示了看短做短需要留意的关键变量：市场情绪触底、成交回归正常区间、三季报业绩，无一例外均指向超跌成长。从近期市场特征看，情绪触底后两市 成交由冰点回归，小盘股和高估值领先，这印证了我们上述的判断。但第三点——股价涨跌与三季报的相关性，在10月并没有得以体现，反而是兼具政策催化与反转概念的低位板块，成为近期市场的主攻方向。 今年的反转效应，比往年来的更早一些。在分析股价表现驱动因素过程中，我们发现了一个有意思的现象，每年的10月份（三季报披露季），市场的 一个重要线索就是业绩预增。但同时值得注意的是，11月开始，股价表现开始与业绩“脱钩”。另外，历史经验显示，年末阶段A股的风格出现反转效应的概率明显加大。总结来说，时至年末，A股的重心逐渐脱离当年的即期业绩，转而朝向来年的增长预期，这就是所谓的“反转效应”；而从具体时点上看，这一反转效应往往在三季报窗口期之后开始显现。 回到当下，从10月开始，市场就已经开始出现了低位反转的特征，背后的原因可能是：1、行业间的估值与仓位过度分化，存量市的格局下，即期业绩的利好无法继续在股价上兑现；2、基本面预期面临拐点，如疫后持续强 势的出口、通胀预期等；3、内外部宏观不确定性处于高位，近期市场观望情绪浓厚，也是造成近期利好不涨、低位反转的原因。 时间站在A股这一边，稳进者快。我们在四季度策略《变局下的确定性》中强调了季度配臵的几个原则：第一，抱内需，避外需：海外衰退步步临近之下，内需提振的必要性进一步抬升；第二，不宜过早博弈美元紧缩转向，美股的熊市驱动将逐渐从杀估值转向杀盈利；第三，存量市的格局延续，高仓 位与高拥挤度的板块的压力仍需警惕。后市的核心矛盾会重新回到基本面，而上述的几个配臵原则依旧成立。 从更长期的视角看，我们有充分的理由相信当前就是A股的大底区域，最关键的驱动在于：美国经济从“技术性衰退”转向衰退、中国经济结束主动去库企稳回升、居民高储蓄向投资与消费转移，这几个重大转折点在未来终将出现；只不过，对于四季度而言，我们尚不能给定以上的判断，因此，时间站在A股的这一边，但当前则是稳进者快。 重申3000点就是A股的底部区间，但区别于4.26大反攻的V型反转，四季度指数形态可能更接近“耐克”底。驱动市场回升的动力转向慢变量（内需、信用），意味着后期磨底时间延长、上涨斜率放缓。 季度视角看，建议围绕两个“确定性”方向展开： ——低位价值确定性：1、“西落”，盼“东升”：海外衰退临近，内需亟待改善，推荐央企地产建筑、黄金；2、独立性周期反转：养殖、电力具备独立逻辑的周期反转；3、高安全边际确定性：医疗服务、医疗器械； ——景气趋势确定性：最“硬”的赛道与“新”趋势接力：军工（航空装备）、风电（海风）、信创。 风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 分析师�程锦 执业证书编号：S0680522070004邮箱：wangchengjin@gszq.com 研究助理李浩齐 执业证书编号：S0680121110014邮箱：lihaoqi@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：市场回顾（10月2周）——A股震荡回落，人民币延续贬值》2022-10-22 2、《投资策略：情绪底基本确认——交易情绪跟踪第 163期》2022-10-19 3、《投资策略：外胀再超预期，北上卖酒买药——外资周报第138期》2022-10-18 4、《投资策略：底部的形态与主线的选择——策略周报（20221016）》2022-10-16 5、《投资策略：市场回顾（10月1周）——3000点反攻，创指医药领涨》2022-10-15 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、策略观点：稳进者快4 10.1、长假归来市场的几个主要特征4 10.2、今年的反转效应，比往年来的更早一些5 10.3、时间站在A股这一边，稳进者快6 二、行业推荐8 2.1、国企开发商：政策组合拳力度加码，国企开发商优势凸显8 2.2、消费建材：“保交楼”提振后周期，中报利空落地后有望修复8 2.3、消费医疗：健康消费逻辑较为确定，悲观政策认知逐渐修复转化9 2.4、储能：新能源渗透刺激储能需求，新型储能将加速打开空间10 2.5、航空装备：“十四🖂”军工确定性较强，航空发动机开启黄金成长期10 附录：交易情绪与市场复盘11 （一）交易情绪：市场情绪持续回暖11 （二）市场复盘：A股震荡回落，人民币延续贬值13 风险提示1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。15 图表目录 图表1：近期低价低位且兼具政策催化的TMT与医药生物领涨两市4 图表2：11月业绩增速与股价呈现负相关关系5 图表3：相较于三季度，价值-成长风格通常会在四季度出现反转6 图表4：相较于三季度，大盘价值-小盘成长风格通常会在四季度出现反转6 图表5：从CME数据来看，年内联储转向仍是小概率事件7 图表6：中长贷进入拐点区域7 图表7：央行、银保监会、财政部等部门出台政策组合拳8 图表8：房企拿地态度趋于谨慎、土拍市场热度明显下降8 图表9：8月竣工面积累计同比出现拐点9 图表10：消费建材中报利空已逐渐消化落地9 图表11：中国居民人均可支配收入与实际增速（万元，%）9 图表12：中国消费型医疗服务市场规模与增速（百亿元，%）9 图表13：海内外储能装机量均高速增长（MW）10 图表14：2021年全球新增储能装机量技术分布（%）10 图表15：中央本级国防支出预算持续抬升（亿元）10 图表16：航空装备合同负债同比保持较高增长（亿元）10 图表17：上周行业成交占比及换手率变动对比11 图表18：个股成交集中度小幅回落，在50%分位线上11 图表19：个股交易分化小幅反弹，至50%分位线上11 图表20：个股涨跌分化小幅反弹，至50%分位线下12 图表21：强势占比小幅抬升、弱势股大幅回落，强势/弱势比例回升12 图表22：指数多数下跌，科创50相对抗跌13 图表23：指数估值多数下行13 图表24：风格表现看，科技和其他服务、小盘、高市盈率和微利股占优13 图表25：行业多数下跌，国防军工、交通运输和机械设备涨幅居前13 图表26：美股三大股指全面上扬，能源、信息技术和材料表现较好14 图表27：港股指数全面下跌，能源业、工业与医疗保健业涨幅居前14 图表28：本周全球市场上涨，商品价格多数上涨，美债利率上行、美元指数下跌、人民币贬值14 图表29：万得全A口径下的修正风险溢价有所回升15 图表30：标普500风险溢价与VIX指数均回落15 一、策略观点：稳进者快 10月以来，市场整体延续了底部震荡走势，沪指在2950-3100点之间波动，且板块轮动再度转换，兼具政策催化与困境反转概念的低位反转成为市场主攻方向。如何理解近期市场的几个特征？后市市场核心矛盾将如何变化？ 1.1、长假归来市场的几个主要特征 上期周报《底部的形态与主线的选择》20221016中，我们提示了看短做短需要留意的关键变量：市场情绪触底、成交回归正常区间、三季报业绩。1、从历史规律来看，市场情绪触底回升，对应指数的急跌反弹，行业与个股均呈现“反转”现象，即前期跌幅 越大，后期反弹力度越大；2、日均成交额在节前降至6000亿，伴随情绪回暖，交易活 跃度大概率由极低位回归8000-1万亿正常区间，而成交额自低位复苏的过程中，风格上通常是小盘成长占优；3、从股价相对表现看，10月份股价涨跌与三季报通常有较强的相关性，根据目前已有的线索，三季报即期增速预期靠前的依旧是上游资源与赛道股。落脚到结论，上述三个维度告诉我们短线的最优选：前期超跌、中小成长、即期增速高，无一例外均指向超跌成长股。 从长假归来的市场表现来看：首先，情绪触底后，两市成交由冰点回归，以中证1000/2000为代表的小盘股和以高估值为代表的成长股更占优，这印证了我们上述关于看短做短小盘成长领先的判断；但关于第三点，股价涨跌与三季报的相关性，在10月并没有得以体现，根据分析师盈利预期指引，业绩增速靠前的上游资源、电力设备、汽车等股价表现均一般；从市场领涨的方向看，兼具政策催化与反转概念的低价低位反转板块，成为近期市场的主攻方向，最典型的就是TMT、医药生物，一是行业本身的估值处于历史性低位，同时也受到产业政策催化的利好推动；而另外一边，与经济基本面高度相关的食 品、家电、银行、地产、建材等行业则表现垫底。 图表1：近期低价低位且兼具政策催化的TMT与医药生物领涨两市 10% 近两周涨跌幅 5% 0% -5% -10% -15% 计医机综通国电电环交公社农建钢汽基纺非传轻有商美石建房银煤家食算药械合信防力子保通用会林筑铁车础织银媒工色贸容油筑地行炭用品 机生设 物备 军设运事服牧装 工备输业务渔饰 化服金工饰融 制金零护石材产电饮 造属售理化料器料 资料来源：Wind，国盛证券研究所 1.2、今年的反转效应，比往年来的更早一些 在分析股价表现驱动因素过程中，我们发现了一个有意思的现象，那就是在每个季度的 首月，市场对业绩的定价权重会明显提升，尤其是叠加财报披露季后（4月、10月），财报增长与股价的相关性会大幅增强。每年的10月份，大都呈现出了这一特征，即三季报披露窗口期，市场的一个重要线索就是业绩预增。 但同时值得注意的是，11月开始，股价表现开始与业绩“脱钩”。也就是，每年10月和11月上市公司股价与业绩的相关性是截然相反的。到了11月，业绩增速与股价反而呈现出反相关的特点，而从全年的维度看，11月也是业绩与股价相关性最低的时期。这 一现象所折射的逻辑在于，三季报窗口期后，当期业绩对于股价涨跌的解释力下降；而股价可能开始提前反映来年的盈利和估值预期，这也为年末的估值切换打下了重要铺垫。 图表2：11月业绩增速与股价呈现负相关关系 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 月涨跌幅分组与当期归母净利润同比相关性 月涨跌幅分组与上期归母净利润同比相关性 4月7月1月10月6月5月8月12月3月2月9月11月 资料来源：Wind，国盛证券研究所 另外，历史经验显示，年末阶段A股的风格出现反转效应的概率明显加大。我们分别对比了国证价值-国证成长指数、大盘价值-小盘成长指数在季度级别的超额收益。根据2010年以来的统计数据，在三季度的基础上，四季度的市场风格通常会出现较为明显的风格 反转，过去12年期间，价值相对成长、大盘价值相对小盘成长在四季度出现风格逆转的概率分别达到了100%、83%。 总结来说，时至年末，A股的重心逐渐脱离当年的即期业绩，转而朝向来年的增长预期，反映到市场特征上，就是所谓的“反转效应”；而从具体时点上看，这一反转效应往往在三季报窗口期之后开始显现。 回到当下，从10月开始，市场就已经开始出现了低位反转的特征，背后的原因可能是：第一，过去1-2年极致化的行情，使得行业之间的估值与仓位过度分化，存量市的格局 下，即期业绩的利好无法继续在股价上兑现；第二，驱动过去1-2年的基本面预期面临拐点，比如疫后持续强势的出口、国内疲弱的实体需求、海外维持高位的通胀预期等；第三，内外部宏观不确定性处于高位，近期市场观望情绪浓厚，也是造成近期利好不涨、低位反转的原因。 图表3：相较于三季度，价值-成长风格通常会在四季度出现反转 国证价值相对国证成长超额收益(Q3)国证价值相对国证成长超额收益(Q4) 10% 5% 0% -5% -10% 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 20